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de	131	672	140	681	595	842	1
los	144	672	156	681	595	842	1
costos	160	672	185	681	595	842	1
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de	237	672	246	681	595	842	1
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para	304	672	321	681	595	842	1
cada	325	672	343	681	595	842	1
tipo	347	672	363	681	595	842	1
de	367	672	376	681	595	842	1
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o	169	684	174	693	595	842	1
acciones	177	684	211	693	595	842	1
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Existen	57	703	87	712	595	842	1
diversos	90	703	123	712	595	842	1
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de	162	703	171	712	595	842	1
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esta	256	703	271	712	595	842	1
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en	426	703	435	712	595	842	1
muchos	438	703	469	712	595	842	1
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Babenko	177	715	212	724	595	842	1
[5]	217	715	228	724	595	842	1
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para	314	715	331	724	595	842	1
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la	382	715	389	724	595	842	1
estructura	393	715	433	724	595	842	1
de	437	715	446	724	595	842	1
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resultados	57	726	97	735	595	842	1
muestran	101	726	137	735	595	842	1
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los	159	726	170	735	595	842	1
costos	174	726	199	735	595	842	1
de	202	726	212	735	595	842	1
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9%,	57	738	72	747	595	842	1
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[20]	172	738	188	747	595	842	1
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sobre	356	738	377	747	595	842	1
el	382	738	389	747	595	842	1
valor	393	738	414	747	595	842	1
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de	470	738	480	747	595	842	1
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demostrando	57	749	108	758	595	842	1
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el	128	749	135	758	595	842	1
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de	160	749	169	758	595	842	1
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sobre	340	749	361	758	595	842	1
el	364	749	371	758	595	842	1
valor	374	749	394	758	595	842	1
de	397	749	406	758	595	842	1
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de	446	749	455	758	595	842	1
la	457	749	465	758	595	842	1
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44	57	796	67	806	595	842	1
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-	278	796	281	806	595	842	1
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&	350	796	357	806	595	842	1
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No.	418	796	432	806	595	842	1
14,	434	796	447	806	595	842	1
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1:	467	796	475	806	595	842	1
44	477	796	487	806	595	842	1
–	490	796	495	806	595	842	1
65	497	796	507	806	595	842	1
(2014)	509	796	536	806	595	842	1
ESTRUCTURA	225	38	279	48	595	842	2
DE	281	38	292	48	595	842	2
CAPITAL	294	38	328	48	595	842	2
ÓPTIMA…	330	38	370	48	595	842	2
Bradley	57	79	88	88	595	842	2
[7]	91	79	102	88	595	842	2
en	105	79	114	88	595	842	2
un	117	79	127	88	595	842	2
trabajo	129	79	157	88	595	842	2
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la	184	79	191	88	595	842	2
existencia	194	79	234	88	595	842	2
de	236	79	246	88	595	842	2
una	248	79	262	88	595	842	2
estructura	265	79	305	88	595	842	2
de	307	79	317	88	595	842	2
capital	319	79	346	88	595	842	2
óptima,	348	79	379	88	595	842	2
muestra	381	79	413	88	595	842	2
que	416	79	430	88	595	842	2
el	432	79	440	88	595	842	2
resultado	442	79	479	88	595	842	2
general	481	79	511	88	595	842	2
es	513	79	522	88	595	842	2
que	524	79	539	88	595	842	2
la	57	91	64	100	595	842	2
estructura	67	91	106	100	595	842	2
óptima	110	91	137	100	595	842	2
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de	183	91	192	100	595	842	2
una	196	91	210	100	595	842	2
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la	299	91	306	100	595	842	2
interacción	310	91	354	100	595	842	2
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diversos	57	102	90	111	595	842	2
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relacionados	121	102	171	111	595	842	2
con	174	102	189	111	595	842	2
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principal	330	102	366	111	595	842	2
del	369	102	381	111	595	842	2
trabajo	384	102	412	111	595	842	2
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es	245	113	253	122	595	842	2
esencialmente	257	113	313	122	595	842	2
una	316	113	331	122	595	842	2
cuestión	334	113	367	122	595	842	2
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existencia	465	113	505	122	595	842	2
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distintos	57	125	90	134	595	842	2
costos	93	125	118	134	595	842	2
relacionados	121	125	171	134	595	842	2
con	174	125	188	134	595	842	2
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apalancamiento	201	125	264	134	595	842	2
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los	527	125	538	134	595	842	2
costos	57	136	82	145	595	842	2
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En	229	136	240	145	595	842	2
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[33]	336	136	353	145	595	842	2
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un	392	136	402	145	595	842	2
modelo	405	136	434	145	595	842	2
de	437	136	447	145	595	842	2
equilibrio	449	136	488	145	595	842	2
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la	77	148	84	157	595	842	2
estructura	87	148	126	157	595	842	2
de	129	148	138	157	595	842	2
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y	171	148	176	157	595	842	2
la	179	148	186	157	595	842	2
dinámica	189	148	225	157	595	842	2
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la	241	148	248	157	595	842	2
industria,	251	148	288	157	595	842	2
el	291	148	298	157	595	842	2
cual	301	148	318	157	595	842	2
muestra	321	148	352	157	595	842	2
que	355	148	370	157	595	842	2
la	373	148	380	157	595	842	2
estructura	383	148	422	157	595	842	2
de	425	148	434	157	595	842	2
capital	437	148	464	157	595	842	2
refleja	467	148	492	157	595	842	2
la	495	148	502	157	595	842	2
elección	505	148	539	157	595	842	2
de	57	160	66	169	595	842	2
equilibrio	69	160	107	169	595	842	2
entre	110	160	130	169	595	842	2
los	132	160	144	169	595	842	2
beneficios	147	160	188	169	595	842	2
fiscales	190	160	220	169	595	842	2
de	222	160	232	169	595	842	2
la	234	160	242	169	595	842	2
deuda,	244	160	271	169	595	842	2
respecto	273	160	307	169	595	842	2
a	309	160	314	169	595	842	2
los	316	160	328	169	595	842	2
costos	330	160	355	169	595	842	2
de	358	160	367	169	595	842	2
quiebra	370	160	400	169	595	842	2
asociados	402	160	441	169	595	842	2
y	444	160	449	169	595	842	2
los	451	160	463	169	595	842	2
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determinación	400	359	458	368	595	842	2
de	461	359	471	368	595	842	2
la	475	359	482	368	595	842	2
estructura	486	359	525	368	595	842	2
de	529	359	538	368	595	842	2
capital	57	371	83	380	595	842	2
óptima	86	371	113	380	595	842	2
en	116	371	125	380	595	842	2
una	128	371	142	380	595	842	2
empresa;	145	371	181	380	595	842	2
finalmente	183	371	226	380	595	842	2
en	229	371	238	380	595	842	2
la	241	371	248	380	595	842	2
quinta	250	371	275	380	595	842	2
parte	278	371	298	380	595	842	2
se	300	371	309	380	595	842	2
presentan	311	371	349	380	595	842	2
las	352	371	363	380	595	842	2
conclusiones	365	371	417	380	595	842	2
del	420	371	432	380	595	842	2
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2.	57	401	64	410	595	842	2
LA	70	401	84	410	595	842	2
ESTRUCTURA	87	401	155	410	595	842	2
DE	158	401	172	410	595	842	2
CAPITAL	174	401	219	410	595	842	2
2.1.	57	424	72	433	595	842	2
Estructura	75	424	121	433	595	842	2
de	124	424	134	433	595	842	2
Capital	136	424	168	433	595	842	2
en	170	424	180	433	595	842	2
mercados	183	424	224	433	595	842	2
financieros	227	424	274	433	595	842	2
perfectos	276	424	315	433	595	842	2
En	57	443	68	452	595	842	2
un	71	443	81	452	595	842	2
artículo	84	443	114	452	595	842	2
ya	118	443	127	452	595	842	2
clásico,	130	443	160	452	595	842	2
los	164	443	175	452	595	842	2
economistas	178	443	228	452	595	842	2
galardonados	231	443	284	452	595	842	2
con	287	443	302	452	595	842	2
el	305	443	312	452	595	842	2
Premio	315	443	344	452	595	842	2
Nobel	347	443	372	452	595	842	2
Franco	375	443	402	452	595	842	2
Modigliani	406	443	450	452	595	842	2
y	453	443	458	452	595	842	2
Merton	461	443	490	452	595	842	2
Miller	494	443	519	452	595	842	2
[35]	522	443	539	452	595	842	2
sostuvieron	57	455	103	464	595	842	2
una	105	455	120	464	595	842	2
teoría	122	455	145	464	595	842	2
importante	148	455	191	464	595	842	2
en	194	455	203	464	595	842	2
la	206	455	213	464	595	842	2
cual,	215	455	235	464	595	842	2
bajo	237	455	255	464	595	842	2
ciertos	257	455	284	464	595	842	2
supuestos,	287	455	328	464	595	842	2
la	330	455	338	464	595	842	2
elección	340	455	374	464	595	842	2
que	376	455	391	464	595	842	2
realiza	393	455	420	464	595	842	2
una	423	455	437	464	595	842	2
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de	476	455	485	464	595	842	2
su	488	455	497	464	595	842	2
estructura	499	455	539	464	595	842	2
de	57	466	66	475	595	842	2
capital	70	466	97	475	595	842	2
no	100	466	110	475	595	842	2
afecta	114	466	138	475	595	842	2
su	142	466	151	475	595	842	2
valor,	155	466	178	475	595	842	2
es	182	466	190	475	595	842	2
decir,	194	466	216	475	595	842	2
todos	220	466	242	475	595	842	2
los	246	466	257	475	595	842	2
niveles	261	466	290	475	595	842	2
de	293	466	303	475	595	842	2
deuda	307	466	331	475	595	842	2
son	334	466	348	475	595	842	2
tan	352	466	364	475	595	842	2
buenos	368	466	397	475	595	842	2
como	400	466	423	475	595	842	2
cualquier	427	466	464	475	595	842	2
otro,	467	466	486	475	595	842	2
por	490	466	504	475	595	842	2
tanto	508	466	527	475	595	842	2
la	531	466	539	475	595	842	2
decisión	57	478	90	487	595	842	2
de	92	478	102	487	595	842	2
estructura	104	478	144	487	595	842	2
de	146	478	156	487	595	842	2
capital	158	478	185	487	595	842	2
se	187	478	196	487	595	842	2
torna	198	478	219	487	595	842	2
irrelevante,	221	478	267	487	595	842	2
este	269	478	285	487	595	842	2
planteamiento	287	478	344	487	595	842	2
es	346	478	354	487	595	842	2
conocido	357	478	394	487	595	842	2
como	396	478	418	487	595	842	2
la	421	478	428	487	595	842	2
Proposición	431	478	478	487	595	842	2
I	481	478	484	487	595	842	2
de	487	478	496	487	595	842	2
MM	499	478	517	487	595	842	2
[38]:	519	478	539	487	595	842	2
V	280	504	286	513	595	842	2
U	285	510	290	515	595	842	2
	295	501	300	513	595	842	2
V	302	504	309	513	595	842	2
L	308	510	312	515	595	842	2
(1)	527	504	539	513	595	842	2
donde	57	527	81	536	595	842	2
V	84	527	90	536	595	842	2
es	96	527	104	536	595	842	2
el	107	527	114	536	595	842	2
valor	116	527	137	536	595	842	2
de	139	527	149	536	595	842	2
mercado	151	527	186	536	595	842	2
de	188	527	198	536	595	842	2
una	200	527	215	536	595	842	2
empresa	217	527	250	536	595	842	2
no	253	527	263	536	595	842	2
apalancada,	265	527	312	536	595	842	2
V	315	527	321	536	595	842	2
es	326	527	334	536	595	842	2
el	337	527	344	536	595	842	2
valor	347	527	367	536	595	842	2
de	370	527	379	536	595	842	2
mercado	382	527	416	536	595	842	2
de	418	527	428	536	595	842	2
una	430	527	445	536	595	842	2
empresa	447	527	481	536	595	842	2
apalancada	483	527	528	536	595	842	2
2	528	525	531	531	595	842	2
.	531	527	533	536	595	842	2
U	90	532	93	536	595	842	2
L	321	532	324	536	595	842	2
Sin	57	546	70	555	595	842	2
embargo,	73	546	110	555	595	842	2
este	113	546	128	555	595	842	2
principio	131	546	167	555	595	842	2
no	170	546	180	555	595	842	2
cambia	183	546	212	555	595	842	2
el	214	546	222	555	595	842	2
hecho	224	546	248	555	595	842	2
de	251	546	260	555	595	842	2
que	263	546	278	555	595	842	2
los	280	546	292	555	595	842	2
riesgos	295	546	323	555	595	842	2
relativos	326	546	360	555	595	842	2
generados	363	546	403	555	595	842	2
por	406	546	420	555	595	842	2
el	422	546	429	555	595	842	2
apalancamiento	433	546	495	555	595	842	2
financiero	498	546	539	555	595	842	2
son	57	558	71	567	595	842	2
diferentes	74	558	114	567	595	842	2
para	118	558	135	567	595	842	2
los	139	558	151	567	595	842	2
tenedores	154	558	193	567	595	842	2
de	197	558	206	567	595	842	2
deuda	210	558	234	567	595	842	2
frente	238	558	261	567	595	842	2
a	265	558	270	567	595	842	2
los	274	558	285	567	595	842	2
accionistas	289	558	333	567	595	842	2
ya	337	558	346	567	595	842	2
que	350	558	365	567	595	842	2
como	368	558	391	567	595	842	2
demuestran	395	558	441	567	595	842	2
Modigliani	445	558	489	567	595	842	2
y	493	558	498	567	595	842	2
Miller	502	558	527	567	595	842	2
la	531	558	538	567	595	842	2
adición	57	569	86	578	595	842	2
de	91	569	101	578	595	842	2
apalancamiento	106	569	169	578	595	842	2
aumenta	174	569	208	578	595	842	2
el	213	569	221	578	595	842	2
riesgo	226	569	250	578	595	842	2
enfrentado	256	569	298	578	595	842	2
por	304	569	317	578	595	842	2
los	323	569	334	578	595	842	2
accionistas;	340	569	387	578	595	842	2
este	392	569	407	578	595	842	2
aspecto	413	569	443	578	595	842	2
es	448	569	457	578	595	842	2
conocido	462	569	499	578	595	842	2
como	504	569	526	578	595	842	2
la	531	569	539	578	595	842	2
Proposición	57	581	104	590	595	842	2
II	108	581	114	590	595	842	2
de	118	581	127	590	595	842	2
MM	130	581	148	590	595	842	2
[38].	151	581	170	590	595	842	2
De	173	581	185	590	595	842	2
acuerdo	188	581	220	590	595	842	2
a	223	581	228	590	595	842	2
este	231	581	246	590	595	842	2
planteamiento,	250	581	309	590	595	842	2
los	312	581	324	590	595	842	2
accionistas	327	581	370	590	595	842	2
piden	374	581	396	590	595	842	2
una	399	581	413	590	595	842	2
indemnización	417	581	476	590	595	842	2
por	479	581	492	590	595	842	2
este	495	581	511	590	595	842	2
riesgo	514	581	538	590	595	842	2
adicional	57	592	93	601	595	842	2
al	96	592	103	601	595	842	2
exigir	106	592	129	601	595	842	2
una	131	592	146	601	595	842	2
mayor	148	592	174	601	595	842	2
rentabilidad,	176	592	226	601	595	842	2
tal	229	592	239	601	595	842	2
y	241	592	246	601	595	842	2
como	249	592	271	601	595	842	2
se	274	592	282	601	595	842	2
presenta	284	592	318	601	595	842	2
en	320	592	330	601	595	842	2
la	332	592	339	601	595	842	2
siguiente	342	592	378	601	595	842	2
ecuación:	380	592	419	601	595	842	2
r	246	620	250	629	595	842	2
E	249	625	252	631	595	842	2
	256	617	262	629	595	842	2
r	264	620	268	629	595	842	2
0	267	625	270	631	595	842	2
	273	617	279	629	595	842	2
D	282	614	289	623	595	842	2
	291	614	294	630	595	842	2
r	295	620	299	629	595	842	2
0	298	625	301	631	595	842	2
	304	617	310	629	595	842	2
r	311	620	315	629	595	842	2
D	314	625	319	631	595	842	2
	321	614	324	630	595	842	2
E	282	628	288	637	595	842	2
donde	57	649	81	658	595	842	2
r	85	647	90	658	595	842	2
0	90	653	92	657	595	842	2
es	96	649	104	658	595	842	2
la	108	649	115	658	595	842	2
tasa	119	649	135	658	595	842	2
de	139	649	148	658	595	842	2
rendimiento	152	649	200	658	595	842	2
de	204	649	214	658	595	842	2
un	218	649	227	658	595	842	2
inversionista	231	649	282	658	595	842	2
no	286	649	296	658	595	842	2
apalancado	300	649	345	658	595	842	2
3	346	647	349	652	595	842	2
,	349	649	351	658	595	842	2
mercado	57	661	91	670	595	842	2
de	94	661	103	670	595	842	2
la	106	661	113	670	595	842	2
Deuda	115	661	141	670	595	842	2
y	144	661	149	670	595	842	2
E	151	661	157	670	595	842	2
es	160	661	168	670	595	842	2
el	171	661	178	670	595	842	2
valor	180	661	201	670	595	842	2
de	204	661	213	670	595	842	2
mercado	215	661	250	670	595	842	2
del	252	661	264	670	595	842	2
Patrimonio.	267	661	314	670	595	842	2
(2)	527	620	539	629	595	842	2
r	355	647	360	658	595	842	2
es	367	649	375	658	595	842	2
el	379	649	387	658	595	842	2
costo	391	649	412	658	595	842	2
de	415	649	425	658	595	842	2
la	429	649	436	658	595	842	2
deuda,	440	649	466	658	595	842	2
D	470	649	478	658	595	842	2
es	482	649	490	658	595	842	2
el	494	649	501	658	595	842	2
valor	505	649	525	658	595	842	2
de	529	649	539	658	595	842	2
D	360	653	363	657	595	842	2
Para	57	680	75	689	595	842	2
el	78	680	85	689	595	842	2
caso	88	680	106	689	595	842	2
de	110	680	119	689	595	842	2
la	122	680	130	689	595	842	2
empresa	133	680	166	689	595	842	2
no	170	680	180	689	595	842	2
apalancada,	183	680	230	689	595	842	2
el	233	680	240	689	595	842	2
patrimonio	244	680	288	689	595	842	2
se	291	680	299	689	595	842	2
puede	303	680	327	689	595	842	2
estimar	330	680	359	689	595	842	2
a	363	680	367	689	595	842	2
partir	370	680	392	689	595	842	2
de	395	680	405	689	595	842	2
la	409	680	416	689	595	842	2
Utilidad	419	680	452	689	595	842	2
Antes	456	680	479	689	595	842	2
de	482	680	492	689	595	842	2
Intereses	495	680	531	689	595	842	2
e	534	680	538	689	595	842	2
Impuestos	57	692	98	701	595	842	2
(EBIT)	100	692	129	701	595	842	2
4	129	690	132	695	595	842	2
:	132	692	135	701	595	842	2
1	57	725	59	730	595	842	2
Para	61	727	76	734	595	842	2
lo	79	727	85	734	595	842	2
cual	88	727	102	734	595	842	2
se	105	727	112	734	595	842	2
tuvo	115	727	129	734	595	842	2
que	132	727	144	734	595	842	2
realizar	147	727	171	734	595	842	2
una	174	727	186	734	595	842	2
estimación	189	727	224	734	595	842	2
del	227	727	237	734	595	842	2
valor	240	727	257	734	595	842	2
razonable	260	727	291	734	595	842	2
de	294	727	302	734	595	842	2
la	305	727	311	734	595	842	2
firma	314	727	332	734	595	842	2
a	335	727	338	734	595	842	2
través	342	727	361	734	595	842	2
del	364	727	374	734	595	842	2
método	377	727	401	734	595	842	2
de	404	727	412	734	595	842	2
descuento	415	727	447	734	595	842	2
de	450	727	458	734	595	842	2
flujos	461	727	480	734	595	842	2
Vargas	483	727	506	734	595	842	2
[45]	509	727	523	734	595	842	2
y	526	727	530	734	595	842	2
la	533	727	539	734	595	842	2
incorporación	61	736	106	743	595	842	2
de	108	736	115	743	595	842	2
los	117	736	126	743	595	842	2
costos	128	736	149	743	595	842	2
de	151	736	158	743	595	842	2
dificultades	160	736	197	743	595	842	2
financieras.	199	736	237	743	595	842	2
Esta	61	744	75	752	595	842	2
proposición	77	744	115	752	595	842	2
se	118	744	124	752	595	842	2
demuestra	127	744	160	752	595	842	2
a	162	744	166	752	595	842	2
partir	168	744	185	752	595	842	2
de	188	744	195	752	595	842	2
una	198	744	209	752	595	842	2
estrategia	212	744	242	752	595	842	2
de	245	744	252	752	595	842	2
apalancamiento	255	744	305	752	595	842	2
“casero”,	307	744	337	752	595	842	2
por	339	744	350	752	595	842	2
medio	352	744	373	752	595	842	2
del	375	744	385	752	595	842	2
cual	387	744	400	752	595	842	2
un	403	744	411	752	595	842	2
agente	413	744	434	752	595	842	2
económico	437	744	472	752	595	842	2
es	474	744	481	752	595	842	2
capaz	484	745	502	752	595	842	2
de	504	745	512	752	595	842	2
replicar	514	745	539	752	595	842	2
los	61	754	70	762	595	842	2
flujos	72	754	91	762	595	842	2
de	93	754	100	762	595	842	2
una	102	754	114	762	595	842	2
empresa	116	754	143	762	595	842	2
apalancada	145	754	180	762	595	842	2
invirtiendo	182	754	217	762	595	842	2
en	219	754	227	762	595	842	2
una	229	754	240	762	595	842	2
empresa	242	754	269	762	595	842	2
no	271	754	279	762	595	842	2
apalancada	281	754	316	762	595	842	2
más	318	754	331	762	595	842	2
el	333	754	339	762	595	842	2
uso	341	754	352	762	595	842	2
de	354	754	362	762	595	842	2
apalancamiento	364	754	414	762	595	842	2
externo.	416	754	442	762	595	842	2
3	57	764	59	769	595	842	2
Esta	61	766	75	773	595	842	2
tasa	77	766	90	773	595	842	2
se	91	766	98	773	595	842	2
puede	100	766	119	773	595	842	2
estimar	121	766	145	773	595	842	2
a	147	766	150	773	595	842	2
partir	152	766	170	773	595	842	2
del	172	766	181	773	595	842	2
modelo	183	766	207	773	595	842	2
CAPM	209	766	232	773	595	842	2
r	236	764	240	773	595	842	2
0	239	770	242	776	595	842	2
	245	761	250	773	595	842	2
r	252	764	256	773	595	842	2
f	256	770	257	774	595	842	2
	261	763	265	773	595	842	2
	267	763	272	773	595	842	2
Asset	272	770	282	774	595	842	2
(	283	766	286	773	595	842	2
R	286	766	292	773	595	842	2
M	291	770	295	774	595	842	2
	298	763	303	773	595	842	2
r	304	766	308	773	595	842	2
f	308	770	309	774	595	842	2
)	311	766	314	773	595	842	2
,	316	764	318	773	595	842	2
ver	320	766	330	773	595	842	2
Vargas	332	766	355	773	595	842	2
[41].	357	766	372	773	595	842	2
2	57	744	59	748	595	842	2
UPB	57	796	74	806	595	842	2
-	76	796	79	806	595	842	2
INVESTIGACIÓN	81	796	146	806	595	842	2
&	148	796	155	806	595	842	2
DESARROLLO,	157	796	213	806	595	842	2
No.	216	796	230	806	595	842	2
14,	232	796	245	806	595	842	2
Vol.	247	796	263	806	595	842	2
1:	265	796	273	806	595	842	2
44	275	796	285	806	595	842	2
–	288	796	293	806	595	842	2
65	295	796	305	806	595	842	2
(2014)	307	796	334	806	595	842	2
45	526	796	536	806	595	842	2
VARGAS	281	38	314	48	595	842	3
E	281	86	287	94	595	842	3
	289	83	295	94	595	842	3
EBIT	298	80	317	88	595	842	3
r	304	93	308	101	595	842	3
0	307	98	310	103	595	842	3
(3)	527	85	539	94	595	842	3
Aplicando	57	114	98	123	595	842	3
un	101	114	111	123	595	842	3
modelo	113	114	143	123	595	842	3
de	146	114	155	123	595	842	3
perpetuidad	158	114	205	123	595	842	3
sin	208	114	219	123	595	842	3
crecimiento,	222	114	271	123	595	842	3
se	274	114	282	123	595	842	3
obtiene	285	114	314	123	595	842	3
el	317	114	324	123	595	842	3
valor	326	114	347	123	595	842	3
de	349	114	359	123	595	842	3
mercado	361	114	396	123	595	842	3
de	398	114	408	123	595	842	3
la	410	114	417	123	595	842	3
Deuda:	420	114	449	123	595	842	3
D	281	138	288	146	595	842	3
	290	135	295	146	595	842	3
I	300	132	303	141	595	842	3
r	298	145	302	154	595	842	3
D	301	150	305	155	595	842	3
(4)	527	137	539	146	595	842	3
donde	57	164	81	173	595	842	3
I	84	164	87	173	595	842	3
es	90	164	98	173	595	842	3
el	100	164	108	173	595	842	3
interés.	110	164	139	173	595	842	3
Para	57	184	75	193	595	842	3
el	77	184	84	193	595	842	3
caso	87	184	104	193	595	842	3
de	107	184	116	193	595	842	3
la	119	184	126	193	595	842	3
empresa	129	184	162	193	595	842	3
apalancada,	164	184	211	193	595	842	3
el	214	184	221	193	595	842	3
valor	223	184	244	193	595	842	3
del	246	184	259	193	595	842	3
patrimonio	261	184	305	193	595	842	3
se	307	184	316	193	595	842	3
expresa	318	184	349	193	595	842	3
a	351	184	356	193	595	842	3
través	358	184	382	193	595	842	3
de	384	184	394	193	595	842	3
la	396	184	404	193	595	842	3
siguiente	406	184	442	193	595	842	3
ecuación:	445	184	483	193	595	842	3
E	281	208	287	216	595	842	3
	289	205	295	216	595	842	3
EBIT	298	203	317	211	595	842	3
	319	200	324	211	595	842	3
I	326	203	330	211	595	842	3
r	310	216	314	224	595	842	3
E	313	220	316	225	595	842	3
(5)	527	208	539	217	595	842	3
En	57	235	68	244	595	842	3
efecto,	71	235	97	244	595	842	3
en	100	235	110	244	595	842	3
equilibrio,	113	235	154	244	595	842	3
el	157	235	164	244	595	842	3
aumento	167	235	201	244	595	842	3
de	204	235	214	244	595	842	3
la	217	235	224	244	595	842	3
rentabilidad	227	235	274	244	595	842	3
de	277	235	287	244	595	842	3
las	290	235	300	244	595	842	3
acciones	303	235	338	244	595	842	3
es	340	235	349	244	595	842	3
compensada	352	235	401	244	595	842	3
exactamente	404	235	454	244	595	842	3
por	457	235	471	244	595	842	3
los	474	235	485	244	595	842	3
aumentos	488	235	526	244	595	842	3
en	529	235	539	244	595	842	3
el	57	246	64	255	595	842	3
riesgo	68	246	92	255	595	842	3
y	96	246	101	255	595	842	3
el	105	246	112	255	595	842	3
aumento	116	246	150	255	595	842	3
asociado	154	246	189	255	595	842	3
en	193	246	202	255	595	842	3
la	206	246	213	255	595	842	3
tasa	217	246	233	255	595	842	3
requerida	237	246	274	255	595	842	3
de	278	246	288	255	595	842	3
rendimiento	292	246	340	255	595	842	3
sobre	344	246	365	255	595	842	3
el	369	246	376	255	595	842	3
capital,	380	246	409	255	595	842	3
de	413	246	423	255	595	842	3
manera	427	246	456	255	595	842	3
que	460	246	474	255	595	842	3
no	478	246	488	255	595	842	3
hay	492	246	506	255	595	842	3
ningún	510	246	538	255	595	842	3
cambio	57	257	86	266	595	842	3
en	89	257	98	266	595	842	3
el	100	257	108	266	595	842	3
valor	110	257	131	266	595	842	3
de	133	257	143	266	595	842	3
la	145	257	152	266	595	842	3
empresa,	155	257	191	266	595	842	3
tal	193	257	203	266	595	842	3
y	206	257	211	266	595	842	3
como	213	257	235	266	595	842	3
se	238	257	246	266	595	842	3
puede	248	257	272	266	595	842	3
apreciar	275	257	307	266	595	842	3
en	310	257	319	266	595	842	3
las	321	257	333	266	595	842	3
Figuras	335	257	365	266	595	842	3
1	368	257	373	266	595	842	3
y	375	257	380	266	595	842	3
2.	383	257	390	266	595	842	3
Valor	215	284	237	293	595	842	3
de	240	284	249	293	595	842	3
la	252	284	259	293	595	842	3
empresa	216	296	250	305	595	842	3
$	252	296	257	305	595	842	3
Valor	265	349	285	357	595	842	3
de	287	349	296	357	595	842	3
la	298	349	304	357	595	842	3
Empresa	306	349	337	357	595	842	3
Apalancada	339	349	381	357	595	842	3
V	192	358	200	370	595	842	3
U	199	365	204	372	595	842	3
V	384	349	392	361	595	842	3
L	392	356	397	363	595	842	3
Valor	217	369	237	376	595	842	3
de	239	369	247	376	595	842	3
la	249	369	256	376	595	842	3
Empresa	214	379	245	387	595	842	3
No	247	379	258	387	595	842	3
Apalancada	215	390	257	398	595	842	3
Valor	306	417	326	425	595	842	3
de	328	417	336	425	595	842	3
la	338	417	345	425	595	842	3
Deuda	347	417	370	425	595	842	3
D	383	415	391	426	595	842	3
D	394	435	401	444	595	842	3
E	394	449	400	458	595	842	3
Figura	158	468	187	477	595	842	3
1	189	468	194	477	595	842	3
-	197	468	200	477	595	842	3
Valor	203	468	226	477	595	842	3
de	228	468	238	477	595	842	3
la	240	468	247	477	595	842	3
empresa	250	468	283	477	595	842	3
y	285	468	290	477	595	842	3
nivel	293	468	313	477	595	842	3
de	315	468	325	477	595	842	3
apalancamiento	327	468	390	477	595	842	3
(D/E)	393	468	415	477	595	842	3
[35].	418	468	437	477	595	842	3
Costo	209	495	233	504	595	842	3
%	235	495	244	504	595	842	3
Costo	294	513	315	521	595	842	3
del	317	513	328	521	595	842	3
Patrimonio	331	513	371	521	595	842	3
r	192	582	197	594	595	842	3
0	196	589	200	596	595	842	3
Costo	302	567	323	575	595	842	3
Promedio	326	567	361	575	595	842	3
Ponderado	298	578	337	586	595	842	3
Capital	339	578	365	586	595	842	3
Costo	306	626	327	634	595	842	3
de	330	626	338	634	595	842	3
la	341	626	347	634	595	842	3
Deuda	349	626	373	634	595	842	3
r	380	508	386	520	595	842	3
E	385	515	390	523	595	842	3
r	376	571	381	584	595	842	3
WACC	379	579	401	586	595	842	3
r	381	622	386	635	595	842	3
D	385	630	391	637	595	842	3
D	394	646	401	655	595	842	3
E	394	660	401	669	595	842	3
Figura	151	679	180	688	595	842	3
2	183	679	188	688	595	842	3
-	191	679	195	688	595	842	3
Costo	198	679	221	688	595	842	3
del	224	679	236	688	595	842	3
Patrimonio,	239	679	286	688	595	842	3
Costo	289	679	312	688	595	842	3
de	315	679	324	688	595	842	3
Capital	327	679	356	688	595	842	3
y	359	679	364	688	595	842	3
Costo	367	679	390	688	595	842	3
de	393	679	402	688	595	842	3
la	405	679	412	688	595	842	3
Deuda	415	679	441	688	595	842	3
respecto	201	690	234	699	595	842	3
al	237	690	244	699	595	842	3
nivel	246	690	266	699	595	842	3
de	269	690	278	699	595	842	3
apalancamiento	281	690	343	699	595	842	3
(D/E)	346	690	368	699	595	842	3
[38].	371	690	391	699	595	842	3
El	57	710	66	719	595	842	3
conjunto	69	710	104	719	595	842	3
de	107	710	116	719	595	842	3
supuestos	120	710	158	719	595	842	3
sobre	162	710	183	719	595	842	3
los	187	710	198	719	595	842	3
que	201	710	216	719	595	842	3
se	219	710	227	719	595	842	3
sustentan	231	710	268	719	595	842	3
estos	271	710	291	719	595	842	3
planteamientos	294	710	355	719	595	842	3
se	358	710	366	719	595	842	3
refieren	370	710	401	719	595	842	3
fundamentalmente	404	710	478	719	595	842	3
a	482	710	486	719	595	842	3
expectativas	489	710	539	719	595	842	3
de	57	721	66	730	595	842	3
los	69	721	80	730	595	842	3
agentes	83	721	113	730	595	842	3
y	115	721	120	730	595	842	3
a	123	721	127	730	595	842	3
los	130	721	141	730	595	842	3
mercados	144	721	182	730	595	842	3
de	185	721	194	730	595	842	3
capitales	197	721	232	730	595	842	3
[38]:	234	721	254	730	595	842	3
4	57	759	59	764	595	842	3
Este	61	761	75	768	595	842	3
modelo	78	761	101	768	595	842	3
de	104	761	112	768	595	842	3
valoración	114	761	148	768	595	842	3
parte	150	761	166	768	595	842	3
del	169	761	178	768	595	842	3
supuesto	181	761	209	768	595	842	3
que	211	761	223	768	595	842	3
no	225	761	233	768	595	842	3
existen	236	761	258	768	595	842	3
inversiones	261	761	297	768	595	842	3
en	300	761	307	768	595	842	3
capital	310	761	331	768	595	842	3
de	334	761	341	768	595	842	3
trabajo,	344	761	368	768	595	842	3
la	370	761	376	768	595	842	3
depreciación	378	761	419	768	595	842	3
es	422	761	428	768	595	842	3
igual	431	761	447	768	595	842	3
a	449	761	453	768	595	842	3
las	455	761	464	768	595	842	3
inversiones	467	761	504	768	595	842	3
en	506	761	514	768	595	842	3
activos	516	761	539	768	595	842	3
fijos	61	770	76	777	595	842	3
y	78	770	82	777	595	842	3
se	83	770	90	777	595	842	3
utiliza	92	770	112	777	595	842	3
deuda	114	770	133	777	595	842	3
no	135	770	143	777	595	842	3
amortizable,	145	770	185	777	595	842	3
por	187	770	198	777	595	842	3
tanto	200	770	216	777	595	842	3
el	218	770	223	777	595	842	3
EBIT	225	770	243	777	595	842	3
será	245	770	258	777	595	842	3
igual	260	770	276	777	595	842	3
al	278	770	284	777	595	842	3
flujo	286	770	301	777	595	842	3
de	303	770	310	777	595	842	3
los	312	770	322	777	595	842	3
accionistas	324	770	359	777	595	842	3
FCFE,	361	770	382	777	595	842	3
ver	384	770	394	777	595	842	3
Vargas	396	770	419	777	595	842	3
[45].	421	770	437	777	595	842	3
46	57	796	67	806	595	842	3
UPB	261	796	278	806	595	842	3
-	280	796	283	806	595	842	3
INVESTIGACIÓN	285	796	350	806	595	842	3
&	352	796	359	806	595	842	3
DESARROLLO,	361	796	418	806	595	842	3
No.	420	796	434	806	595	842	3
14,	437	796	449	806	595	842	3
Vol.	451	796	467	806	595	842	3
1:	469	796	477	806	595	842	3
44	480	796	490	806	595	842	3
–	492	796	497	806	595	842	3
65	499	796	509	806	595	842	3
(2014)	511	796	538	806	595	842	3
ESTRUCTURA	225	38	279	48	595	842	4
DE	281	38	292	48	595	842	4
CAPITAL	294	38	328	48	595	842	4
ÓPTIMA…	330	38	370	48	595	842	4
	57	77	61	88	595	842	4
Los	71	79	86	88	595	842	4
inversores	89	79	130	88	595	842	4
están	134	79	154	88	595	842	4
de	158	79	167	88	595	842	4
acuerdo	171	79	202	88	595	842	4
en	206	79	215	88	595	842	4
los	219	79	231	88	595	842	4
flujos	234	79	257	88	595	842	4
de	260	79	270	88	595	842	4
efectivo	273	79	305	88	595	842	4
esperados	309	79	348	88	595	842	4
por	352	79	365	88	595	842	4
una	369	79	383	88	595	842	4
inversión	387	79	424	88	595	842	4
determinada.	427	79	479	88	595	842	4
Esto	483	79	500	88	595	842	4
significa	504	79	538	88	595	842	4
que	71	91	85	100	595	842	4
todos	88	91	110	100	595	842	4
los	112	91	124	100	595	842	4
inversores	127	91	168	100	595	842	4
tienen	170	91	195	100	595	842	4
las	198	91	209	100	595	842	4
mismas	211	91	242	100	595	842	4
expectativas	245	91	294	100	595	842	4
con	297	91	311	100	595	842	4
respecto	314	91	347	100	595	842	4
a	350	91	354	100	595	842	4
los	357	91	369	100	595	842	4
flujos	372	91	394	100	595	842	4
de	397	91	406	100	595	842	4
efectivo	409	91	441	100	595	842	4
de	444	91	453	100	595	842	4
una	456	91	470	100	595	842	4
inversión	473	91	510	100	595	842	4
ya	513	91	523	100	595	842	4
sea	525	91	538	100	595	842	4
en	71	102	80	111	595	842	4
bonos	83	102	107	111	595	842	4
o	109	102	114	111	595	842	4
acciones.	117	102	153	111	595	842	4
En	156	102	167	111	595	842	4
otras	169	102	189	111	595	842	4
palabras,	192	102	227	111	595	842	4
las	230	102	241	111	595	842	4
expectativas	243	102	293	111	595	842	4
son	295	102	309	111	595	842	4
homogéneas.	312	102	364	111	595	842	4
	57	111	61	122	595	842	4
Los	71	113	86	122	595	842	4
bonos	91	113	115	122	595	842	4
y	120	113	125	122	595	842	4
acciones	130	113	164	122	595	842	4
se	170	113	178	122	595	842	4
negocian	183	113	219	122	595	842	4
en	225	113	234	122	595	842	4
mercados	239	113	278	122	595	842	4
de	283	113	292	122	595	842	4
capitales	297	113	332	122	595	842	4
perfectos.	337	113	376	122	595	842	4
Esto	382	113	399	122	595	842	4
significa	405	113	439	122	595	842	4
que	444	113	459	122	595	842	4
no	464	113	474	122	595	842	4
hay	479	113	493	122	595	842	4
costos	499	113	524	122	595	842	4
de	529	113	538	122	595	842	4
transacción,	71	125	119	134	595	842	4
ni	123	125	130	134	595	842	4
impuestos,	134	125	177	134	595	842	4
ni	181	125	188	134	595	842	4
costos	192	125	217	134	595	842	4
de	221	125	230	134	595	842	4
quiebra,	234	125	267	134	595	842	4
y	270	125	275	134	595	842	4
todo	279	125	297	134	595	842	4
el	300	125	308	134	595	842	4
mundo	311	125	339	134	595	842	4
tiene	343	125	362	134	595	842	4
la	366	125	373	134	595	842	4
misma	377	125	403	134	595	842	4
información.	407	125	458	134	595	842	4
En	462	125	473	134	595	842	4
un	477	125	487	134	595	842	4
mercado	491	125	525	134	595	842	4
de	529	125	538	134	595	842	4
capitales	71	136	106	145	595	842	4
perfecto,	108	136	143	145	595	842	4
aquellos	146	136	179	145	595	842	4
activos	182	136	210	145	595	842	4
financieros	213	136	257	145	595	842	4
(por	260	136	276	145	595	842	4
ejemplo	279	136	311	145	595	842	4
bonos	314	136	338	145	595	842	4
o	340	136	345	145	595	842	4
acciones)	348	136	385	145	595	842	4
que	388	136	403	145	595	842	4
tengan	405	136	432	145	595	842	4
similares	434	136	470	145	595	842	4
niveles	473	136	501	145	595	842	4
de	504	136	513	145	595	842	4
flujos	516	136	539	145	595	842	4
y	71	148	76	157	595	842	4
liquidez	78	148	110	157	595	842	4
tendrán	113	148	143	157	595	842	4
el	145	148	153	157	595	842	4
mismo	155	148	182	157	595	842	4
nivel	185	148	205	157	595	842	4
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decisiones	209	194	251	203	595	842	4
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el	123	325	131	334	595	842	4
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capital	173	325	202	334	595	842	4
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empresa	269	325	305	334	595	842	4
Considerando	57	344	112	353	595	842	4
que	115	344	129	353	595	842	4
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son	218	344	232	353	595	842	4
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5	533	342	536	348	595	842	4
,	536	344	539	353	595	842	4
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deuda	107	356	131	365	595	842	4
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En	527	356	538	365	595	842	4
efecto,	57	368	83	376	595	842	4
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aumenta	57	379	90	388	595	842	4
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los	171	379	183	388	595	842	4
niveles	186	379	214	388	595	842	4
de	217	379	226	388	595	842	4
deuda.	229	379	256	388	595	842	4
Por	259	379	273	388	595	842	4
tanto,	276	379	298	388	595	842	4
considerando	301	379	354	388	595	842	4
que	357	379	372	388	595	842	4
los	375	379	386	388	595	842	4
costos	389	379	414	388	595	842	4
financieros	418	379	462	388	595	842	4
(los	465	379	480	388	595	842	4
intereses)	483	379	522	388	595	842	4
son	525	379	539	388	595	842	4
deducibles	57	391	99	400	595	842	4
de	103	391	112	400	595	842	4
impuestos	116	391	156	400	595	842	4
sobre	160	391	181	400	595	842	4
la	185	391	192	400	595	842	4
renta,	195	391	218	400	595	842	4
el	221	391	229	400	595	842	4
gobierno	232	391	267	400	595	842	4
subvenciona	271	391	321	400	595	842	4
el	324	391	331	400	595	842	4
uso	335	391	349	400	595	842	4
de	352	391	362	400	595	842	4
deuda	365	391	389	400	595	842	4
en	392	391	402	400	595	842	4
las	405	391	416	400	595	842	4
empresas.	420	391	459	400	595	842	4
El	463	391	472	400	595	842	4
costo	475	391	496	400	595	842	4
real	500	391	515	400	595	842	4
de	518	391	528	400	595	842	4
la	531	391	538	400	595	842	4
deuda	57	402	81	411	595	842	4
se	84	402	93	411	595	842	4
reduce	96	402	123	411	595	842	4
y	127	402	132	411	595	842	4
el	135	402	142	411	595	842	4
nivel	146	402	166	411	595	842	4
de	170	402	179	411	595	842	4
beneficio	183	402	220	411	595	842	4
fiscal	224	402	246	411	595	842	4
para	250	402	267	411	595	842	4
una	270	402	285	411	595	842	4
empresa	288	402	322	411	595	842	4
se	326	402	334	411	595	842	4
incrementa,	338	402	384	411	595	842	4
conclusión	388	402	431	411	595	842	4
que	435	402	449	411	595	842	4
es	453	402	462	411	595	842	4
conocida	465	402	501	411	595	842	4
como	505	402	527	411	595	842	4
la	531	402	538	411	595	842	4
Proposición	57	414	104	422	595	842	4
I	107	414	110	422	595	842	4
de	113	414	122	422	595	842	4
MM	125	414	142	422	595	842	4
con	145	414	159	422	595	842	4
impuestos	162	414	202	422	595	842	4
[38]:	205	414	224	422	595	842	4
V	280	434	286	442	595	842	4
L	285	439	288	444	595	842	4
	291	431	297	442	595	842	4
V	298	434	304	442	595	842	4
U	302	439	306	444	595	842	4
	310	431	315	442	595	842	4
T	316	434	321	442	595	842	4
	323	431	329	442	595	842	4
D	330	434	337	442	595	842	4
(6)	527	433	539	442	595	842	4
donde	57	455	81	464	595	842	4
T	84	455	90	464	595	842	4
es	92	455	101	464	595	842	4
la	103	455	110	464	595	842	4
tasa	113	455	128	464	595	842	4
de	131	455	140	464	595	842	4
impuestos	143	455	183	464	595	842	4
a	186	455	190	464	595	842	4
las	193	455	204	464	595	842	4
utilidades	206	455	245	464	595	842	4
y	248	455	253	464	595	842	4
T	255	455	261	464	595	842	4
x	264	455	269	464	595	842	4
D	271	455	278	464	595	842	4
se	281	455	289	464	595	842	4
conoce	292	455	320	464	595	842	4
como	322	455	345	464	595	842	4
el	347	455	354	464	595	842	4
escudo	357	455	385	464	595	842	4
fiscal	387	455	409	464	595	842	4
de	411	455	421	464	595	842	4
la	423	455	430	464	595	842	4
deuda.	433	455	459	464	595	842	4
El	57	475	66	484	595	842	4
hecho	68	475	92	484	595	842	4
de	94	475	104	484	595	842	4
tener	106	475	126	484	595	842	4
apalancamiento	129	475	191	484	595	842	4
financiero	194	475	234	484	595	842	4
implica	237	475	267	484	595	842	4
que	269	475	284	484	595	842	4
los	286	475	298	484	595	842	4
inversionistas	301	475	356	484	595	842	4
deben	358	475	382	484	595	842	4
enfrentar	384	475	420	484	595	842	4
un	423	475	433	484	595	842	4
riesgo	435	475	460	484	595	842	4
adicional	462	475	499	484	595	842	4
conocido	501	475	538	484	595	842	4
como	57	484	79	495	595	842	4
“riesgo	82	484	111	495	595	842	4
financiero”,	115	484	162	495	595	842	4
por	166	484	179	495	595	842	4
lo	182	484	190	495	595	842	4
tanto	194	484	213	495	595	842	4
deberán	217	484	249	495	595	842	4
ser	252	484	264	495	595	842	4
compensados	267	484	321	495	595	842	4
obteniendo	325	484	369	495	595	842	4
una	373	484	387	495	595	842	4
tasa	390	484	406	495	595	842	4
de	409	484	419	495	595	842	4
rendimiento	422	484	471	495	595	842	4
más	474	484	490	495	595	842	4
alta	494	484	508	495	595	842	4
que	512	484	526	495	595	842	4
se	530	484	538	495	595	842	4
representa	57	498	98	507	595	842	4
en	100	498	110	507	595	842	4
la	112	498	119	507	595	842	4
Proposición	122	498	170	507	595	842	4
II	172	498	179	507	595	842	4
de	181	498	191	507	595	842	4
MM,	193	498	214	507	595	842	4
expuesta	216	498	251	507	595	842	4
en	253	498	263	507	595	842	4
la	265	498	273	507	595	842	4
ecuación	275	498	311	507	595	842	4
(7):	313	498	328	507	595	842	4
r	254	524	257	533	595	842	4
E	256	529	260	534	595	842	4
	263	521	268	533	595	842	4
r	270	524	274	533	595	842	4
0	273	529	275	534	595	842	4
	278	521	283	533	595	842	4
D	286	518	292	527	595	842	4
	294	519	297	534	595	842	4
r	297	524	301	533	595	842	4
0	300	529	303	534	595	842	4
	305	521	310	533	595	842	4
r	312	524	315	533	595	842	4
D	315	529	319	534	595	842	4
	320	519	327	534	595	842	4
1	326	524	331	533	595	842	4
	332	521	337	533	595	842	4
T	338	524	343	533	595	842	4
	344	519	347	534	595	842	4
E	286	532	292	540	595	842	4
(7)	527	524	539	533	595	842	4
A	57	551	64	560	595	842	4
partir	67	551	88	560	595	842	4
de	91	551	101	560	595	842	4
las	103	551	114	560	595	842	4
utilidades	117	551	156	560	595	842	4
operativas	159	551	200	560	595	842	4
(EBIT)	203	551	232	560	595	842	4
se	234	551	243	560	595	842	4
puede	245	551	269	560	595	842	4
hallar	272	551	295	560	595	842	4
el	298	551	305	560	595	842	4
valor	308	551	328	560	595	842	4
de	331	551	340	560	595	842	4
cada	343	551	361	560	595	842	4
uno	364	551	379	560	595	842	4
de	382	551	391	560	595	842	4
los	394	551	406	560	595	842	4
componentes	409	551	461	560	595	842	4
de	464	551	474	560	595	842	4
la	476	551	484	560	595	842	4
estructura	486	551	526	560	595	842	4
de	529	551	539	560	595	842	4
capital	57	562	83	571	595	842	4
y	86	562	91	571	595	842	4
el	93	562	100	571	595	842	4
valor	103	562	123	571	595	842	4
de	126	562	135	571	595	842	4
la	138	562	145	571	595	842	4
empresa	148	562	181	571	595	842	4
apalancada	184	562	228	571	595	842	4
y	231	562	235	571	595	842	4
no	238	562	248	571	595	842	4
apalancada,	250	562	297	571	595	842	4
tal	300	562	310	571	595	842	4
y	312	562	317	571	595	842	4
como	320	562	342	571	595	842	4
se	344	562	353	571	595	842	4
presenta	355	562	388	571	595	842	4
en	391	562	400	571	595	842	4
las	403	562	414	571	595	842	4
ecuaciones	417	562	460	571	595	842	4
8	463	562	468	571	595	842	4
y	471	562	475	571	595	842	4
9.	478	562	485	571	595	842	4
E	259	589	265	597	595	842	4
	267	586	272	597	595	842	4
	275	578	278	592	595	842	4
EBIT	279	583	298	591	595	842	4
	301	580	306	591	595	842	4
I	308	583	311	591	595	842	4
	312	578	319	592	595	842	4
1	318	583	323	591	595	842	4
	324	580	329	591	595	842	4
T	330	583	335	591	595	842	4
	337	578	340	592	595	842	4
V	262	625	268	633	595	842	4
L	268	630	271	635	595	842	4
	274	622	279	633	595	842	4
r	304	596	307	604	595	842	4
E	307	601	310	606	595	842	4
EBIT	282	619	301	627	595	842	4
	302	614	305	628	595	842	4
1	305	619	310	627	595	842	4
	311	616	316	627	595	842	4
T	317	619	322	627	595	842	4
	324	614	327	628	595	842	4
r	295	632	299	640	595	842	4
WACC	297	637	312	642	595	842	4
(8)	527	588	539	597	595	842	4
(9)	527	624	539	633	595	842	4
donde	57	655	81	664	595	842	4
r	84	654	88	665	595	842	4
WACC	88	659	103	663	595	842	4
representa	105	655	146	664	595	842	4
el	149	655	156	664	595	842	4
costo	158	655	179	664	595	842	4
promedio	182	655	220	664	595	842	4
ponderado	223	655	265	664	595	842	4
de	267	655	277	664	595	842	4
capital	279	655	306	664	595	842	4
[44].	308	655	328	664	595	842	4
En	61	704	70	713	595	842	4
el	72	704	78	713	595	842	4
caso	80	704	95	713	595	842	4
de	97	704	105	713	595	842	4
Bolivia	107	704	130	713	595	842	4
la	133	704	138	713	595	842	4
Ley	141	704	153	713	595	842	4
843	155	704	167	713	595	842	4
en	170	704	177	713	595	842	4
su	179	704	186	713	595	842	4
artículo	189	704	213	713	595	842	4
47º	215	704	226	713	595	842	4
establece:	228	704	260	713	595	842	4
“A	262	704	271	713	595	842	4
los	273	704	283	713	595	842	4
fines	285	704	301	713	595	842	4
de	303	704	311	713	595	842	4
la	313	704	318	713	595	842	4
determinación	321	704	366	713	595	842	4
de	369	704	376	713	595	842	4
la	379	704	384	713	595	842	4
utilidad	387	704	411	713	595	842	4
neta	413	704	427	713	595	842	4
sujeta	429	704	448	713	595	842	4
a	450	704	454	713	595	842	4
impuesto,	456	705	488	713	595	842	4
como	490	705	508	713	595	842	4
principio	510	705	539	713	595	842	4
general,	61	715	87	722	595	842	4
se	89	715	95	722	595	842	4
admitirán	98	715	128	722	595	842	4
como	130	715	148	722	595	842	4
deducibles	150	715	184	722	595	842	4
todos	187	715	204	722	595	842	4
aquellos	206	715	232	722	595	842	4
gastos	235	715	255	722	595	842	4
que	257	715	268	722	595	842	4
cumplan	270	715	298	722	595	842	4
la	300	715	306	722	595	842	4
condición	308	715	339	722	595	842	4
de	341	715	349	722	595	842	4
ser	351	715	361	722	595	842	4
necesarios	363	715	396	722	595	842	4
para	398	715	412	722	595	842	4
la	414	715	420	722	595	842	4
obtención	422	715	453	722	595	842	4
de	456	715	463	722	595	842	4
la	465	715	471	722	595	842	4
utilidad	473	715	497	722	595	842	4
gravada	500	715	525	722	595	842	4
y	527	715	531	722	595	842	4
la	533	715	539	722	595	842	4
conservación	61	722	103	731	595	842	4
de	106	722	114	731	595	842	4
la	117	722	123	731	595	842	4
fuente	126	722	146	731	595	842	4
que	149	722	160	731	595	842	4
la	163	722	169	731	595	842	4
genera”,	172	722	199	731	595	842	4
y	202	722	206	731	595	842	4
el	209	722	214	731	595	842	4
DS	217	722	228	731	595	842	4
24051(Reglamento	230	722	292	731	595	842	4
IUE)	295	722	311	731	595	842	4
en	314	722	321	731	595	842	4
su	324	722	331	731	595	842	4
artículo	334	722	359	731	595	842	4
13º	362	722	372	731	595	842	4
estable:	375	722	400	731	595	842	4
“Son	403	722	418	731	595	842	4
deducibles	422	722	456	731	595	842	4
del	459	722	469	731	595	842	4
IUE:	472	722	487	731	595	842	4
a)	491	724	497	731	595	842	4
Intereses	500	724	528	731	595	842	4
de	531	724	539	731	595	842	4
deudas,	61	733	86	740	595	842	4
actualizaciones	88	733	137	740	595	842	4
y	139	733	143	740	595	842	4
gastos	145	733	165	740	595	842	4
de	168	733	175	740	595	842	4
Constitución	178	733	219	740	595	842	4
(siempre	221	733	249	740	595	842	4
que	252	733	263	740	595	842	4
la	265	733	271	740	595	842	4
deuda	274	733	293	740	595	842	4
haya	295	733	310	740	595	842	4
sido	312	733	326	740	595	842	4
contraída	328	733	358	740	595	842	4
para	360	733	374	740	595	842	4
producir	377	733	404	740	595	842	4
renta	406	733	422	740	595	842	4
gravada);	424	733	455	740	595	842	4
Interés	457	733	479	740	595	842	4
no	481	733	489	740	595	842	4
pactado:	491	733	519	740	595	842	4
local,	521	733	538	740	595	842	4
interés	61	742	82	749	595	842	4
no	85	742	93	749	595	842	4
superior	95	742	121	749	595	842	4
a	124	742	127	749	595	842	4
la	129	742	135	749	595	842	4
TIABP	137	742	161	749	595	842	4
del	163	742	173	749	595	842	4
periodo;	175	742	202	749	595	842	4
Exterior,	204	742	232	749	595	842	4
tasa	234	742	247	749	595	842	4
no	249	742	257	749	595	842	4
superior	259	742	286	749	595	842	4
LIBOR	288	742	312	749	595	842	4
+3%.	314	742	331	749	595	842	4
b)	334	742	340	749	595	842	4
Cuotas	343	742	365	749	595	842	4
arrendamiento	367	742	413	749	595	842	4
financiero.	416	742	450	749	595	842	4
c)	452	742	458	749	595	842	4
Primas	461	742	483	749	595	842	4
de	486	742	493	749	595	842	4
seguros	496	742	520	749	595	842	4
y	522	742	526	749	595	842	4
sus	528	742	539	749	595	842	4
accesorios”.	61	750	100	759	595	842	4
6	57	759	59	764	595	842	4
Estos	61	761	79	768	595	842	4
costos	82	761	102	768	595	842	4
están	105	761	121	768	595	842	4
asociados	124	761	155	768	595	842	4
a	158	761	162	768	595	842	4
un	165	761	173	768	595	842	4
elevado	176	761	201	768	595	842	4
nivel	204	761	220	768	595	842	4
de	223	761	231	768	595	842	4
apalancamiento	234	761	284	768	595	842	4
y	287	761	291	768	595	842	4
representan	294	761	331	768	595	842	4
la	334	761	340	768	595	842	4
dificultad	343	761	373	768	595	842	4
de	377	761	384	768	595	842	4
poder	387	761	405	768	595	842	4
cumplir	408	761	433	768	595	842	4
adecuadamente	436	761	486	768	595	842	4
con	489	761	500	768	595	842	4
el	504	761	510	768	595	842	4
pago	513	761	528	768	595	842	4
de	531	761	539	768	595	842	4
intereses	61	770	89	777	595	842	4
y	91	770	95	777	595	842	4
capital	97	770	119	777	595	842	4
a	121	770	124	777	595	842	4
los	126	770	135	777	595	842	4
acreedores.	137	770	173	777	595	842	4
5	57	704	59	708	595	842	4
UPB	57	796	74	806	595	842	4
-	76	796	79	806	595	842	4
INVESTIGACIÓN	81	796	146	806	595	842	4
&	148	796	155	806	595	842	4
DESARROLLO,	157	796	213	806	595	842	4
No.	216	796	230	806	595	842	4
14,	232	796	245	806	595	842	4
Vol.	247	796	263	806	595	842	4
1:	265	796	273	806	595	842	4
44	275	796	285	806	595	842	4
–	288	796	293	806	595	842	4
65	295	796	305	806	595	842	4
(2014)	307	796	334	806	595	842	4
47	526	796	536	806	595	842	4
VARGAS	281	38	314	48	595	842	5
Estos	57	79	78	88	595	842	5
resultados	81	79	122	88	595	842	5
son	125	79	139	88	595	842	5
muy	142	79	160	88	595	842	5
importantes	163	79	210	88	595	842	5
debido	213	79	240	88	595	842	5
a	243	79	248	88	595	842	5
que	251	79	265	88	595	842	5
destacan	268	79	302	88	595	842	5
la	306	79	313	88	595	842	5
importancia	316	79	363	88	595	842	5
que	367	79	381	88	595	842	5
tiene	384	79	403	88	595	842	5
el	406	79	414	88	595	842	5
apalancamiento	417	79	479	88	595	842	5
en	482	79	492	88	595	842	5
el	495	79	502	88	595	842	5
valor	505	79	526	88	595	842	5
de	529	79	538	88	595	842	5
una	57	91	71	100	595	842	5
empresa,	74	91	110	100	595	842	5
el	113	91	120	100	595	842	5
cual	124	91	140	100	595	842	5
puede	143	91	167	100	595	842	5
incrementarse	170	91	226	100	595	842	5
por	230	91	243	100	595	842	5
el	246	91	253	100	595	842	5
efecto	257	91	281	100	595	842	5
del	284	91	296	100	595	842	5
escudo	299	91	327	100	595	842	5
fiscal	330	91	352	100	595	842	5
que	355	91	369	100	595	842	5
genera	373	91	399	100	595	842	5
la	402	91	410	100	595	842	5
deuda,	413	91	439	100	595	842	5
sin	442	91	454	100	595	842	5
embargo,	457	91	495	100	595	842	5
el	498	91	506	100	595	842	5
modelo	509	91	539	100	595	842	5
planteado	57	102	95	111	595	842	5
no	98	102	108	111	595	842	5
es	111	102	119	111	595	842	5
suficiente	122	102	160	111	595	842	5
para	163	102	180	111	595	842	5
determinar	183	102	226	111	595	842	5
la	229	102	236	111	595	842	5
estructura	239	102	278	111	595	842	5
de	281	102	290	111	595	842	5
capital	293	102	319	111	595	842	5
óptima	322	102	349	111	595	842	5
de	352	102	361	111	595	842	5
una	364	102	378	111	595	842	5
empresa,	381	102	417	111	595	842	5
debido	420	102	447	111	595	842	5
a	450	102	454	111	595	842	5
que	457	102	471	111	595	842	5
no	474	102	484	111	595	842	5
se	486	102	495	111	595	842	5
aprecia	497	102	526	111	595	842	5
un	529	102	539	111	595	842	5
límite	57	113	80	122	595	842	5
en	82	113	92	122	595	842	5
el	94	113	101	122	595	842	5
uso	104	113	118	122	595	842	5
del	120	113	133	122	595	842	5
apalancamiento	135	113	198	122	595	842	5
financiero,	200	113	243	122	595	842	5
tal	246	113	256	122	595	842	5
y	258	113	263	122	595	842	5
como	266	113	288	122	595	842	5
se	290	113	299	122	595	842	5
puede	301	113	325	122	595	842	5
observar	328	113	362	122	595	842	5
en	365	113	374	122	595	842	5
la	376	113	384	122	595	842	5
Figuras	387	113	416	122	595	842	5
3	419	113	424	122	595	842	5
y	427	113	432	122	595	842	5
4:	434	113	442	122	595	842	5
Valor	215	136	238	145	595	842	5
de	241	136	250	145	595	842	5
la	253	136	260	145	595	842	5
empresa	217	148	251	157	595	842	5
$	253	148	258	157	595	842	5
Valo	274	187	291	198	595	842	5
V	191	224	199	236	595	842	5
U	198	231	204	238	595	842	5
sa	338	172	346	181	595	842	5
Ap	348	169	358	178	595	842	5
mpre	320	174	338	186	595	842	5
E	315	179	320	187	595	842	5
a	309	181	313	189	595	842	5
l	307	181	309	189	595	842	5
r	291	185	294	194	595	842	5
de	296	183	304	192	595	842	5
ada	377	160	389	171	595	842	5
alanc	358	164	377	176	595	842	5
V	391	177	399	189	595	842	5
L	399	184	403	191	595	842	5
Valor	222	227	243	235	595	842	5
de	245	227	254	235	595	842	5
la	256	227	262	235	595	842	5
Empresa	220	238	251	246	595	842	5
No	254	238	265	246	595	842	5
Apalancada	221	249	264	257	595	842	5
Valor	312	268	333	276	595	842	5
de	335	268	343	276	595	842	5
la	346	268	352	276	595	842	5
Deuda	354	268	378	276	595	842	5
D	388	269	396	279	595	842	5
D	396	287	403	296	595	842	5
E	396	301	402	310	595	842	5
Figura	160	321	189	330	595	842	5
3.	191	321	199	330	595	842	5
Valor	201	321	224	330	595	842	5
de	226	321	236	330	595	842	5
la	238	321	246	330	595	842	5
empresa	248	321	281	330	595	842	5
y	284	321	289	330	595	842	5
nivel	291	321	311	330	595	842	5
de	314	321	323	330	595	842	5
apalancamiento	326	321	388	330	595	842	5
(D/E)	391	321	414	330	595	842	5
[38].	416	321	436	330	595	842	5
Costo	212	357	235	365	595	842	5
%	237	357	245	365	595	842	5
nio	351	379	362	388	595	842	5
trimo	333	382	351	393	595	842	5
el	317	389	323	397	595	842	5
Pa	325	386	333	395	595	842	5
d	312	391	317	399	595	842	5
o	306	392	310	400	595	842	5
t	304	393	306	401	595	842	5
s	301	394	304	402	595	842	5
Co	291	395	301	404	595	842	5
r	192	438	197	450	595	842	5
0	196	445	199	452	595	842	5
Costo	311	435	331	443	595	842	5
Promedio	333	435	366	443	595	842	5
Ponderado	307	445	344	453	595	842	5
Capital	346	445	370	453	595	842	5
Costo	301	483	321	490	595	842	5
de	323	483	331	490	595	842	5
la	333	483	340	490	595	842	5
Deuda	342	483	364	490	595	842	5
r	372	369	377	380	595	842	5
E	376	376	381	382	595	842	5
r	378	444	383	456	595	842	5
WACC	381	451	402	458	595	842	5
r	374	478	379	489	595	842	5
D	378	485	384	491	595	842	5
D	387	500	394	509	595	842	5
E	387	513	393	522	595	842	5
Figura	159	530	187	539	595	842	5
4	190	530	195	539	595	842	5
-	198	530	201	539	595	842	5
Costo	203	530	227	539	595	842	5
del	229	530	241	539	595	842	5
Patrimonio,	244	530	291	539	595	842	5
Costo	293	530	316	539	595	842	5
de	319	530	328	539	595	842	5
Capital,	331	530	362	539	595	842	5
Costo	365	530	388	539	595	842	5
de	391	530	400	539	595	842	5
la	403	530	410	539	595	842	5
Deuda	412	530	438	539	595	842	5
respecto	204	542	237	551	595	842	5
al	240	542	247	551	595	842	5
nivel	249	542	269	551	595	842	5
de	272	542	281	551	595	842	5
apalancamiento	284	542	346	551	595	842	5
(D/E)	349	542	371	551	595	842	5
[38].	374	542	394	551	595	842	5
2.3.	57	565	72	574	595	842	5
Costos	75	565	103	574	595	842	5
de	105	565	115	574	595	842	5
Agencia	118	565	152	574	595	842	5
Michael	57	588	89	597	595	842	5
Jensen	94	588	121	597	595	842	5
y	126	588	131	597	595	842	5
William	136	588	169	597	595	842	5
Meckling	175	588	213	597	595	842	5
escribieron	218	588	263	597	595	842	5
un	268	588	278	597	595	842	5
influyente	283	588	323	597	595	842	5
artículo	328	588	359	597	595	842	5
en	364	586	374	597	595	842	5
1976	379	586	399	597	595	842	5
titulado	404	586	435	597	595	842	5
“Teoría	440	586	471	597	595	842	5
de	476	588	485	597	595	842	5
la	490	588	498	597	595	842	5
empresa:	503	588	539	597	595	842	5
Comportamiento	57	600	124	609	595	842	5
Empresarial,	127	600	178	609	595	842	5
costos	181	600	206	609	595	842	5
de	208	600	218	609	595	842	5
agencia	221	600	251	609	595	842	5
y	254	597	259	608	595	842	5
estructura	262	597	301	608	595	842	5
de	304	597	313	608	595	842	5
propiedad”	316	597	361	608	595	842	5
[24],	363	600	383	609	595	842	5
por	385	600	399	609	595	842	5
otro	401	600	417	609	595	842	5
lado,	420	600	440	609	595	842	5
Jensen	443	600	469	609	595	842	5
también	472	600	504	609	595	842	5
escribió	507	600	539	609	595	842	5
otro	57	611	73	620	595	842	5
artículo	76	611	106	620	595	842	5
titulado	109	611	140	620	595	842	5
“Problemas	142	609	189	620	595	842	5
de	192	611	201	620	595	842	5
agencia	204	609	235	620	595	842	5
y	238	609	243	620	595	842	5
derechos	245	609	281	620	595	842	5
residuales”	284	609	328	620	595	842	5
[23].	331	611	350	620	595	842	5
Donde	353	611	380	620	595	842	5
se	383	611	391	620	595	842	5
establece	394	611	430	620	595	842	5
que	433	611	448	620	595	842	5
el	451	611	458	620	595	842	5
costo	461	611	482	620	595	842	5
de	485	611	494	620	595	842	5
agencia	497	611	527	620	595	842	5
es	530	611	539	620	595	842	5
un	57	623	67	632	595	842	5
concepto	70	623	106	632	595	842	5
económico	110	623	154	632	595	842	5
sobre	157	623	179	632	595	842	5
el	183	623	190	632	595	842	5
costo	194	623	215	632	595	842	5
que	219	623	233	632	595	842	5
enfrenta	237	623	269	632	595	842	5
un	273	623	283	632	595	842	5
“principal”	287	621	331	632	595	842	5
(una	335	623	353	632	595	842	5
organización,	356	623	410	632	595	842	5
persona	414	623	445	632	595	842	5
o	449	623	454	632	595	842	5
grupo	458	623	481	632	595	842	5
de	485	623	494	632	595	842	5
personas),	498	623	538	632	595	842	5
cuando	57	634	85	643	595	842	5
éste	88	634	104	643	595	842	5
contrata	106	632	138	643	595	842	5
a	141	632	145	643	595	842	5
un	148	632	158	643	595	842	5
“agente”	161	632	196	643	595	842	5
para	198	634	216	643	595	842	5
actuar	218	634	242	643	595	842	5
en	245	634	255	643	595	842	5
su	257	634	266	643	595	842	5
nombre.	269	634	302	643	595	842	5
Debido	304	634	334	643	595	842	5
a	336	634	341	643	595	842	5
que	343	634	358	643	595	842	5
las	360	634	371	643	595	842	5
dos	374	634	388	643	595	842	5
partes	391	634	414	643	595	842	5
tienen	417	634	441	643	595	842	5
intereses	444	634	479	643	595	842	5
diferentes	481	634	521	643	595	842	5
y	523	634	528	643	595	842	5
el	531	634	538	643	595	842	5
agente	57	645	83	654	595	842	5
puede	87	645	111	654	595	842	5
tener	116	645	136	654	595	842	5
mayor	141	645	166	654	595	842	5
información,	171	645	222	654	595	842	5
el	227	645	234	654	595	842	5
principal	239	645	274	654	595	842	5
no	279	645	289	654	595	842	5
puede	294	645	318	654	595	842	5
garantizar	322	645	362	654	595	842	5
directamente	367	645	418	654	595	842	5
que	423	645	438	654	595	842	5
su	442	645	451	654	595	842	5
agente	456	645	482	654	595	842	5
está	487	645	502	654	595	842	5
siempre	507	645	538	654	595	842	5
actuando	57	657	93	666	595	842	5
en	95	657	105	666	595	842	5
sus	107	657	120	666	595	842	5
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En	57	677	68	686	595	842	5
el	74	677	81	686	595	842	5
contexto	87	677	122	686	595	842	5
de	128	677	137	686	595	842	5
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anónima,	205	677	242	686	595	842	5
los	248	677	260	686	595	842	5
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surgen	350	677	376	686	595	842	5
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de	444	677	453	686	595	842	5
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los	527	677	538	686	595	842	5
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accionistas	126	688	170	697	595	842	5
y	173	688	178	697	595	842	5
tenedores	182	688	220	697	595	842	5
de	223	688	233	697	595	842	5
bonos,	236	688	262	697	595	842	5
respecto	265	688	299	697	595	842	5
al	302	688	309	697	595	842	5
uso	312	688	326	697	595	842	5
apropiado	329	688	370	697	595	842	5
de	373	688	382	697	595	842	5
los	386	688	397	697	595	842	5
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y	432	688	437	697	595	842	5
de	440	688	449	697	595	842	5
las	453	688	464	697	595	842	5
decisiones	467	688	509	697	595	842	5
que	512	688	526	697	595	842	5
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toman	57	699	82	708	595	842	5
en	85	699	95	708	595	842	5
una	98	699	113	708	595	842	5
empresa.	116	699	152	708	595	842	5
Los	155	699	170	708	595	842	5
gastos	174	699	199	708	595	842	5
derivados	203	699	242	708	595	842	5
de	245	699	255	708	595	842	5
este	258	699	274	708	595	842	5
conflicto	277	699	313	708	595	842	5
de	316	699	326	708	595	842	5
intereses	329	699	364	708	595	842	5
se	368	699	376	708	595	842	5
han	380	699	394	708	595	842	5
denominado	398	699	447	708	595	842	5
costos	451	699	476	708	595	842	5
de	479	699	489	708	595	842	5
agencia	493	699	523	708	595	842	5
del	526	699	539	708	595	842	5
capital	57	711	83	720	595	842	5
[23].	87	711	107	720	595	842	5
Dado	111	711	132	720	595	842	5
que	136	711	151	720	595	842	5
los	155	711	166	720	595	842	5
accionistas	170	711	214	720	595	842	5
externos	218	711	252	720	595	842	5
son	256	711	270	720	595	842	5
conscientes	274	711	320	720	595	842	5
de	324	711	333	720	595	842	5
este	337	711	353	720	595	842	5
conflicto,	357	711	395	720	595	842	5
tratarán	399	711	429	720	595	842	5
de	433	711	443	720	595	842	5
tomarán	447	711	480	720	595	842	5
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para	521	711	538	720	595	842	5
reducir	57	723	85	732	595	842	5
al	87	723	95	732	595	842	5
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Los	183	723	198	732	595	842	5
costos	201	723	226	732	595	842	5
de	228	723	238	732	595	842	5
agencia	240	723	271	732	595	842	5
tienen	273	723	298	732	595	842	5
tres	300	723	315	732	595	842	5
componentes	317	723	370	732	595	842	5
fundamentales	372	723	431	732	595	842	5
[38]:	433	723	453	732	595	842	5
	57	740	61	751	595	842	5
Costos	71	742	98	751	595	842	5
de	101	742	110	751	595	842	5
supervisión.	113	742	161	751	595	842	5
Estos	164	742	186	751	595	842	5
son	188	742	202	751	595	842	5
los	205	742	216	751	595	842	5
costos	219	742	244	751	595	842	5
soportados	247	742	290	751	595	842	5
por	293	742	306	751	595	842	5
los	309	742	320	751	595	842	5
propietarios	323	742	371	751	595	842	5
para	373	742	391	751	595	842	5
controlar	393	742	429	751	595	842	5
la	432	742	439	751	595	842	5
gestión	442	742	470	751	595	842	5
de	473	742	482	751	595	842	5
la	485	742	492	751	595	842	5
empresa,	495	742	531	751	595	842	5
e	533	742	538	751	595	842	5
incluyen	71	754	105	762	595	842	5
por	108	754	122	762	595	842	5
ejemplo	125	754	157	762	595	842	5
los	160	754	172	762	595	842	5
gastos	175	754	200	762	595	842	5
del	203	754	215	762	595	842	5
informe	218	754	249	762	595	842	5
anual,	253	754	277	762	595	842	5
el	280	754	287	762	595	842	5
consejo	290	754	321	762	595	842	5
de	324	754	333	762	595	842	5
administración,	336	754	398	762	595	842	5
los	401	754	413	762	595	842	5
gastos	416	754	441	762	595	842	5
de	444	754	454	762	595	842	5
dirección,	457	754	496	762	595	842	5
y	499	754	504	762	595	842	5
el	507	754	515	762	595	842	5
costo	518	754	539	762	595	842	5
de	71	765	80	774	595	842	5
la	83	765	90	774	595	842	5
reunión	93	765	123	774	595	842	5
anual.	125	765	149	774	595	842	5
48	57	796	67	806	595	842	5
UPB	261	796	278	806	595	842	5
-	280	796	283	806	595	842	5
INVESTIGACIÓN	285	796	350	806	595	842	5
&	352	796	359	806	595	842	5
DESARROLLO,	361	796	418	806	595	842	5
No.	420	796	434	806	595	842	5
14,	437	796	449	806	595	842	5
Vol.	451	796	467	806	595	842	5
1:	469	796	477	806	595	842	5
44	480	796	490	806	595	842	5
–	492	796	497	806	595	842	5
65	499	796	509	806	595	842	5
(2014)	511	796	538	806	595	842	5
ESTRUCTURA	225	38	279	48	595	842	6
DE	281	38	292	48	595	842	6
CAPITAL	294	38	328	48	595	842	6
ÓPTIMA…	330	38	370	48	595	842	6
	57	77	61	88	595	842	6
Costos	71	79	98	88	595	842	6
de	101	79	110	88	595	842	6
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o	163	79	168	88	595	842	6
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Estos	226	79	247	88	595	842	6
son	250	79	264	88	595	842	6
los	267	79	278	88	595	842	6
costos	281	79	306	88	595	842	6
para	309	79	327	88	595	842	6
asegurar	329	79	363	88	595	842	6
a	366	79	370	88	595	842	6
los	373	79	385	88	595	842	6
dueños	388	79	416	88	595	842	6
que	419	79	434	88	595	842	6
los	437	79	448	88	595	842	6
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están	518	79	539	88	595	842	6
trabajando	71	91	113	100	595	842	6
en	117	91	126	100	595	842	6
el	130	91	138	100	595	842	6
mejor	142	91	165	100	595	842	6
interés	169	91	195	100	595	842	6
de	199	91	209	100	595	842	6
los	213	91	224	100	595	842	6
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Estos	282	91	304	100	595	842	6
incluyen	308	91	342	100	595	842	6
el	346	91	353	100	595	842	6
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elaborar	436	91	469	100	595	842	6
los	473	91	485	100	595	842	6
contratos	489	91	525	100	595	842	6
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el	112	102	119	111	595	842	6
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8	348	100	351	106	595	842	6
.	351	102	354	111	595	842	6
	57	111	61	122	595	842	6
Pérdida	71	113	101	122	595	842	6
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La	142	113	153	122	595	842	6
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cuando	284	113	312	122	595	842	6
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apropiada,	120	125	162	134	595	842	6
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que	176	125	191	134	595	842	6
estos	193	125	213	134	595	842	6
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De	57	145	68	154	595	842	6
acuerdo	71	145	103	154	595	842	6
a	106	145	111	154	595	842	6
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[24]	143	145	160	154	595	842	6
cuanto	163	145	190	154	595	842	6
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la	235	145	242	154	595	842	6
forma	245	145	269	154	595	842	6
en	272	145	281	154	595	842	6
la	285	145	292	154	595	842	6
que	295	145	309	154	595	842	6
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los	486	145	498	154	595	842	6
costos	501	145	526	154	595	842	6
de	529	145	539	154	595	842	6
agencia.	57	156	89	165	595	842	6
Buenas	93	156	122	165	595	842	6
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de	164	156	173	165	595	842	6
gobierno	176	156	212	165	595	842	6
corporativo	215	156	261	165	595	842	6
se	264	156	272	165	595	842	6
traducen	275	156	310	165	595	842	6
en	313	156	322	165	595	842	6
un	325	156	335	165	595	842	6
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para	390	156	407	165	595	842	6
los	410	156	422	165	595	842	6
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lo	474	156	482	165	595	842	6
que	485	156	500	165	595	842	6
refleja	503	156	528	165	595	842	6
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hecho	57	167	80	176	595	842	6
de	84	167	93	176	595	842	6
que	97	167	111	176	595	842	6
los	115	167	126	176	595	842	6
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de	168	167	178	176	595	842	6
los	181	167	193	176	595	842	6
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están	239	167	260	176	595	842	6
mejor	263	167	287	176	595	842	6
alineados	290	167	328	176	595	842	6
con	331	167	346	176	595	842	6
los	349	167	361	176	595	842	6
de	364	167	374	176	595	842	6
los	377	167	389	176	595	842	6
accionistas.	392	167	439	176	595	842	6
Además,	442	167	477	176	595	842	6
la	481	167	488	176	595	842	6
teoría	492	167	514	176	595	842	6
de	518	167	527	176	595	842	6
la	531	167	538	176	595	842	6
agencia	57	179	87	188	595	842	6
predice	90	179	119	188	595	842	6
que	122	179	136	188	595	842	6
una	139	179	153	188	595	842	6
reducción	156	179	195	188	595	842	6
en	198	179	207	188	595	842	6
los	210	179	222	188	595	842	6
costos	224	179	250	188	595	842	6
de	252	179	262	188	595	842	6
agencia	264	179	295	188	595	842	6
se	298	179	306	188	595	842	6
puede	309	179	332	188	595	842	6
obtener	335	179	365	188	595	842	6
mediante	368	179	404	188	595	842	6
el	407	179	414	188	595	842	6
aumento	417	179	451	188	595	842	6
en	454	179	463	188	595	842	6
el	466	179	473	188	595	842	6
uso	476	179	490	188	595	842	6
de	492	179	502	188	595	842	6
la	505	179	512	188	595	842	6
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frente	57	190	80	199	595	842	6
al	84	190	91	199	595	842	6
patrimonio.	95	190	141	199	595	842	6
Es	145	190	155	199	595	842	6
decir,	158	190	181	199	595	842	6
se	185	190	193	199	595	842	6
puede	197	190	221	199	595	842	6
lograr	224	190	248	199	595	842	6
un	252	190	262	199	595	842	6
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de	385	190	395	199	595	842	6
capital	398	190	425	199	595	842	6
asociados	429	190	467	199	595	842	6
con	471	190	486	199	595	842	6
el	489	190	496	199	595	842	6
uso	500	190	514	199	595	842	6
de	518	190	527	199	595	842	6
la	531	190	538	199	595	842	6
deuda.	57	202	83	211	595	842	6
Del	88	202	102	211	595	842	6
mismo	107	202	133	211	595	842	6
modo,	138	202	163	211	595	842	6
cuanto	168	202	194	211	595	842	6
mayor	199	202	224	211	595	842	6
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financiero	296	202	337	211	595	842	6
tiene	341	202	360	211	595	842	6
una	365	202	379	211	595	842	6
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los	424	202	436	211	595	842	6
gerentes	440	202	474	211	595	842	6
tendrán	478	202	508	211	595	842	6
menor	513	202	538	211	595	842	6
libertad	57	214	87	223	595	842	6
para	90	214	108	223	595	842	6
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de	138	214	147	223	595	842	6
manera	151	214	180	223	595	842	6
imprudentemente	183	214	253	223	595	842	6
el	256	214	263	223	595	842	6
dinero.	267	214	295	223	595	842	6
Este	298	214	315	223	595	842	6
es	319	214	327	223	595	842	6
el	330	214	337	223	595	842	6
fundamento	341	214	388	223	595	842	6
de	391	214	401	223	595	842	6
la	404	214	411	223	595	842	6
hipótesis	415	214	450	223	595	842	6
de	453	214	463	223	595	842	6
flujo	466	214	485	223	595	842	6
de	488	214	498	223	595	842	6
caja	501	214	517	223	595	842	6
libre	520	214	538	223	595	842	6
planteado	57	225	95	234	595	842	6
por	100	225	114	234	595	842	6
Jensen	119	225	145	234	595	842	6
[23].	150	225	170	234	595	842	6
Según	175	225	199	234	595	842	6
esta	204	225	220	234	595	842	6
hipótesis,	225	225	263	234	595	842	6
los	268	225	280	234	595	842	6
niveles	285	225	313	234	595	842	6
de	318	225	327	234	595	842	6
deuda	332	225	356	234	595	842	6
más	361	225	377	234	595	842	6
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generan	406	225	437	234	595	842	6
a	442	225	447	234	595	842	6
los	452	225	463	234	595	842	6
directivos	468	225	508	234	595	842	6
mayor	513	225	538	234	595	842	6
disciplina,	57	236	98	245	595	842	6
al	100	236	108	245	595	842	6
obligarlos	110	236	150	245	595	842	6
a	153	236	157	245	595	842	6
gestionar	160	236	196	245	595	842	6
la	199	236	206	245	595	842	6
empresa	208	236	242	245	595	842	6
de	244	236	254	245	595	842	6
manera	256	236	285	245	595	842	6
más	288	236	304	245	595	842	6
eficiente.	307	236	344	245	595	842	6
2.4.	57	260	72	269	595	842	6
Costos	75	260	103	269	595	842	6
de	105	260	115	269	595	842	6
la	118	260	126	269	595	842	6
información	128	260	180	269	595	842	6
asimétrica	183	260	227	269	595	842	6
Gerorge	57	279	89	288	595	842	6
Akerlof,	92	279	126	288	595	842	6
Michael	128	279	161	288	595	842	6
Spence	164	279	193	288	595	842	6
y	196	279	201	288	595	842	6
Joseph	203	279	230	288	595	842	6
Stiglitz	233	279	262	288	595	842	6
fueron	265	279	291	288	595	842	6
galardonados	294	279	347	288	595	842	6
en	350	279	359	288	595	842	6
2001	362	279	382	288	595	842	6
con	385	279	400	288	595	842	6
el	402	279	409	288	595	842	6
premio	412	279	440	288	595	842	6
Novel	443	279	468	288	595	842	6
por	470	279	484	288	595	842	6
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serán	504	125	525	134	595	842	7
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suficientemente	57	136	120	145	595	842	7
estables	122	136	154	145	595	842	7
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resultados	427	705	467	714	595	842	7
obtenidos	470	705	508	714	595	842	7
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modelos	57	717	90	726	595	842	7
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señalización	105	717	154	726	595	842	7
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10	57	741	62	745	595	842	7
Esta	64	742	78	749	595	842	7
afirmación	80	742	115	749	595	842	7
tiene	117	742	133	749	595	842	7
sus	135	742	145	749	595	842	7
límites	148	742	169	749	595	842	7
cuando	172	742	195	749	595	842	7
se	197	742	204	749	595	842	7
incluye	206	742	230	749	595	842	7
las	232	742	241	749	595	842	7
señales	243	742	266	749	595	842	7
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los	346	742	356	749	595	842	7
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11	57	759	62	764	595	842	7
Este	64	761	78	768	595	842	7
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patrimonio	292	761	327	768	595	842	7
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la	339	761	345	768	595	842	7
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de	454	464	464	473	595	842	8
las	467	464	478	473	595	842	8
acciones	481	464	515	473	595	842	8
y	519	464	524	473	595	842	8
los	527	464	538	473	595	842	8
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de	88	476	97	485	595	842	8
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“se	153	473	166	485	595	842	8
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positivamente”	221	476	281	485	595	842	8
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la	371	476	378	485	595	842	8
estructura	381	476	420	485	595	842	8
de	423	476	432	485	595	842	8
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3.	57	506	64	515	595	842	8
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DE	118	506	132	515	595	842	8
DIFICULTADES	134	506	210	515	595	842	8
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Una	57	526	73	535	595	842	8
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a	302	526	306	535	595	842	8
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a	375	526	379	535	595	842	8
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de	317	549	326	558	595	842	8
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principal.	382	549	420	558	595	842	8
Tanto	57	570	80	579	595	842	8
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como	151	570	173	579	595	842	8
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se	477	570	485	579	595	842	8
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en	529	570	538	579	595	842	8
la	57	581	64	590	595	842	8
Tabla	66	581	89	590	595	842	8
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En	57	602	68	611	595	842	8
los	70	602	82	611	595	842	8
siguientes	84	602	124	611	595	842	8
puntos	127	602	153	611	595	842	8
se	156	602	164	611	595	842	8
presentan	167	602	205	611	595	842	8
dos	207	602	221	611	595	842	8
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permiten	280	602	315	611	595	842	8
estimar	318	602	347	611	595	842	8
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de	490	602	499	611	595	842	8
la	502	602	509	611	595	842	8
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3.1.	57	625	72	634	595	842	8
Modelos	75	625	111	634	595	842	8
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Los	57	645	72	654	595	842	8
modelos	75	645	108	654	595	842	8
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en	302	645	311	654	595	842	8
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las	373	645	384	654	595	842	8
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con	425	645	439	654	595	842	8
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propósito	453	645	490	654	595	842	8
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la	57	656	64	665	595	842	8
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Black	102	679	126	688	595	842	8
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los	264	690	276	699	595	842	8
mercados	279	690	317	699	595	842	8
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ya	369	690	378	699	595	842	8
que	381	690	395	699	595	842	8
la	398	690	405	699	595	842	8
formula	408	690	440	699	595	842	8
final	442	690	461	699	595	842	8
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13	183	700	189	706	595	842	8
a	192	702	196	711	595	842	8
partir	199	702	220	711	595	842	8
de	223	702	232	711	595	842	8
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variables	284	702	320	711	595	842	8
que	323	702	337	711	595	842	8
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12	57	759	62	764	595	842	8
13	57	768	62	773	595	842	8
En	64	759	73	768	595	842	8
otras	75	759	90	768	595	842	8
palabras,	92	759	121	768	595	842	8
que	123	759	134	768	595	842	8
los	136	759	146	768	595	842	8
agentes	148	759	172	768	595	842	8
tomen	174	759	194	768	595	842	8
“decisiones	196	759	232	768	595	842	8
egoístas”,	234	759	266	768	595	842	8
que	268	759	279	768	595	842	8
sólo	281	759	295	768	595	842	8
benefician	297	759	330	768	595	842	8
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los	337	759	347	768	595	842	8
accionistas.	349	759	386	768	595	842	8
Estas	64	770	81	777	595	842	8
opciones	83	770	111	777	595	842	8
pueden	113	770	136	777	595	842	8
ser	138	770	147	777	595	842	8
de	149	770	157	777	595	842	8
compra	159	770	183	777	595	842	8
o	185	770	189	777	595	842	8
de	191	770	199	777	595	842	8
venta.	201	770	220	777	595	842	8
UPB	57	796	74	806	595	842	8
-	76	796	79	806	595	842	8
INVESTIGACIÓN	81	796	146	806	595	842	8
&	148	796	155	806	595	842	8
DESARROLLO,	157	796	213	806	595	842	8
No.	216	796	230	806	595	842	8
14,	232	796	245	806	595	842	8
Vol.	247	796	263	806	595	842	8
1:	265	796	273	806	595	842	8
44	275	796	285	806	595	842	8
–	288	796	293	806	595	842	8
65	295	796	305	806	595	842	8
(2014)	307	796	334	806	595	842	8
51	526	796	536	806	595	842	8
VARGAS	281	38	314	48	595	842	9
TABLA	124	79	155	87	595	842	9
–	157	77	162	87	595	842	9
1	164	79	169	87	595	842	9
COSTO	171	79	202	87	595	842	9
DE	205	79	217	87	595	842	9
DIFICULTADES	219	79	287	87	595	842	9
FINANCIERAS	289	79	352	87	595	842	9
Y	354	79	361	87	595	842	9
EL	363	79	375	87	595	842	9
RIESGO	377	79	412	87	595	842	9
DE	415	79	427	87	595	842	9
CRÉDITO	429	79	471	87	595	842	9
Prestatario	319	93	366	102	595	842	9
y	369	93	374	102	595	842	9
los	376	93	388	102	595	842	9
costos	390	93	416	102	595	842	9
esperados	418	93	461	102	595	842	9
de	463	93	473	102	595	842	9
dificultades	476	93	525	102	595	842	9
financieras	388	104	435	113	595	842	9
14	435	102	442	108	595	842	9
[2]	444	104	456	113	595	842	9
Prestamista	62	103	112	112	595	842	9
y	115	103	120	112	595	842	9
la	123	103	130	112	595	842	9
pérdida	133	103	166	112	595	842	9
esperada	169	103	207	112	595	842	9
1.	62	125	70	134	595	842	9
La	76	125	87	134	595	842	9
severidad	92	125	133	134	595	842	9
de	138	125	148	134	595	842	9
la	153	125	161	134	595	842	9
pérdida	166	125	199	134	595	842	9
(pérdida	204	125	241	134	595	842	9
en	246	125	256	134	595	842	9
caso	261	125	279	134	595	842	9
de	284	125	294	134	595	842	9
incumplimiento).	76	136	149	145	595	842	9
Se	62	153	72	162	595	842	9
refiere	76	153	102	162	595	842	9
a	106	153	110	162	595	842	9
la	114	153	121	162	595	842	9
parte	125	153	145	162	595	842	9
del	149	153	161	162	595	842	9
valor	165	153	186	162	595	842	9
de	189	153	199	162	595	842	9
los	203	153	214	162	595	842	9
bonos	218	153	242	162	595	842	9
(incluyendo	246	153	294	162	595	842	9
los	62	165	74	174	595	842	9
intereses	77	165	112	174	595	842	9
no	115	165	125	174	595	842	9
pagados)	129	165	165	174	595	842	9
que	168	165	182	174	595	842	9
el	186	165	193	174	595	842	9
inversionista	196	165	247	174	595	842	9
pierde.	251	165	278	174	595	842	9
Un	282	165	294	174	595	842	9
incumplimiento	62	176	125	185	595	842	9
puede	130	176	154	185	595	842	9
dar	158	176	171	185	595	842	9
lugar	175	176	196	185	595	842	9
a	200	176	205	185	595	842	9
pérdidas	209	176	243	185	595	842	9
de	247	176	257	185	595	842	9
diversas	261	176	294	185	595	842	9
magnitudes.	62	188	110	197	595	842	9
En	62	203	73	212	595	842	9
la	77	203	84	212	595	842	9
mayoría	88	203	120	212	595	842	9
de	124	203	133	212	595	842	9
los	137	203	149	212	595	842	9
casos,	153	203	177	212	595	842	9
en	180	203	190	212	595	842	9
caso	193	203	211	212	595	842	9
de	215	203	224	212	595	842	9
incumplimiento,	228	203	294	212	595	842	9
los	62	215	74	224	595	842	9
tenedores	77	215	115	224	595	842	9
de	118	215	128	224	595	842	9
bonos	131	215	155	224	595	842	9
podrán	158	215	185	224	595	842	9
recuperar	188	215	226	224	595	842	9
algún	229	215	251	224	595	842	9
valor,	255	215	277	224	595	842	9
por	281	215	294	224	595	842	9
lo	62	226	70	235	595	842	9
que	74	226	88	235	595	842	9
no	92	226	102	235	595	842	9
será	106	226	122	235	595	842	9
una	126	226	140	235	595	842	9
pérdida	144	226	174	235	595	842	9
total	178	226	196	235	595	842	9
de	200	226	210	235	595	842	9
la	214	226	221	235	595	842	9
inversión.	225	226	264	235	595	842	9
Por	268	226	282	235	595	842	9
lo	286	226	294	235	595	842	9
tanto,	62	238	84	247	595	842	9
el	88	238	95	247	595	842	9
riesgo	98	238	123	247	595	842	9
de	126	238	136	247	595	842	9
crédito	139	238	167	247	595	842	9
se	170	238	178	247	595	842	9
refleja	181	238	207	247	595	842	9
en	210	238	220	247	595	842	9
la	223	238	230	247	595	842	9
distribución	233	238	281	247	595	842	9
de	284	238	294	247	595	842	9
las	62	249	73	258	595	842	9
pérdidas	77	249	111	258	595	842	9
potenciales	116	249	161	258	595	842	9
que	165	249	179	258	595	842	9
puedan	184	249	213	258	595	842	9
surgir	217	249	240	258	595	842	9
del	245	249	257	258	595	842	9
inversor	261	249	294	258	595	842	9
cuando	62	261	91	270	595	842	9
no	93	261	103	270	595	842	9
se	106	261	114	270	595	842	9
paga	117	261	135	270	595	842	9
a	138	261	142	270	595	842	9
tiempo	145	261	173	270	595	842	9
una	175	261	190	270	595	842	9
obligación.	192	261	237	270	595	842	9
2.	62	273	70	282	595	842	9
Probabilidad	76	273	132	282	595	842	9
de	134	273	144	282	595	842	9
incumplimiento.	147	273	217	282	595	842	9
Es	62	288	72	297	595	842	9
la	76	288	83	297	595	842	9
probabilidad	86	288	137	297	595	842	9
de	140	288	150	297	595	842	9
que	153	288	168	297	595	842	9
un	171	288	181	297	595	842	9
prestatario,	185	288	229	297	595	842	9
no	233	288	243	297	595	842	9
cumpla	246	288	276	297	595	842	9
con	279	288	294	297	595	842	9
su	62	300	71	309	595	842	9
obligación	74	300	117	309	595	842	9
de	120	300	130	309	595	842	9
hacer	133	300	155	309	595	842	9
los	158	300	170	309	595	842	9
pagos	174	300	197	309	595	842	9
completos	200	300	242	309	595	842	9
y	245	300	250	309	595	842	9
oportunos	254	300	294	309	595	842	9
de	62	311	72	320	595	842	9
capital	75	311	102	320	595	842	9
e	105	311	110	320	595	842	9
intereses,	113	311	150	320	595	842	9
de	154	311	163	320	595	842	9
acuerdo	167	311	199	320	595	842	9
con	202	311	217	320	595	842	9
los	220	311	232	320	595	842	9
términos	235	311	270	320	595	842	9
de	273	311	283	320	595	842	9
la	287	311	294	320	595	842	9
deuda,	62	323	88	332	595	842	9
en	96	323	105	332	595	842	9
el	112	323	120	332	595	842	9
presente	127	323	160	332	595	842	9
documento	167	323	212	332	595	842	9
se	219	323	227	332	595	842	9
proponen	235	323	273	332	595	842	9
dos	280	323	294	332	595	842	9
enfoques	62	334	98	343	595	842	9
para	101	334	118	343	595	842	9
estimar	120	334	150	343	595	842	9
esta	152	334	168	343	595	842	9
variable	170	334	202	343	595	842	9
[3]	205	334	217	343	595	842	9
15	217	332	223	338	595	842	9
:	223	334	226	343	595	842	9
Modelos	62	354	97	363	595	842	9
estructurales	100	354	150	363	595	842	9
Modelos	62	365	97	374	595	842	9
en	100	365	109	374	595	842	9
su	111	365	120	374	595	842	9
forma	123	365	147	374	595	842	9
reducida	149	365	183	374	595	842	9
1.	305	125	313	134	595	842	9
Costos	315	125	343	134	595	842	9
de	346	125	356	134	595	842	9
insolvencia	358	125	405	134	595	842	9
financiera	408	125	451	134	595	842	9
y	454	125	459	134	595	842	9
quiebra.	461	125	497	134	595	842	9
Se	305	147	315	156	595	842	9
clasifican	317	147	356	156	595	842	9
en	358	147	368	156	595	842	9
costos	370	147	395	156	595	842	9
directos	398	147	429	156	595	842	9
e	432	147	436	156	595	842	9
indirectos.	439	147	481	156	595	842	9
Los	305	159	320	168	595	842	9
costos	323	159	348	168	595	842	9
directos	351	159	383	168	595	842	9
incluyen	386	159	421	168	595	842	9
los	424	159	436	168	595	842	9
gastos	439	159	464	168	595	842	9
reales	467	159	490	168	595	842	9
de	494	159	503	168	595	842	9
efectivo	506	159	538	168	595	842	9
asociados	305	170	344	179	595	842	9
con	350	170	364	179	595	842	9
el	370	170	377	179	595	842	9
proceso	383	170	414	179	595	842	9
de	420	170	429	179	595	842	9
bancarrota,	435	170	480	179	595	842	9
como	486	170	508	179	595	842	9
gastos	513	170	538	179	595	842	9
legales	305	182	333	191	595	842	9
y	335	182	340	191	595	842	9
administrativos.	343	182	407	191	595	842	9
Los	305	205	320	214	595	842	9
costos	327	205	352	214	595	842	9
indirectos	358	205	398	214	595	842	9
de	405	205	414	214	595	842	9
dificultades	421	205	467	214	595	842	9
financieras	474	205	518	214	595	842	9
son	525	205	539	214	595	842	9
oportunidades	305	216	362	225	595	842	9
perdidas	369	216	402	225	595	842	9
de	409	216	419	225	595	842	9
inversión,	425	216	465	225	595	842	9
deterioro	472	216	508	225	595	842	9
de	515	216	524	225	595	842	9
la	531	216	539	225	595	842	9
capacidad	305	228	345	237	595	842	9
para	348	228	366	237	595	842	9
realizar	369	228	399	237	595	842	9
negocios,	402	228	440	237	595	842	9
y	444	228	449	237	595	842	9
los	452	228	463	237	595	842	9
costos	467	228	492	237	595	842	9
de	495	228	505	237	595	842	9
agencia	508	228	538	237	595	842	9
asociados	305	239	344	248	595	842	9
a	350	239	354	248	595	842	9
la	360	239	367	248	595	842	9
deuda	373	239	397	248	595	842	9
durante	402	239	432	248	595	842	9
períodos	438	239	473	248	595	842	9
en	478	239	488	248	595	842	9
los	494	239	505	248	595	842	9
que	511	239	525	248	595	842	9
la	531	239	538	248	595	842	9
compañía	305	251	344	260	595	842	9
está	346	251	362	260	595	842	9
cerca	364	251	385	260	595	842	9
o	388	251	393	260	595	842	9
en	395	251	405	260	595	842	9
quiebra.	407	251	440	260	595	842	9
2.	305	273	313	282	595	842	9
Probabilidad	315	273	371	282	595	842	9
de	378	273	388	282	595	842	9
que	395	273	410	282	595	842	9
las	417	273	428	282	595	842	9
dificultades	435	273	485	282	595	842	9
financieras	491	273	538	282	595	842	9
sucedan.	315	285	352	294	595	842	9
Considerando	306	300	361	309	595	842	9
que	369	300	383	309	595	842	9
los	390	300	402	309	595	842	9
beneficios	409	300	450	309	595	842	9
obtenidos	457	300	496	309	595	842	9
por	504	300	517	309	595	842	9
una	524	300	539	309	595	842	9
empresa	306	311	339	320	595	842	9
tienden	345	311	374	320	595	842	9
a	380	311	385	320	595	842	9
ser	391	311	402	320	595	842	9
negativos	408	311	447	320	595	842	9
durante	453	311	483	320	595	842	9
periodos	489	311	523	320	595	842	9
de	529	311	539	320	595	842	9
desaceleración	306	323	365	332	595	842	9
económica,	369	323	415	332	595	842	9
la	420	323	427	332	595	842	9
probabilidad	432	323	482	332	595	842	9
de	487	323	497	332	595	842	9
quiebra	501	323	531	332	595	842	9
16	532	321	539	327	595	842	9
aumenta	306	334	339	343	595	842	9
a	346	334	351	343	595	842	9
medida	358	334	387	343	595	842	9
que	394	334	409	343	595	842	9
el	416	334	423	343	595	842	9
grado	430	334	453	343	595	842	9
de	460	334	469	343	595	842	9
apalancamiento	476	334	539	343	595	842	9
financiero	306	346	346	355	595	842	9
se	353	346	361	355	595	842	9
incrementa,	367	346	414	355	595	842	9
por	421	346	434	355	595	842	9
tanto	441	346	460	355	595	842	9
la	467	346	474	355	595	842	9
desventaja	481	346	523	355	595	842	9
de	529	346	539	355	595	842	9
operar	306	357	331	366	595	842	9
con	334	357	348	366	595	842	9
apalancamiento	351	357	414	366	595	842	9
financiero	417	357	457	366	595	842	9
es	460	357	468	366	595	842	9
que	471	357	485	366	595	842	9
con	488	357	502	366	595	842	9
ingresos	505	357	538	366	595	842	9
bajos	306	369	327	378	595	842	9
o	330	369	335	378	595	842	9
negativos	339	369	377	378	595	842	9
las	380	369	391	378	595	842	9
empresas	394	369	432	378	595	842	9
ingresan	435	369	469	378	595	842	9
en	472	369	481	378	595	842	9
una	485	369	499	378	595	842	9
situación	502	369	538	378	595	842	9
de	306	378	315	389	595	842	9
“estrés	320	378	347	389	595	842	9
financiero”,	352	378	399	389	595	842	9
situación	404	378	440	389	595	842	9
que	445	378	459	389	595	842	9
añade	464	378	487	389	595	842	9
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financieras,	306	392	352	401	595	842	9
en	356	392	365	401	595	842	9
las	369	392	380	401	595	842	9
cuales	383	392	408	401	595	842	9
se	412	392	420	401	595	842	9
debe	424	392	443	401	595	842	9
asumir	446	392	473	401	595	842	9
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tanto	306	403	326	412	595	842	9
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como	372	403	394	412	595	842	9
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Incluso	444	403	474	412	595	842	9
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una	306	415	320	424	595	842	9
medida	327	415	357	424	595	842	9
drástica	364	415	395	424	595	842	9
de	402	415	411	424	595	842	9
declaración	418	415	464	424	595	842	9
de	471	415	481	424	595	842	9
quiebra,	488	415	520	424	595	842	9
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financiero”	429	424	474	435	595	842	9
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y	448	438	453	447	595	842	9
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valiosos	506	438	538	447	595	842	9
con	306	450	320	458	595	842	9
aquellos	323	450	356	458	595	842	9
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más	415	450	431	458	595	842	9
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[40].	466	450	486	458	595	842	9
Fuente:	57	467	86	475	595	842	9
Elaboración	88	467	132	475	595	842	9
propia	134	467	157	475	595	842	9
en	159	467	168	475	595	842	9
base	170	467	186	475	595	842	9
a	188	467	192	475	595	842	9
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[10].	293	467	310	475	595	842	9
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[31]	91	490	108	499	595	842	9
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que	188	490	203	499	595	842	9
la	208	490	215	499	595	842	9
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ser	342	490	353	499	595	842	9
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en	396	490	406	499	595	842	9
el	411	490	418	499	595	842	9
desarrollo	423	490	463	499	595	842	9
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una	482	490	497	499	595	842	9
teoría	501	490	524	499	595	842	9
de	529	490	539	499	595	842	9
valoración	57	501	99	510	595	842	9
de	104	501	113	510	595	842	9
las	118	501	129	510	595	842	9
deudas	134	501	161	510	595	842	9
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considerando	223	501	276	510	595	842	9
que	281	501	295	510	595	842	9
el	300	501	307	510	595	842	9
valor	312	501	333	510	595	842	9
particular	337	501	376	510	595	842	9
de	381	501	390	510	595	842	9
una	395	501	409	510	595	842	9
emisión	414	501	445	510	595	842	9
de	450	501	460	510	595	842	9
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corporativa	493	501	539	510	595	842	9
depende	57	513	90	522	595	842	9
esencialmente	95	513	151	522	595	842	9
de	156	513	165	522	595	842	9
tres	170	513	184	522	595	842	9
aspectos:	189	513	225	522	595	842	9
1)	230	513	238	522	595	842	9
la	243	513	250	522	595	842	9
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de	275	513	284	522	595	842	9
rendimiento	289	513	337	522	595	842	9
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para	385	513	402	522	595	842	9
una	406	513	421	522	595	842	9
deuda	425	513	449	522	595	842	9
que	454	513	468	522	595	842	9
tiene	473	513	492	522	595	842	9
riesgo	497	513	521	522	595	842	9
(en	526	513	539	522	595	842	9
términos	57	524	92	533	595	842	9
de	95	524	105	533	595	842	9
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de	136	524	146	533	595	842	9
incumplimiento	150	524	213	533	595	842	9
17	213	522	219	528	595	842	9
),	219	524	225	533	595	842	9
2)	229	524	237	533	595	842	9
las	241	524	252	533	595	842	9
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y	305	524	310	533	595	842	9
restricciones	314	524	364	533	595	842	9
contenidas	368	524	411	533	595	842	9
en	415	524	424	533	595	842	9
el	428	524	435	533	595	842	9
contrato	439	524	471	533	595	842	9
(por	475	524	492	533	595	842	9
ejemplo	496	524	528	533	595	842	9
la	531	524	539	533	595	842	9
maduración,	57	536	106	545	595	842	9
tasa	109	536	125	545	595	842	9
de	128	536	137	545	595	842	9
cupón,	140	536	167	545	595	842	9
opciones	170	536	205	545	595	842	9
incorporadas,	208	536	262	545	595	842	9
etc.)	265	536	283	545	595	842	9
y	285	536	290	545	595	842	9
3)	293	536	302	545	595	842	9
la	307	536	315	545	595	842	9
probabilidad	318	536	368	545	595	842	9
de	371	536	380	545	595	842	9
que	383	536	398	545	595	842	9
la	401	536	408	545	595	842	9
empresa	411	536	444	545	595	842	9
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esté	459	536	475	545	595	842	9
en	478	536	487	545	595	842	9
condiciones	490	536	538	545	595	842	9
de	57	547	66	556	595	842	9
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estos	142	547	162	556	595	842	9
requerimientos,	165	547	227	556	595	842	9
es	230	547	238	556	595	842	9
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la	263	547	270	556	595	842	9
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Para	57	567	75	576	595	842	9
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la	129	567	136	576	595	842	9
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del	176	567	188	576	595	842	9
análisis	192	567	222	576	595	842	9
realizado	225	567	262	576	595	842	9
por	266	567	279	576	595	842	9
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con	316	567	330	576	595	842	9
la	334	567	341	576	595	842	9
teoría	345	567	368	576	595	842	9
de	371	567	381	576	595	842	9
opciones,	384	567	422	576	595	842	9
se	426	567	434	576	595	842	9
presenta	438	567	471	576	595	842	9
la	475	567	482	576	595	842	9
Figura	486	567	512	576	595	842	9
5	516	567	521	576	595	842	9
que	524	567	539	576	595	842	9
muestra	57	578	88	587	595	842	9
la	91	578	99	587	595	842	9
función	102	578	132	587	595	842	9
de	135	578	145	587	595	842	9
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de	174	578	184	587	595	842	9
una	187	578	201	587	595	842	9
empresa	204	578	238	587	595	842	9
a	241	578	245	587	595	842	9
un	248	578	258	587	595	842	9
prestamista	261	578	307	587	595	842	9
bancario;	310	578	347	587	595	842	9
asumiendo	351	578	394	587	595	842	9
que	397	578	411	587	595	842	9
se	414	578	423	587	595	842	9
trata	426	578	444	587	595	842	9
de	447	578	456	587	595	842	9
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fue	124	590	136	599	595	842	9
contraído	139	590	177	599	595	842	9
a	180	590	184	599	595	842	9
descuento	187	590	227	599	595	842	9
18	227	588	234	593	595	842	9
.	234	590	236	599	595	842	9
Al	239	590	249	599	595	842	9
final	252	590	270	599	595	842	9
de	273	590	282	599	595	842	9
un	285	590	295	599	595	842	9
año	298	590	312	599	595	842	9
el	315	590	322	599	595	842	9
valor	325	590	345	599	595	842	9
de	348	590	358	599	595	842	9
los	360	590	372	599	595	842	9
activos	375	590	403	599	595	842	9
de	406	590	415	599	595	842	9
la	418	590	425	599	595	842	9
empresa	428	590	461	599	595	842	9
pueden	464	590	493	599	595	842	9
ser	496	590	507	599	595	842	9
iguales	510	590	539	599	595	842	9
a	57	601	61	610	595	842	9
A1	65	601	77	610	595	842	9
o	82	601	87	610	595	842	9
A2	91	601	103	610	595	842	9
dependiendo	108	601	159	610	595	842	9
del	163	601	175	610	595	842	9
desempeño	179	601	224	610	595	842	9
que	228	601	243	610	595	842	9
haya	247	601	266	610	595	842	9
tenido	270	601	295	610	595	842	9
la	300	601	307	610	595	842	9
empresa.	311	601	347	610	595	842	9
Si	351	601	360	610	595	842	9
el	364	601	371	610	595	842	9
valor	375	601	396	610	595	842	9
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los	414	601	426	610	595	842	9
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es	462	601	471	610	595	842	9
igual	475	601	495	610	595	842	9
a	499	601	504	610	595	842	9
A2,	508	601	523	610	595	842	9
los	527	601	539	610	595	842	9
propietarios	57	613	105	622	595	842	9
de	107	613	117	622	595	842	9
la	119	613	127	622	595	842	9
empresa	129	613	162	622	595	842	9
tendrán	165	613	195	622	595	842	9
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sistemas	129	705	156	713	595	842	9
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parte,	106	733	124	740	595	842	9
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riesgo	66	761	85	768	595	842	9
de	87	761	95	768	595	842	9
incremento	97	761	133	768	595	842	9
del	135	761	145	768	595	842	9
spread	146	761	167	768	595	842	9
respecto	169	761	196	768	595	842	9
a	198	761	202	768	595	842	9
la	204	761	209	768	595	842	9
curva	211	761	229	768	595	842	9
de	231	761	239	768	595	842	9
rendimientos	241	761	283	768	595	842	9
para	285	761	298	768	595	842	9
los	300	761	310	768	595	842	9
títulos	312	761	332	768	595	842	9
del	334	761	343	768	595	842	9
tesoro	345	761	365	768	595	842	9
[10].	367	761	382	768	595	842	9
18	57	768	62	773	595	842	9
Lo	64	770	73	777	595	842	9
que	75	770	86	777	595	842	9
implica	88	770	112	777	595	842	9
que	114	770	126	777	595	842	9
al	128	770	133	777	595	842	9
vencimiento	135	770	175	777	595	842	9
se	177	770	184	777	595	842	9
debe	186	770	201	777	595	842	9
pagar	203	770	220	777	595	842	9
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y	252	770	256	777	595	842	9
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52	57	796	67	806	595	842	9
UPB	261	796	278	806	595	842	9
-	280	796	283	806	595	842	9
INVESTIGACIÓN	285	796	350	806	595	842	9
&	352	796	359	806	595	842	9
DESARROLLO,	361	796	418	806	595	842	9
No.	420	796	434	806	595	842	9
14,	437	796	449	806	595	842	9
Vol.	451	796	467	806	595	842	9
1:	469	796	477	806	595	842	9
44	480	796	490	806	595	842	9
–	492	796	497	806	595	842	9
65	499	796	509	806	595	842	9
(2014)	511	796	538	806	595	842	9
ESTRUCTURA	225	38	279	48	595	842	10
DE	281	38	292	48	595	842	10
CAPITAL	294	38	328	48	595	842	10
ÓPTIMA…	330	38	370	48	595	842	10
al	57	79	64	88	595	842	10
valor	66	79	87	88	595	842	10
de	90	79	99	88	595	842	10
mercado	102	79	136	88	595	842	10
de	139	79	148	88	595	842	10
la	151	79	158	88	595	842	10
deuda,	161	79	187	88	595	842	10
los	190	79	202	88	595	842	10
propietarios	204	79	252	88	595	842	10
tendrán	255	79	285	88	595	842	10
un	287	79	297	88	595	842	10
incentivo	300	79	337	88	595	842	10
(una	340	79	357	88	595	842	10
opción)	360	79	391	88	595	842	10
para	393	79	410	88	595	842	10
incumplir	413	79	452	88	595	842	10
(default)	455	79	490	88	595	842	10
con	492	79	507	88	595	842	10
el	509	79	517	88	595	842	10
pago	519	79	539	88	595	842	10
de	57	91	66	100	595	842	10
la	69	91	76	100	595	842	10
deuda	78	91	102	100	595	842	10
y	105	91	110	100	595	842	10
dejar	112	91	132	100	595	842	10
que	135	91	149	100	595	842	10
el	152	91	159	100	595	842	10
prestamista	161	91	207	100	595	842	10
se	209	91	217	100	595	842	10
quede	220	91	244	100	595	842	10
con	246	91	261	100	595	842	10
dichos	263	91	289	100	595	842	10
activos	292	91	320	100	595	842	10
19	320	88	327	94	595	842	10
:	327	91	330	100	595	842	10
Pagos	131	115	154	123	595	842	10
$	156	115	160	123	595	842	10
Activos	418	313	446	321	595	842	10
(A)	449	313	461	321	595	842	10
Figura	176	329	205	338	595	842	10
5	207	329	212	338	595	842	10
-	215	329	218	338	595	842	10
Diagrama	221	329	260	338	595	842	10
de	262	329	272	338	595	842	10
pagos	274	329	298	338	595	842	10
a	300	329	305	338	595	842	10
los	307	329	319	338	595	842	10
Tenedores	321	329	363	338	595	842	10
de	365	329	375	338	595	842	10
Bonos	377	329	403	338	595	842	10
[3].	405	329	420	338	595	842	10
Esta	70	349	87	358	595	842	10
figura	90	349	114	358	595	842	10
tiene	117	349	137	358	595	842	10
las	140	349	151	358	595	842	10
características	154	349	210	358	595	842	10
de	213	349	223	358	595	842	10
una	226	349	240	358	595	842	10
opción	243	349	271	358	595	842	10
de	274	349	283	358	595	842	10
venta	286	349	308	358	595	842	10
sobre	311	349	333	358	595	842	10
acciones,	336	349	372	358	595	842	10
Merton	375	349	405	358	595	842	10
identificó	408	349	446	358	595	842	10
esta	449	349	465	358	595	842	10
equivalencia	468	349	518	358	595	842	10
toda	521	349	539	358	595	842	10
vez	70	361	84	370	595	842	10
que	87	361	102	370	595	842	10
los	105	361	117	370	595	842	10
pagos	120	361	144	370	595	842	10
son	147	361	161	370	595	842	10
isomorfos	164	361	204	370	595	842	10
a	208	361	212	370	595	842	10
la	216	361	223	370	595	842	10
suscripción	226	361	272	370	595	842	10
de	275	361	285	370	595	842	10
una	288	361	302	370	595	842	10
opción	306	361	333	370	595	842	10
de	337	361	346	370	595	842	10
venta	350	361	371	370	595	842	10
sobre	375	361	396	370	595	842	10
acciones	400	361	434	370	595	842	10
de	437	361	447	370	595	842	10
la	450	361	457	370	595	842	10
empresa,	461	361	497	370	595	842	10
asimismo	500	361	538	370	595	842	10
tomando	70	372	105	381	595	842	10
en	108	372	118	381	595	842	10
cuenta	120	372	147	381	595	842	10
que	150	372	164	381	595	842	10
el	167	372	174	381	595	842	10
modelo	177	372	207	381	595	842	10
de	210	372	220	381	595	842	10
Black-Scholes	223	372	280	381	595	842	10
utiliza	286	372	311	381	595	842	10
cinco	314	372	336	381	595	842	10
variables	339	372	375	381	595	842	10
para	378	372	395	381	595	842	10
el	398	372	405	381	595	842	10
cálculo	408	372	437	381	595	842	10
del	440	372	452	381	595	842	10
valor	455	372	476	381	595	842	10
de	479	372	488	381	595	842	10
una	491	372	506	381	595	842	10
opción,	509	372	538	381	595	842	10
el	70	383	77	392	595	842	10
valor	80	383	100	392	595	842	10
de	103	383	112	392	595	842	10
un	115	383	125	392	595	842	10
préstamo	127	383	164	392	595	842	10
riesgoso	166	383	200	392	595	842	10
también	202	383	234	392	595	842	10
dependerá	237	383	278	392	595	842	10
de	280	383	290	392	595	842	10
cinco	293	383	314	392	595	842	10
variables	317	383	353	392	595	842	10
similares.	355	383	394	392	595	842	10
En	70	403	81	412	595	842	10
la	84	403	91	412	595	842	10
siguiente	94	403	130	412	595	842	10
Tabla	133	403	156	412	595	842	10
2	159	403	164	412	595	842	10
se	167	403	176	412	595	842	10
presentan	179	403	217	412	595	842	10
las	220	403	231	412	595	842	10
variables	234	403	270	412	595	842	10
que	273	403	287	412	595	842	10
se	290	403	299	412	595	842	10
utilizan	302	403	332	412	595	842	10
para	335	403	352	412	595	842	10
determinar	355	403	398	412	595	842	10
el	401	403	408	412	595	842	10
valor	411	403	432	412	595	842	10
de	435	403	444	412	595	842	10
una	447	403	461	412	595	842	10
opción	464	403	492	412	595	842	10
europea	495	403	526	412	595	842	10
de	529	403	539	412	595	842	10
venta	70	415	92	424	595	842	10
y	94	415	99	424	595	842	10
para	102	415	119	424	595	842	10
evaluar	122	415	151	424	595	842	10
un	153	415	163	424	595	842	10
préstamo	166	415	202	424	595	842	10
riesgoso:	205	415	241	424	595	842	10
TABLA	121	438	152	446	595	842	10
–	155	436	159	446	595	842	10
2	161	438	166	446	595	842	10
VARIABLES	168	438	221	446	595	842	10
EN	223	438	235	446	595	842	10
LAS	238	438	255	446	595	842	10
OPCIONES	257	438	304	446	595	842	10
DE	306	438	319	446	595	842	10
VENTA	321	438	353	446	595	842	10
Y	355	438	361	446	595	842	10
PRÉSTAMOS	364	438	420	446	595	842	10
RIESGOSOS	422	438	474	446	595	842	10
Opción	109	452	137	460	595	842	10
de	139	452	148	460	595	842	10
Venta	151	452	174	460	595	842	10
Variables	70	470	105	479	595	842	10
Descripción	142	470	186	479	595	842	10
Préstamo	338	452	374	460	595	842	10
Riesgoso	376	452	410	460	595	842	10
Variables	223	470	258	479	595	842	10
Descripción	293	470	336	479	595	842	10
Observaciones	421	470	474	479	595	842	10
S	70	490	75	499	595	842	10
0	76	494	79	499	595	842	10
Precio	116	489	139	498	595	842	10
Spot	141	489	158	498	595	842	10
de	160	489	168	498	595	842	10
las	170	489	180	498	595	842	10
acciones	116	500	147	508	595	842	10
A	223	490	229	499	595	842	10
T	229	494	233	499	595	842	10
Valor	268	489	289	498	595	842	10
de	291	489	300	498	595	842	10
mercado	302	489	333	498	595	842	10
de	335	489	344	498	595	842	10
los	346	489	356	498	595	842	10
activos	268	500	294	508	595	842	10
Es	371	489	380	498	595	842	10
una	382	489	395	498	595	842	10
variable	398	489	427	498	595	842	10
que	429	489	442	498	595	842	10
no	444	489	453	498	595	842	10
se	455	489	463	498	595	842	10
puede	465	489	486	498	595	842	10
observar	489	489	519	498	595	842	10
en	371	500	379	508	595	842	10
el	382	500	388	508	595	842	10
mercado,	391	500	424	508	595	842	10
ya	426	500	434	508	595	842	10
que	437	500	450	508	595	842	10
el	452	500	458	508	595	842	10
valor	461	500	479	508	595	842	10
de	481	500	490	508	595	842	10
mercado	492	500	523	508	595	842	10
de	371	510	380	518	595	842	10
los	382	510	392	518	595	842	10
activos	395	510	420	518	595	842	10
dependerá	422	510	459	518	595	842	10
a	462	510	466	518	595	842	10
su	468	510	476	518	595	842	10
vez	478	510	490	518	595	842	10
del	493	510	504	518	595	842	10
valor	506	510	524	518	595	842	10
de	371	520	380	529	595	842	10
mercado	382	520	413	529	595	842	10
del	415	520	426	529	595	842	10
patrimonio	428	520	468	529	595	842	10
y	470	520	475	529	595	842	10
del	477	520	488	529	595	842	10
valor	490	520	508	529	595	842	10
de	511	520	519	529	595	842	10
mercado	371	531	402	539	595	842	10
de	404	531	413	539	595	842	10
la	415	531	421	539	595	842	10
deuda.	424	531	447	539	595	842	10
Sin	450	531	462	539	595	842	10
embargo	464	531	495	539	595	842	10
se	498	531	505	539	595	842	10
puede	371	541	393	549	595	842	10
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Tiempo	268	698	296	706	595	842	10
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[3].	404	679	417	687	595	842	10
Fuente:	64	729	93	737	595	842	10
Elaboración	95	729	139	737	595	842	10
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T	226	91	232	100	595	842	11
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de	358	102	368	111	595	842	11
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región	186	113	212	122	595	842	11
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incumplimiento	226	113	289	122	595	842	11
tal	292	113	302	122	595	842	11
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como	312	113	334	122	595	842	11
se	337	113	345	122	595	842	11
presenta	347	113	381	122	595	842	11
en	383	113	393	122	595	842	11
la	395	113	402	122	595	842	11
siguiente	405	113	441	122	595	842	11
Figura	444	113	470	122	595	842	11
6:	472	113	480	122	595	842	11
Figura	166	370	195	379	595	842	11
6	197	370	202	379	595	842	11
-	205	370	208	379	595	842	11
Estimación	211	370	255	379	595	842	11
de	258	370	267	379	595	842	11
la	270	370	277	379	595	842	11
región	280	370	305	379	595	842	11
de	308	370	317	379	595	842	11
incumplimiento	319	370	383	379	595	842	11
teórica	385	370	412	379	595	842	11
[3].	415	370	430	379	595	842	11
Tomando	57	394	95	403	595	842	11
en	99	394	109	403	595	842	11
cuenta	113	394	139	403	595	842	11
las	143	394	154	403	595	842	11
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antes	199	394	219	403	595	842	11
planteadas,	224	394	268	403	595	842	11
Moody's	273	392	309	403	595	842	11
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el	357	392	365	403	595	842	11
modelo	369	392	398	403	595	842	11
KMV	403	394	426	403	595	842	11
[3]	431	394	442	403	595	842	11
para	447	394	464	403	595	842	11
calcular	468	394	500	403	595	842	11
un	504	394	514	403	595	842	11
valor	518	394	539	403	595	842	11
estandarizado	57	405	112	414	595	842	11
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encuentra	156	405	195	414	595	842	11
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punto	257	405	280	414	595	842	11
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incumplimiento,	294	405	360	414	595	842	11
el	363	405	370	414	595	842	11
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en	435	405	445	414	595	842	11
la	447	405	455	414	595	842	11
siguiente	457	405	493	414	595	842	11
ecuación:	496	405	534	414	595	842	11
d	241	449	245	457	595	842	11
	248	446	253	457	595	842	11
	256	428	260	439	595	842	11
	268	429	271	439	595	842	11
A	274	431	279	439	595	842	11
	281	429	284	439	595	842	11
	292	429	296	439	595	842	11
1	310	431	315	439	595	842	11
2	323	435	325	439	595	842	11
	327	429	331	439	595	842	11
	338	428	341	439	595	842	11
	256	436	260	447	595	842	11
ln	260	436	267	444	595	842	11
	268	436	271	447	595	842	11
B	273	443	279	451	595	842	11
	281	436	284	447	595	842	11
	286	433	291	444	595	842	11
	292	436	296	447	595	842	11
r	297	436	301	444	595	842	11
	303	433	308	444	595	842	11
2	310	443	315	451	595	842	11
	316	433	321	444	595	842	11
A	322	441	326	446	595	842	11
	327	436	331	447	595	842	11
T	331	436	336	444	595	842	11
	338	436	341	447	595	842	11
	327	441	331	452	595	842	11
	338	442	341	453	595	842	11
	256	442	260	453	595	842	11
	268	441	271	452	595	842	11
	281	441	284	452	595	842	11
	292	441	296	452	595	842	11
	293	454	299	466	595	842	11
A	300	462	303	467	595	842	11
2	300	456	303	461	595	842	11
T	303	458	308	466	595	842	11
(10)	522	448	539	457	595	842	11
A	57	479	64	488	595	842	11
partir	67	479	89	488	595	842	11
de	92	479	101	488	595	842	11
dicho	104	479	126	488	595	842	11
valor	129	479	150	488	595	842	11
estándar,	153	479	189	488	595	842	11
es	192	479	200	488	595	842	11
posible	203	479	232	488	595	842	11
determinar	235	479	278	488	595	842	11
la	282	479	289	488	595	842	11
probabilidad	292	479	342	488	595	842	11
de	345	479	355	488	595	842	11
incumplimiento	358	479	421	488	595	842	11
(PD)	424	479	444	488	595	842	11
de	447	479	456	488	595	842	11
la	459	479	467	488	595	842	11
Deuda	470	479	496	488	595	842	11
utilizando	499	479	539	488	595	842	11
la	57	491	64	500	595	842	11
función	66	491	97	500	595	842	11
de	99	491	109	500	595	842	11
densidad	111	491	147	500	595	842	11
para	149	491	167	500	595	842	11
una	169	491	183	500	595	842	11
distribución	186	491	234	500	595	842	11
normal	236	491	264	500	595	842	11
20	265	488	271	494	595	842	11
,	271	491	274	500	595	842	11
como	276	491	298	500	595	842	11
se	301	491	309	500	595	842	11
presenta	312	491	345	500	595	842	11
en	347	491	357	500	595	842	11
la	359	491	367	500	595	842	11
siguiente	369	491	405	500	595	842	11
ecuación:	408	491	446	500	595	842	11
PD	241	516	253	525	595	842	11
	255	513	260	525	595	842	11
N	263	516	269	525	595	842	11
	271	511	274	526	595	842	11
d	274	516	279	525	595	842	11
	280	511	283	526	595	842	11
(11)	522	516	539	525	595	842	11
3.2.	57	540	72	549	595	842	11
Modelos	75	540	111	549	595	842	11
en	113	540	123	549	595	842	11
su	126	540	135	549	595	842	11
forma	138	540	164	549	595	842	11
reducida	166	540	204	549	595	842	11
De	57	559	68	568	595	842	11
acuerdo	71	559	103	568	595	842	11
a	105	559	110	568	595	842	11
Saunders	113	559	149	568	595	842	11
y	152	559	157	568	595	842	11
Allen	160	559	182	568	595	842	11
[3]	185	559	196	568	595	842	11
los	199	559	211	568	595	842	11
modelos	214	559	247	568	595	842	11
en	250	559	259	568	595	842	11
su	262	559	271	568	595	842	11
forma	274	559	297	568	595	842	11
reducida	300	559	335	568	595	842	11
utilizan	337	559	367	568	595	842	11
información	370	559	419	568	595	842	11
de	422	559	431	568	595	842	11
mercado	434	559	468	568	595	842	11
sobre	471	559	493	568	595	842	11
los	496	559	507	568	595	842	11
precios	510	559	539	568	595	842	11
de	57	570	66	579	595	842	11
la	71	570	78	579	595	842	11
deuda	82	570	106	579	595	842	11
y	110	570	115	579	595	842	11
de	120	570	129	579	595	842	11
otros	134	570	154	579	595	842	11
títulos	158	570	183	579	595	842	11
para	188	570	205	579	595	842	11
determinar	209	570	252	579	595	842	11
la	257	570	264	579	595	842	11
probabilidad	268	570	319	579	595	842	11
de	324	570	333	579	595	842	11
incumplimiento,	338	570	403	579	595	842	11
sin	408	570	419	579	595	842	11
embargo,	424	570	462	579	595	842	11
estos	466	570	486	579	595	842	11
modelos	491	570	524	579	595	842	11
no	529	570	539	579	595	842	11
proveen	57	582	89	591	595	842	11
una	92	582	106	591	595	842	11
explicación	110	582	156	591	595	842	11
económica	159	582	202	591	595	842	11
que	205	582	220	591	595	842	11
determine	223	582	263	591	595	842	11
la	266	582	274	591	595	842	11
causalidad	277	582	319	591	595	842	11
entre	323	582	342	591	595	842	11
precios	346	582	375	591	595	842	11
y	378	582	383	591	595	842	11
rendimientos,	386	582	441	591	595	842	11
se	444	582	452	591	595	842	11
considera	455	582	494	591	595	842	11
al	497	582	504	591	595	842	11
proceso	508	582	539	591	595	842	11
de	57	593	66	602	595	842	11
incumplimiento	69	593	132	602	595	842	11
como	136	593	158	602	595	842	11
exógeno	161	593	195	602	595	842	11
y	198	593	203	602	595	842	11
observable	206	593	249	602	595	842	11
a	252	593	257	602	595	842	11
partir	260	593	282	602	595	842	11
de	285	593	294	602	595	842	11
una	297	593	311	602	595	842	11
prima	315	593	338	602	595	842	11
de	341	593	350	602	595	842	11
incumplimiento	354	593	417	602	595	842	11
que	420	593	434	602	595	842	11
se	437	593	446	602	595	842	11
encuentra	449	593	488	602	595	842	11
reflejada	491	593	526	602	595	842	11
en	529	593	539	602	595	842	11
los	57	605	68	614	595	842	11
precios	71	605	100	614	595	842	11
de	102	605	112	614	595	842	11
los	114	605	126	614	595	842	11
bonos	128	605	152	614	595	842	11
y	155	605	160	614	595	842	11
está	162	605	178	614	595	842	11
incluida	180	605	212	614	595	842	11
en	215	605	224	614	595	842	11
sus	227	605	240	614	595	842	11
rendimientos.	242	605	297	614	595	842	11
En	57	624	68	633	595	842	11
un	71	624	81	633	595	842	11
mercado	84	624	119	633	595	842	11
que	122	624	137	633	595	842	11
se	140	624	148	633	595	842	11
encuentra	152	624	191	633	595	842	11
en	194	624	203	633	595	842	11
equilibrio	207	624	246	633	595	842	11
(libre	249	624	271	633	595	842	11
de	274	624	284	633	595	842	11
oportunidades	287	624	343	633	595	842	11
de	347	624	356	633	595	842	11
arbitraje),	360	624	399	633	595	842	11
los	402	624	414	633	595	842	11
rendimientos	417	624	469	633	595	842	11
esperados	472	624	512	633	595	842	11
en	515	624	525	633	595	842	11
un	528	624	538	633	595	842	11
activo	57	636	81	645	595	842	11
riesgoso	87	636	120	645	595	842	11
deberá	126	636	152	645	595	842	11
ser	158	636	170	645	595	842	11
igual	175	636	195	645	595	842	11
a	201	636	205	645	595	842	11
los	211	636	223	645	595	842	11
rendimientos	228	636	280	645	595	842	11
de	286	636	295	645	595	842	11
un	301	636	311	645	595	842	11
activo	317	636	341	645	595	842	11
libre	347	636	365	645	595	842	11
de	371	636	380	645	595	842	11
riesgo	386	636	410	645	595	842	11
más	416	636	432	645	595	842	11
una	438	636	452	645	595	842	11
prima	458	636	481	645	595	842	11
de	487	636	496	645	595	842	11
riesgo	502	636	526	645	595	842	11
21	528	634	535	640	595	842	11
.	536	636	539	645	595	842	11
Específicamente,	57	647	125	656	595	842	11
de	128	647	137	656	595	842	11
acuerdo	140	647	172	656	595	842	11
con	174	647	189	656	595	842	11
Vargas	191	647	220	656	595	842	11
[44]	222	647	239	656	595	842	11
los	242	647	254	656	595	842	11
rendimientos	256	647	308	656	595	842	11
observados	311	647	356	656	595	842	11
en	359	647	368	656	595	842	11
la	371	647	378	656	595	842	11
deuda	381	647	404	656	595	842	11
riesgosa	407	647	440	656	595	842	11
se	443	647	451	656	595	842	11
pueden	454	647	482	656	595	842	11
descomponer	485	647	538	656	595	842	11
en	57	659	66	668	595	842	11
la	70	659	77	668	595	842	11
tasa	81	659	97	668	595	842	11
libre	101	659	119	668	595	842	11
de	123	659	132	668	595	842	11
riesgo	136	659	161	668	595	842	11
más	165	659	181	668	595	842	11
una	185	659	199	668	595	842	11
prima	203	659	226	668	595	842	11
de	230	659	240	668	595	842	11
riesgo,	244	659	271	668	595	842	11
en	275	659	284	668	595	842	11
este	288	659	304	668	595	842	11
sentido,	308	659	339	668	595	842	11
los	343	659	355	668	595	842	11
modelos	359	659	393	668	595	842	11
en	397	659	406	668	595	842	11
su	410	659	419	668	595	842	11
forma	423	659	447	668	595	842	11
reducida	451	659	485	668	595	842	11
utilizan	489	659	519	668	595	842	11
esta	523	659	538	668	595	842	11
descomposición	57	670	121	679	595	842	11
en	123	670	133	679	595	842	11
orden	135	670	158	679	595	842	11
de	161	670	170	679	595	842	11
resolver	173	670	205	679	595	842	11
la	207	670	215	679	595	842	11
probabilidad	217	670	268	679	595	842	11
de	270	670	280	679	595	842	11
incumplimiento,	282	670	348	679	595	842	11
las	350	670	362	679	595	842	11
tasas	365	670	384	679	595	842	11
de	386	670	396	679	595	842	11
recuperación	398	670	450	679	595	842	11
(recovery	453	670	491	679	595	842	11
rates)	494	670	517	679	595	842	11
y	519	670	524	679	595	842	11
los	527	670	539	679	595	842	11
precios	57	682	86	691	595	842	11
de	88	682	98	691	595	842	11
la	100	682	107	691	595	842	11
deuda	110	682	134	691	595	842	11
riesgosa.	136	682	171	691	595	842	11
Saunders	57	701	93	710	595	842	11
y	97	701	101	710	595	842	11
Allen	105	701	127	710	595	842	11
[3]	130	701	142	710	595	842	11
establecen	145	701	186	710	595	842	11
que	190	701	204	710	595	842	11
se	207	701	215	710	595	842	11
puede	219	701	243	710	595	842	11
considerar	246	701	287	710	595	842	11
el	291	701	298	710	595	842	11
caso	301	701	319	710	595	842	11
de	322	701	331	710	595	842	11
un	334	701	344	710	595	842	11
bono	347	701	367	710	595	842	11
con	371	701	385	710	595	842	11
maduración	388	701	435	710	595	842	11
a	438	701	443	710	595	842	11
un	446	701	456	710	595	842	11
año,	459	701	476	710	595	842	11
cuyo	479	701	499	710	595	842	11
precio	502	701	527	710	595	842	11
se	530	701	539	710	595	842	11
puede	57	713	81	722	595	842	11
calcular	83	713	115	722	595	842	11
a	117	713	122	722	595	842	11
partir	124	713	146	722	595	842	11
de	148	713	158	722	595	842	11
la	160	713	167	722	595	842	11
siguiente	170	713	206	722	595	842	11
ecuación:	208	713	247	722	595	842	11
20	57	750	62	754	595	842	11
21	57	759	62	764	595	842	11
Parte	64	751	80	759	595	842	11
de	82	751	90	759	595	842	11
los	92	751	101	759	595	842	11
supuestos	103	751	134	759	595	842	11
del	136	751	146	759	595	842	11
modelo	148	751	172	759	595	842	11
de	174	751	181	759	595	842	11
BS	183	751	193	759	595	842	11
es	195	751	202	759	595	842	11
que	204	751	216	759	595	842	11
los	217	751	227	759	595	842	11
rendimientos	229	751	271	759	595	842	11
siguen	273	751	294	759	595	842	11
una	296	751	307	759	595	842	11
distribución	309	751	347	759	595	842	11
log	349	751	360	759	595	842	11
normal.	361	751	386	759	595	842	11
Arrow	65	761	86	768	595	842	11
(1953)	91	761	112	768	595	842	11
planteó	117	761	140	768	595	842	11
el	145	761	150	768	595	842	11
uso	155	761	166	768	595	842	11
de	171	761	178	768	595	842	11
probabilidades	183	761	230	768	595	842	11
neutrales	235	761	264	768	595	842	11
al	268	761	274	768	595	842	11
riesgo	279	761	298	768	595	842	11
para	303	761	316	768	595	842	11
valorar	321	761	344	768	595	842	11
activos	348	761	371	768	595	842	11
riesgosos,	376	761	407	768	595	842	11
sin	412	761	421	768	595	842	11
embargo,	426	761	456	768	595	842	11
la	461	761	466	768	595	842	11
literatura	471	761	500	768	595	842	11
financiera,	505	761	539	768	595	842	11
tradicionalmente	66	770	119	777	595	842	11
plantea	121	770	145	777	595	842	11
el	147	770	152	777	595	842	11
uso	154	770	165	777	595	842	11
de	167	770	175	777	595	842	11
de	177	770	185	777	595	842	11
tasas	186	770	202	777	595	842	11
de	204	770	212	777	595	842	11
rendimiento	214	770	252	777	595	842	11
ajustadas	254	770	284	777	595	842	11
al	285	770	291	777	595	842	11
riesgo	293	770	313	777	595	842	11
Vargas	315	770	337	777	595	842	11
[44]	339	770	353	777	595	842	11
para	355	770	369	777	595	842	11
descontar	371	770	401	777	595	842	11
los	403	770	413	777	595	842	11
flujos	415	770	433	777	595	842	11
de	435	770	443	777	595	842	11
un	444	770	452	777	595	842	11
activo.	454	770	476	777	595	842	11
54	57	796	67	806	595	842	11
UPB	261	796	278	806	595	842	11
-	280	796	283	806	595	842	11
INVESTIGACIÓN	285	796	350	806	595	842	11
&	352	796	359	806	595	842	11
DESARROLLO,	361	796	418	806	595	842	11
No.	420	796	434	806	595	842	11
14,	437	796	449	806	595	842	11
Vol.	451	796	467	806	595	842	11
1:	469	796	477	806	595	842	11
44	480	796	490	806	595	842	11
–	492	796	497	806	595	842	11
65	499	796	509	806	595	842	11
(2014)	511	796	538	806	595	842	11
ESTRUCTURA	225	38	279	48	595	842	12
DE	281	38	292	48	595	842	12
CAPITAL	294	38	328	48	595	842	12
ÓPTIMA…	330	38	370	48	595	842	12
P	241	86	247	94	595	842	12
0	246	91	249	96	595	842	12
	253	83	258	94	595	842	12
FV	268	80	280	88	595	842	12
	262	87	265	103	595	842	12
1	264	93	269	102	595	842	12
	270	90	276	102	595	842	12
y	279	93	283	102	595	842	12
	284	87	287	103	595	842	12
(12)	522	85	539	94	595	842	12
donde	57	115	81	124	595	842	12
FV	84	115	96	124	595	842	12
representa	99	115	140	124	595	842	12
el	142	115	150	124	595	842	12
valor	152	115	173	124	595	842	12
de	175	115	185	124	595	842	12
carátula	187	115	219	124	595	842	12
del	221	115	233	124	595	842	12
bono	236	115	256	124	595	842	12
o	258	115	263	124	595	842	12
valor	266	115	286	124	595	842	12
principal,	289	115	327	124	595	842	12
y	329	115	334	124	595	842	12
es	337	115	345	124	595	842	12
la	347	115	355	124	595	842	12
tasa	357	115	373	124	595	842	12
de	375	115	385	124	595	842	12
rendimiento	387	115	435	124	595	842	12
al	438	115	445	124	595	842	12
vencimiento	448	115	497	124	595	842	12
22	498	113	504	119	595	842	12
.	504	115	507	124	595	842	12
El	57	135	66	144	595	842	12
precio	68	135	93	144	595	842	12
del	96	135	109	144	595	842	12
mismo	112	135	138	144	595	842	12
Bono	142	135	163	144	595	842	12
sería	166	135	185	144	595	842	12
equivalente	188	135	234	144	595	842	12
a	237	135	241	144	595	842	12
descontar	244	135	282	144	595	842	12
el	285	135	292	144	595	842	12
valor	295	135	316	144	595	842	12
de	319	135	328	144	595	842	12
carátula	331	135	363	144	595	842	12
a	366	135	370	144	595	842	12
una	373	135	388	144	595	842	12
tasa	391	135	406	144	595	842	12
libre	409	135	427	144	595	842	12
de	430	135	440	144	595	842	12
riesgo,	443	135	469	144	595	842	12
incorporando	472	135	526	144	595	842	12
un	528	135	538	144	595	842	12
ajuste	57	147	80	156	595	842	12
en	84	147	93	156	595	842	12
el	96	147	104	156	595	842	12
flujo	107	147	126	156	595	842	12
esperado	130	147	165	156	595	842	12
por	169	147	182	156	595	842	12
la	186	147	193	156	595	842	12
tasa	197	147	212	156	595	842	12
de	216	147	225	156	595	842	12
recuperación	229	147	280	156	595	842	12
la	284	147	291	156	595	842	12
cual	295	147	311	156	595	842	12
dependerá	315	147	356	156	595	842	12
de	360	147	369	156	595	842	12
la	373	147	380	156	595	842	12
probabilidad	384	147	434	156	595	842	12
de	438	147	447	156	595	842	12
incumplimiento,	451	147	516	156	595	842	12
tal	520	147	530	156	595	842	12
y	534	147	539	156	595	842	12
como	57	158	79	167	595	842	12
se	81	158	90	167	595	842	12
puede	92	158	116	167	595	842	12
observar	119	158	153	167	595	842	12
en	155	158	165	167	595	842	12
la	167	158	175	167	595	842	12
siguiente	177	158	213	167	595	842	12
ecuación:	216	158	254	167	595	842	12
P	241	185	247	193	595	842	12
0	245	189	248	194	595	842	12
	251	182	256	193	595	842	12
FV	259	179	270	186	595	842	12
	272	174	275	188	595	842	12
1	275	179	279	186	595	842	12
	280	176	285	186	595	842	12
PD	287	179	299	186	595	842	12
	300	174	303	188	595	842	12
1	270	192	274	199	595	842	12
	275	189	280	199	595	842	12
rf	282	192	288	199	595	842	12
(13)	522	183	539	192	595	842	12
donde	57	212	81	221	595	842	12
PD	84	212	96	221	595	842	12
representa	99	212	140	221	595	842	12
la	142	212	150	221	595	842	12
probabilidad	152	212	203	221	595	842	12
de	205	212	215	221	595	842	12
incumplimiento,	217	212	283	221	595	842	12
rf	285	212	292	221	595	842	12
es	294	212	303	221	595	842	12
la	305	212	312	221	595	842	12
tasa	315	212	330	221	595	842	12
libre	333	212	351	221	595	842	12
de	354	212	363	221	595	842	12
riesgo	366	212	390	221	595	842	12
23	391	210	397	216	595	842	12
.	397	212	400	221	595	842	12
Tomando	57	232	95	241	595	842	12
en	98	232	107	241	595	842	12
cuenta	110	232	136	241	595	842	12
que	140	232	154	241	595	842	12
tanto	157	232	177	241	595	842	12
precios,	180	232	212	241	595	842	12
el	215	232	222	241	595	842	12
rendimiento	225	232	273	241	595	842	12
al	276	232	283	241	595	842	12
vencimiento	287	232	336	241	595	842	12
como	339	232	361	241	595	842	12
la	364	232	371	241	595	842	12
tasa	374	232	390	241	595	842	12
libre	393	232	411	241	595	842	12
de	414	232	424	241	595	842	12
riesgo	427	232	451	241	595	842	12
son	454	232	468	241	595	842	12
datos	471	232	492	241	595	842	12
conocidos,	495	232	538	241	595	842	12
en	57	244	66	253	595	842	12
la	69	244	76	253	595	842	12
siguiente	78	244	114	253	595	842	12
ecuación	117	244	152	253	595	842	12
se	155	244	163	253	595	842	12
presenta	166	244	199	253	595	842	12
el	201	244	209	253	595	842	12
cálculo	211	244	240	253	595	842	12
de	243	244	252	253	595	842	12
la	254	244	262	253	595	842	12
probabilidad	264	244	315	253	595	842	12
de	318	244	327	253	595	842	12
incumplimiento	330	244	393	253	595	842	12
de	395	244	405	253	595	842	12
la	407	244	414	253	595	842	12
Deuda.	417	244	446	253	595	842	12
PD	241	270	253	277	595	842	12
	255	267	260	277	595	842	12
1	261	270	266	277	595	842	12
	267	267	272	277	595	842	12
1	273	264	278	272	595	842	12
	278	261	283	272	595	842	12
rf	285	264	291	272	595	842	12
1	274	277	279	284	595	842	12
	280	274	285	284	595	842	12
y	288	277	292	284	595	842	12
(14)	522	268	539	277	595	842	12
4.	57	303	64	312	595	842	12
ESTRUCTURA	70	303	139	312	595	842	12
DE	148	303	162	312	595	842	12
CAPITAL	172	303	217	312	595	842	12
ÓPTIMA	226	303	267	312	595	842	12
DE	277	303	291	312	595	842	12
ACUERDO	300	303	351	312	595	842	12
CON	360	303	382	312	595	842	12
LA	392	303	406	312	595	842	12
TEORÍA	415	303	455	312	595	842	12
ESTÁTICA	464	303	515	312	595	842	12
DE	525	303	538	312	595	842	12
INTERCAMBIO	70	313	144	324	595	842	12
“STATIC	147	313	187	324	595	842	12
TRADE-OFF	189	315	246	324	595	842	12
THEORY”	249	315	294	324	595	842	12
Cuando	57	334	88	343	595	842	12
las	91	334	102	343	595	842	12
empresas	105	334	142	343	595	842	12
toman	145	334	170	343	595	842	12
decisiones	173	334	215	343	595	842	12
sobre	218	334	239	343	595	842	12
apalancamiento	243	334	305	343	595	842	12
financiero,	308	334	351	343	595	842	12
deben	354	334	378	343	595	842	12
balancear	382	334	420	343	595	842	12
el	423	334	430	343	595	842	12
valor	433	334	454	343	595	842	12
de	457	334	466	343	595	842	12
la	470	334	477	343	595	842	12
mejora	480	334	507	343	595	842	12
por	511	334	524	343	595	842	12
los	527	334	539	343	595	842	12
efectos	57	346	85	355	595	842	12
de	89	346	99	355	595	842	12
apalancamiento	103	346	166	355	595	842	12
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por	215	346	228	355	595	842	12
la	232	346	240	355	595	842	12
deducibilidad	244	346	298	355	595	842	12
fiscal	303	346	324	355	595	842	12
de	328	346	338	355	595	842	12
los	342	346	354	355	595	842	12
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respecto	400	346	433	355	595	842	12
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que	524	346	539	355	595	842	12
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los	92	357	103	366	595	842	12
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de	136	357	145	366	595	842	12
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o	246	357	251	366	595	842	12
de	255	357	264	366	595	842	12
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los	304	357	316	366	595	842	12
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de	348	357	357	366	595	842	12
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Juntar	514	357	538	366	595	842	12
todas	57	369	78	378	595	842	12
las	81	369	92	378	595	842	12
piezas	95	369	120	378	595	842	12
de	123	369	133	378	595	842	12
la	136	369	143	378	595	842	12
teoría	146	369	169	378	595	842	12
de	172	369	181	378	595	842	12
Modigliani	184	369	228	378	595	842	12
y	232	369	237	378	595	842	12
Miller,	240	369	267	378	595	842	12
junto	270	369	291	378	595	842	12
con	294	369	308	378	595	842	12
los	311	369	323	378	595	842	12
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los	372	369	384	378	595	842	12
costos	387	369	412	378	595	842	12
de	415	369	424	378	595	842	12
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financieras,	477	369	523	378	595	842	12
los	527	369	538	378	595	842	12
costos	57	380	82	389	595	842	12
de	87	380	96	389	595	842	12
agencia	101	380	132	389	595	842	12
y	137	380	142	389	595	842	12
la	147	380	155	389	595	842	12
información	160	380	209	389	595	842	12
asimétrica,	214	380	257	389	595	842	12
permite	263	380	293	389	595	842	12
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que:	338	380	355	389	595	842	12
a	360	380	365	389	595	842	12
medida	370	380	400	389	595	842	12
que	405	380	419	389	595	842	12
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llega	117	392	136	400	595	842	12
a	140	392	145	400	595	842	12
un	149	392	159	400	595	842	12
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más	191	392	207	400	595	842	12
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del	230	392	242	400	595	842	12
cual	246	392	263	400	595	842	12
nuevos	267	392	296	400	595	842	12
aumentos	300	392	338	400	595	842	12
en	343	392	352	400	595	842	12
el	356	392	364	400	595	842	12
valor	368	392	388	400	595	842	12
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una	407	392	421	400	595	842	12
empresa	426	392	459	400	595	842	12
se	463	392	471	400	595	842	12
compensan	476	392	521	400	595	842	12
por	525	392	539	400	595	842	12
completo	57	403	94	412	595	842	12
por	97	403	110	412	595	842	12
los	114	403	125	412	595	842	12
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negativos	160	403	198	412	595	842	12
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Este	285	403	302	412	595	842	12
punto	306	403	328	412	595	842	12
se	331	403	340	412	595	842	12
conoce	343	403	371	412	595	842	12
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la	400	403	407	412	595	842	12
estructura	411	403	450	412	595	842	12
óptima	453	403	481	412	595	842	12
de	484	403	494	412	595	842	12
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en	529	403	539	412	595	842	12
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la	117	415	124	424	595	842	12
estructura	127	415	166	424	595	842	12
óptima	168	415	196	424	595	842	12
de	199	415	208	424	595	842	12
capital	211	415	237	424	595	842	12
es	240	415	248	424	595	842	12
aquella	251	415	279	424	595	842	12
estructura	282	415	321	424	595	842	12
de	324	415	333	424	595	842	12
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donde	365	415	389	424	595	842	12
se	392	415	400	424	595	842	12
maximiza	403	415	442	424	595	842	12
el	444	415	452	424	595	842	12
valor	454	415	475	424	595	842	12
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la	489	415	496	424	595	842	12
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La	57	434	67	443	595	842	12
teoría	70	434	93	443	595	842	12
del	95	434	107	443	595	842	12
equilibrio	110	434	149	443	595	842	12
estático	151	434	182	443	595	842	12
de	185	434	194	443	595	842	12
la	197	434	204	443	595	842	12
estructura	207	434	246	443	595	842	12
de	248	434	258	443	595	842	12
capital	261	434	287	443	595	842	12
planteada	290	434	328	443	595	842	12
por	331	434	344	443	595	842	12
Kraus	347	434	371	443	595	842	12
y	374	434	379	443	595	842	12
Litzenberg	381	434	424	443	595	842	12
[28]	427	434	444	443	595	842	12
se	446	434	455	443	595	842	12
basa	457	434	475	443	595	842	12
en	478	434	487	443	595	842	12
el	490	434	497	443	595	842	12
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costos	139	446	164	455	595	842	12
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por	211	446	224	455	595	842	12
las	227	446	238	455	595	842	12
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frente	339	446	362	455	595	842	12
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por	510	446	523	455	595	842	12
los	526	446	538	455	595	842	12
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del	84	457	96	466	595	842	12
servicio	99	457	131	466	595	842	12
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la	148	457	155	466	595	842	12
deuda.	158	457	185	466	595	842	12
La	189	457	199	466	595	842	12
teoría	203	457	225	466	595	842	12
de	229	457	238	466	595	842	12
equilibrio	242	457	281	466	595	842	12
estático	284	457	315	466	595	842	12
pone	319	457	338	466	595	842	12
de	342	457	351	466	595	842	12
manifiesto	355	457	397	466	595	842	12
la	400	457	408	466	595	842	12
existencia	411	457	451	466	595	842	12
de	455	457	464	466	595	842	12
una	468	457	482	466	595	842	12
estructura	486	457	525	466	595	842	12
de	529	457	538	466	595	842	12
capital	57	469	83	478	595	842	12
óptima,	88	469	118	478	595	842	12
con	122	469	137	478	595	842	12
una	142	469	156	478	595	842	12
proporción	160	469	204	478	595	842	12
óptima	209	469	236	478	595	842	12
de	241	469	250	478	595	842	12
deuda.	255	469	281	478	595	842	12
El	286	469	295	478	595	842	12
uso	299	469	313	478	595	842	12
óptimo	318	469	346	478	595	842	12
de	350	469	360	478	595	842	12
la	364	469	372	478	595	842	12
deuda	376	469	400	478	595	842	12
se	405	469	413	478	595	842	12
encuentra	417	469	456	478	595	842	12
en	461	469	470	478	595	842	12
el	475	469	482	478	595	842	12
punto	486	469	509	478	595	842	12
donde	514	469	538	478	595	842	12
cualquier	57	480	94	489	595	842	12
deuda	97	480	121	489	595	842	12
adicional	125	480	161	489	595	842	12
haría	165	480	185	489	595	842	12
que	189	480	203	489	595	842	12
los	207	480	218	489	595	842	12
costes	222	480	246	489	595	842	12
de	250	480	259	489	595	842	12
insolvencia	263	480	308	489	595	842	12
financiera	312	480	351	489	595	842	12
sean	355	480	373	489	595	842	12
superiores	376	480	417	489	595	842	12
al	421	480	428	489	595	842	12
beneficio	432	480	469	489	595	842	12
de	472	480	482	489	595	842	12
la	486	480	493	489	595	842	12
protección	497	480	539	489	595	842	12
fiscal	57	492	78	501	595	842	12
adicional.	81	492	120	501	595	842	12
Tal	122	492	136	501	595	842	12
y	138	492	143	501	595	842	12
como	146	492	168	501	595	842	12
se	170	492	179	501	595	842	12
plantea	181	492	210	501	595	842	12
en	213	492	222	501	595	842	12
la	224	492	232	501	595	842	12
siguiente	234	492	270	501	595	842	12
ecuación	273	492	308	501	595	842	12
[38]:	311	492	331	501	595	842	12
V	254	513	259	521	595	842	12
L	259	518	262	522	595	842	12
	265	510	270	521	595	842	12
V	272	513	277	521	595	842	12
U	276	518	280	522	595	842	12
	284	510	288	521	595	842	12
T	290	513	295	521	595	842	12
	297	510	302	521	595	842	12
D	304	513	310	521	595	842	12
	312	510	317	521	595	842	12
VP	318	513	329	521	595	842	12
	330	508	333	522	595	842	12
cdf	334	513	345	521	595	842	12
	347	508	350	522	595	842	12
(15)	522	513	539	521	595	842	12
donde	57	536	81	545	595	842	12
VP(cfd)	84	536	115	545	595	842	12
representa	118	536	159	545	595	842	12
el	161	536	168	545	595	842	12
valor	171	536	192	545	595	842	12
presente	194	536	227	545	595	842	12
de	230	536	239	545	595	842	12
los	242	536	253	545	595	842	12
costos	256	536	281	545	595	842	12
de	283	536	293	545	595	842	12
dificultades	295	536	342	545	595	842	12
financieras.	344	536	391	545	595	842	12
La	57	555	67	564	595	842	12
extensión	71	555	110	564	595	842	12
de	114	555	123	564	595	842	12
la	128	555	135	564	595	842	12
Proposición	139	555	187	564	595	842	12
MM	191	555	209	564	595	842	12
I	213	555	217	564	595	842	12
con	221	555	235	564	595	842	12
impuestos	240	555	280	564	595	842	12
que	284	555	299	564	595	842	12
incorpora	303	555	341	564	595	842	12
el	346	555	353	564	595	842	12
valor	357	555	378	564	595	842	12
presente	382	555	415	564	595	842	12
de	419	555	429	564	595	842	12
los	433	555	445	564	595	842	12
costos	449	555	474	564	595	842	12
de	478	555	488	564	595	842	12
dificultades	492	555	539	564	595	842	12
financieras	57	567	100	576	595	842	12
se	104	567	112	576	595	842	12
representa	115	567	156	576	595	842	12
en	159	567	168	576	595	842	12
la	172	567	179	576	595	842	12
Figura	182	567	208	576	595	842	12
7.	211	567	219	576	595	842	12
La	222	567	232	576	595	842	12
estructura	235	567	275	576	595	842	12
de	278	567	287	576	595	842	12
capital	291	567	317	576	595	842	12
óptima	320	567	348	576	595	842	12
o	351	567	356	576	595	842	12
estructura	359	567	398	576	595	842	12
de	402	567	411	576	595	842	12
capital	414	567	441	576	595	842	12
objetivo,	444	567	479	576	595	842	12
dependerá	482	567	524	576	595	842	12
del	527	567	539	576	595	842	12
riesgo	57	578	81	587	595	842	12
financiero	86	578	126	587	595	842	12
de	132	578	141	587	595	842	12
cada	146	578	165	587	595	842	12
compañía,	169	578	211	587	595	842	12
junto	216	578	236	587	595	842	12
con	241	578	256	587	595	842	12
su	261	578	270	587	595	842	12
situación	275	578	311	587	595	842	12
fiscal,	316	578	340	587	595	842	12
el	345	578	352	587	595	842	12
gobierno	357	578	392	587	595	842	12
corporativo	397	578	443	587	595	842	12
y	449	578	454	587	595	842	12
la	458	578	466	587	595	842	12
transparencia	471	578	524	587	595	842	12
de	529	578	538	587	595	842	12
información	57	590	105	599	595	842	12
de	108	590	118	599	595	842	12
contabilidad	120	590	170	599	595	842	12
financiera,	172	590	215	599	595	842	12
entre	218	590	237	599	595	842	12
otros	240	590	260	599	595	842	12
factores.	263	590	297	599	595	842	12
Sin	300	590	313	599	595	842	12
embargo,	316	590	353	599	595	842	12
lo	356	590	364	599	595	842	12
que	366	590	381	599	595	842	12
se	384	590	392	599	595	842	12
puede	395	590	419	599	595	842	12
afirmar,	421	590	453	599	595	842	12
sobre	456	590	477	599	595	842	12
la	480	590	487	599	595	842	12
base	490	590	508	599	595	842	12
de	511	590	520	599	595	842	12
esta	523	590	538	599	595	842	12
teoría,	57	601	82	610	595	842	12
es	85	601	94	610	595	842	12
que	97	601	112	610	595	842	12
una	115	601	129	610	595	842	12
empresa	133	601	166	610	595	842	12
debe	169	601	188	610	595	842	12
tener	192	601	212	610	595	842	12
en	215	601	225	610	595	842	12
cuenta	228	601	254	610	595	842	12
una	258	601	272	610	595	842	12
serie	275	601	294	610	595	842	12
de	298	601	307	610	595	842	12
factores,	311	601	345	610	595	842	12
incluyendo	348	601	392	610	595	842	12
el	396	601	403	610	595	842	12
riesgo	407	601	431	610	595	842	12
de	434	601	444	610	595	842	12
negocio	447	601	479	610	595	842	12
y	482	601	487	610	595	842	12
los	490	601	502	610	595	842	12
posibles	506	601	538	610	595	842	12
costos	57	613	82	622	595	842	12
de	84	613	94	622	595	842	12
dificultades	96	613	143	622	595	842	12
financieras,	145	613	192	622	595	842	12
en	194	613	203	622	595	842	12
la	206	613	213	622	595	842	12
determinación	216	613	273	622	595	842	12
de	275	613	285	622	595	842	12
su	287	613	296	622	595	842	12
estructura	299	613	338	622	595	842	12
de	340	613	350	622	595	842	12
capital.	352	613	382	622	595	842	12
La	57	632	67	641	595	842	12
alta	70	632	84	641	595	842	12
gerencia	87	632	121	641	595	842	12
utiliza	124	632	148	641	595	842	12
estas	151	632	171	641	595	842	12
herramientas	173	632	225	641	595	842	12
para	228	632	245	641	595	842	12
decidir	248	632	275	641	595	842	12
el	278	632	285	641	595	842	12
nivel	288	632	308	641	595	842	12
de	311	632	320	641	595	842	12
deuda	323	632	347	641	595	842	12
adecuado	349	632	387	641	595	842	12
para	390	632	407	641	595	842	12
una	410	632	424	641	595	842	12
empresa.	427	632	463	641	595	842	12
El	466	632	474	641	595	842	12
beneficio	477	632	514	641	595	842	12
fiscal	517	632	539	641	595	842	12
de	57	644	66	653	595	842	12
la	69	644	76	653	595	842	12
deducción	79	644	120	653	595	842	12
de	123	644	132	653	595	842	12
los	135	644	147	653	595	842	12
gastos	150	644	175	653	595	842	12
por	178	644	191	653	595	842	12
intereses	194	644	229	653	595	842	12
de	232	644	241	653	595	842	12
la	244	644	251	653	595	842	12
deuda	254	644	278	653	595	842	12
debe	281	644	300	653	595	842	12
equilibrarse	303	644	350	653	595	842	12
con	353	644	367	653	595	842	12
el	370	644	377	653	595	842	12
riesgo	380	644	404	653	595	842	12
asociado	407	644	442	653	595	842	12
con	445	644	460	653	595	842	12
el	463	644	470	653	595	842	12
uso	473	644	486	653	595	842	12
de	489	644	499	653	595	842	12
la	502	644	509	653	595	842	12
deuda.	512	644	538	653	595	842	12
El	57	655	66	664	595	842	12
grado	69	655	92	664	595	842	12
de	95	655	105	664	595	842	12
apalancamiento	108	655	171	664	595	842	12
financiero	175	655	215	664	595	842	12
utilizado	219	655	253	664	595	842	12
dependerá	257	655	298	664	595	842	12
de	302	655	311	664	595	842	12
los	315	655	326	664	595	842	12
propietarios	330	655	378	664	595	842	12
y	381	655	386	664	595	842	12
del	390	655	402	664	595	842	12
nivel	405	655	425	664	595	842	12
de	429	655	438	664	595	842	12
aversión	442	655	476	664	595	842	12
al	479	655	486	664	595	842	12
riesgo	490	655	514	664	595	842	12
de	519	655	528	664	595	842	12
la	532	655	539	664	595	842	12
gerencia,	57	667	93	676	595	842	12
así	95	667	107	676	595	842	12
como	109	667	131	676	595	842	12
la	134	667	141	676	595	842	12
estabilidad	143	667	187	676	595	842	12
del	189	667	202	676	595	842	12
clima	204	667	226	676	595	842	12
de	229	667	238	676	595	842	12
negocios	241	667	276	676	595	842	12
de	279	667	288	676	595	842	12
la	291	667	298	676	595	842	12
compañía.	300	667	342	676	595	842	12
En	344	667	355	676	595	842	12
efecto,	358	667	385	676	595	842	12
como	387	667	409	676	595	842	12
la	412	667	419	676	595	842	12
proporción	422	667	466	676	595	842	12
de	468	667	477	676	595	842	12
la	480	667	487	676	595	842	12
deuda	490	667	514	676	595	842	12
en	516	667	525	676	595	842	12
un	528	667	538	676	595	842	12
negocio	57	678	88	687	595	842	12
aumenta,	92	678	128	687	595	842	12
los	132	678	144	687	595	842	12
costos	148	678	173	687	595	842	12
de	177	678	186	687	595	842	12
deuda	190	678	214	687	595	842	12
y	218	678	223	687	595	842	12
capital	226	678	253	687	595	842	12
es	257	678	265	687	595	842	12
probable	269	678	304	687	595	842	12
que	308	678	322	687	595	842	12
también	326	678	359	687	595	842	12
aumenten	363	678	402	687	595	842	12
para	405	678	423	687	595	842	12
compensar	426	678	469	687	595	842	12
el	473	678	481	687	595	842	12
mayor	485	678	510	687	595	842	12
riesgo	514	678	538	687	595	842	12
asociado	57	690	92	699	595	842	12
con	95	690	110	699	595	842	12
mayores	113	690	147	699	595	842	12
niveles	151	690	179	699	595	842	12
de	183	690	193	699	595	842	12
deuda.	196	690	223	699	595	842	12
Estos	226	690	248	699	595	842	12
aumentos	252	690	290	699	595	842	12
de	293	690	303	699	595	842	12
costos	307	690	332	699	595	842	12
reducen	335	690	367	699	595	842	12
o	371	690	376	699	595	842	12
anulan	379	690	406	699	595	842	12
el	410	690	417	699	595	842	12
ahorro	421	690	447	699	595	842	12
en	451	690	460	699	595	842	12
costos	464	690	489	699	595	842	12
debido	493	690	520	699	595	842	12
a	524	690	528	699	595	842	12
la	532	690	539	699	595	842	12
mayor	57	701	82	710	595	842	12
utilización	86	701	128	710	595	842	12
de	132	701	142	710	595	842	12
la	146	701	153	710	595	842	12
deuda,	157	701	183	710	595	842	12
la	187	701	195	710	595	842	12
fuente	198	701	223	710	595	842	12
más	227	701	243	710	595	842	12
barata	247	701	272	710	595	842	12
de	276	701	285	710	595	842	12
financiamiento.	289	701	352	710	595	842	12
El	356	701	364	710	595	842	12
resultado	368	701	405	710	595	842	12
es	409	701	417	710	595	842	12
una	422	701	436	710	595	842	12
forma	440	701	464	710	595	842	12
de	468	701	477	710	595	842	12
U	481	701	488	710	595	842	12
en	493	701	502	710	595	842	12
el	506	701	514	710	595	842	12
costo	518	701	539	710	595	842	12
promedio	57	713	95	722	595	842	12
ponderado	97	713	140	722	595	842	12
de	142	713	152	722	595	842	12
la	154	713	161	722	595	842	12
curva	164	713	186	722	595	842	12
de	188	713	198	722	595	842	12
capital	200	713	227	722	595	842	12
[38],	230	713	249	722	595	842	12
tal	251	713	261	722	595	842	12
y	264	713	269	722	595	842	12
como	271	713	293	722	595	842	12
se	296	713	304	722	595	842	12
puede	307	713	331	722	595	842	12
observar	333	713	368	722	595	842	12
en	370	713	380	722	595	842	12
Figura	382	713	408	722	595	842	12
8.	411	713	418	722	595	842	12
22	57	750	62	754	595	842	12
23	57	768	62	773	595	842	12
En	64	751	73	759	595	842	12
realidad	75	751	101	759	595	842	12
esta	104	751	116	759	595	842	12
representa	119	751	151	759	595	842	12
una	154	751	165	759	595	842	12
tasa	168	751	180	759	595	842	12
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que	199	751	210	759	595	842	12
para	213	751	227	759	595	842	12
el	229	751	235	759	595	842	12
caso	238	751	252	759	595	842	12
de	254	751	262	759	595	842	12
un	264	751	272	759	595	842	12
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un	300	751	308	759	595	842	12
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cupón	328	751	348	759	595	842	12
cero	350	751	364	759	595	842	12
es	367	751	373	759	595	842	12
igual	376	751	392	759	595	842	12
al	394	751	400	759	595	842	12
rendimiento	403	751	441	759	595	842	12
al	444	751	450	759	595	842	12
vencimiento,	452	751	494	759	595	842	12
sin	497	751	506	759	595	842	12
embargo,	509	751	539	759	595	842	12
para	66	761	80	768	595	842	12
instrumentos	81	761	123	768	595	842	12
con	125	761	136	768	595	842	12
maduraciones	138	761	183	768	595	842	12
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a	214	761	217	768	595	842	12
un	219	761	227	768	595	842	12
año	229	761	241	768	595	842	12
para	243	761	257	768	595	842	12
calcular	259	761	284	768	595	842	12
la	286	761	292	768	595	842	12
tasa	294	761	306	768	595	842	12
spot	308	761	322	768	595	842	12
se	324	761	330	768	595	842	12
deberá	332	761	354	768	595	842	12
aplicar	356	761	377	768	595	842	12
un	379	761	387	768	595	842	12
procedimiento	389	761	436	768	595	842	12
conocido	437	761	467	768	595	842	12
como	469	761	487	768	595	842	12
Bootstraping..	489	761	534	768	595	842	12
Esta	64	770	78	777	595	842	12
tasa	80	770	92	777	595	842	12
es	94	770	101	777	595	842	12
la	103	770	108	777	595	842	12
tasa	110	770	123	777	595	842	12
de	125	770	132	777	595	842	12
rendimiento	134	770	173	777	595	842	12
de	175	770	183	777	595	842	12
los	184	770	194	777	595	842	12
títulos	196	770	216	777	595	842	12
más	218	770	231	777	595	842	12
seguros	233	770	257	777	595	842	12
representados	259	770	303	777	595	842	12
por	305	770	316	777	595	842	12
las	318	770	327	777	595	842	12
letras	329	770	346	777	595	842	12
del	348	770	358	777	595	842	12
Tesoro	360	770	382	777	595	842	12
Americano	384	770	419	777	595	842	12
(T-Bills).	421	770	452	777	595	842	12
UPB	57	796	74	806	595	842	12
-	76	796	79	806	595	842	12
INVESTIGACIÓN	81	796	146	806	595	842	12
&	148	796	155	806	595	842	12
DESARROLLO,	157	796	213	806	595	842	12
No.	216	796	230	806	595	842	12
14,	232	796	245	806	595	842	12
Vol.	247	796	263	806	595	842	12
1:	265	796	273	806	595	842	12
44	275	796	285	806	595	842	12
–	288	796	293	806	595	842	12
65	295	796	305	806	595	842	12
(2014)	307	796	334	806	595	842	12
55	526	796	536	806	595	842	12
VARGAS	281	38	314	48	595	842	13
Figura	126	317	154	326	595	842	13
7	157	317	162	326	595	842	13
-	165	317	168	326	595	842	13
Teoría	170	317	197	326	595	842	13
estática	199	317	229	326	595	842	13
de	231	317	241	326	595	842	13
intercambio	243	317	291	326	595	842	13
y	294	317	299	326	595	842	13
los	301	317	313	326	595	842	13
costos	315	317	340	326	595	842	13
de	343	317	352	326	595	842	13
dificultades	355	317	401	326	595	842	13
financieras	404	317	447	326	595	842	13
[38].	450	317	470	326	595	842	13
Figura	104	534	133	543	595	842	13
8	136	534	140	543	595	842	13
-	143	534	146	543	595	842	13
Teoría	149	534	175	543	595	842	13
estática	177	534	207	543	595	842	13
de	210	534	219	543	595	842	13
intercambio,	222	534	272	543	595	842	13
costo	274	534	295	543	595	842	13
de	298	534	307	543	595	842	13
capital,	310	534	339	543	595	842	13
costo	342	534	363	543	595	842	13
de	365	534	375	543	595	842	13
patrimonio	377	534	421	543	595	842	13
y	423	534	428	543	595	842	13
costo	431	534	452	543	595	842	13
de	454	534	464	543	595	842	13
deuda	466	534	490	543	595	842	13
[38].	493	534	513	543	595	842	13
Cuando	57	557	88	566	595	842	13
una	91	557	105	566	595	842	13
empresa	108	557	141	566	595	842	13
identifica	144	557	182	566	595	842	13
su	185	557	193	566	595	842	13
estructura	196	557	236	566	595	842	13
de	238	557	248	566	595	842	13
capital	251	557	277	566	595	842	13
más	280	557	296	566	595	842	13
apropiada,	299	557	341	566	595	842	13
podrá	344	557	367	566	595	842	13
adoptar	369	557	399	566	595	842	13
ésta	402	557	418	566	595	842	13
como	421	557	443	566	595	842	13
su	445	557	454	566	595	842	13
estructura	457	557	497	566	595	842	13
de	499	557	509	566	595	842	13
capital	512	557	538	566	595	842	13
objetivo.	57	569	92	578	595	842	13
Dado	95	569	116	578	595	842	13
que	119	569	134	578	595	842	13
la	136	569	144	578	595	842	13
gerencia	147	569	180	578	595	842	13
puede	183	569	207	578	595	842	13
aprovechar	210	569	254	578	595	842	13
las	257	569	268	578	595	842	13
oportunidades	271	569	328	578	595	842	13
a	330	569	335	578	595	842	13
corto	338	569	358	578	595	842	13
plazo	361	569	383	578	595	842	13
en	386	569	395	578	595	842	13
una	398	569	412	578	595	842	13
u	415	569	420	578	595	842	13
otra	423	569	438	578	595	842	13
fuente	441	569	466	578	595	842	13
de	469	569	478	578	595	842	13
financiación	481	569	530	578	595	842	13
y	533	569	538	578	595	842	13
por	57	580	70	589	595	842	13
las	75	580	86	589	595	842	13
fluctuaciones	90	580	143	589	595	842	13
del	148	580	160	589	595	842	13
valor	165	580	185	589	595	842	13
de	190	580	199	589	595	842	13
mercado	204	580	238	589	595	842	13
que	243	580	257	589	595	842	13
afectan	262	580	291	589	595	842	13
continuamente	295	580	354	589	595	842	13
la	359	580	366	589	595	842	13
estructura	370	580	410	589	595	842	13
de	414	580	424	589	595	842	13
capital	428	580	455	589	595	842	13
de	459	580	469	589	595	842	13
la	474	580	481	589	595	842	13
compañía,	485	580	526	589	595	842	13
la	531	580	538	589	595	842	13
estructura	57	592	96	601	595	842	13
de	99	592	108	601	595	842	13
capital	111	592	137	601	595	842	13
de	140	592	149	601	595	842	13
una	152	592	166	601	595	842	13
empresa	169	592	202	601	595	842	13
en	205	592	214	601	595	842	13
cualquier	217	592	254	601	595	842	13
punto	257	592	279	601	595	842	13
en	282	592	291	601	595	842	13
el	294	592	301	601	595	842	13
tiempo	304	592	332	601	595	842	13
puede	334	592	358	601	595	842	13
diferir	361	592	386	601	595	842	13
de	388	592	398	601	595	842	13
la	400	592	407	601	595	842	13
de	410	592	419	601	595	842	13
destino	422	592	451	601	595	842	13
24	451	590	458	595	595	842	13
.	458	592	460	601	595	842	13
Además,	463	592	498	601	595	842	13
puede	501	592	524	601	595	842	13
ser	527	592	539	601	595	842	13
poco	57	603	76	612	595	842	13
práctica	79	603	110	612	595	842	13
(debido	113	603	143	612	595	842	13
a	146	603	150	612	595	842	13
las	153	603	164	612	595	842	13
condiciones	167	603	214	612	595	842	13
del	217	603	229	612	595	842	13
mercado	232	603	266	612	595	842	13
por	269	603	282	612	595	842	13
lo	285	603	293	612	595	842	13
que	295	603	310	612	595	842	13
es	312	603	321	612	595	842	13
aconsejable	323	603	370	612	595	842	13
reunir	373	603	396	612	595	842	13
capital)	399	603	429	612	595	842	13
y	432	603	437	612	595	842	13
caro	439	603	456	612	595	842	13
(debido	459	603	490	612	595	842	13
a	492	603	497	612	595	842	13
los	499	603	511	612	595	842	13
costos	513	603	538	612	595	842	13
de	57	615	66	624	595	842	13
flotación)	70	615	109	624	595	842	13
para	113	615	130	624	595	842	13
una	134	615	149	624	595	842	13
empresa	153	615	186	624	595	842	13
mantener	190	615	227	624	595	842	13
continuamente	231	615	290	624	595	842	13
su	294	615	303	624	595	842	13
estructura	307	615	346	624	595	842	13
objetivo.	350	615	386	624	595	842	13
Sin	390	615	403	624	595	842	13
embargo,	407	615	445	624	595	842	13
siempre	449	615	480	624	595	842	13
y	485	615	490	624	595	842	13
cuando	493	615	522	624	595	842	13
los	526	615	538	624	595	842	13
supuestos	57	626	95	635	595	842	13
del	98	626	110	635	595	842	13
análisis	113	626	143	635	595	842	13
y	146	626	151	635	595	842	13
el	153	626	161	635	595	842	13
objetivo	163	626	196	635	595	842	13
no	199	626	209	635	595	842	13
se	212	626	220	635	595	842	13
hayan	223	626	247	635	595	842	13
modificado,	249	626	297	635	595	842	13
los	300	626	312	635	595	842	13
analistas	315	626	349	635	595	842	13
y	352	626	357	635	595	842	13
la	360	626	367	635	595	842	13
gestión	370	626	398	635	595	842	13
deberían	401	626	436	635	595	842	13
centrarse	438	626	474	635	595	842	13
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la	489	626	496	635	595	842	13
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Hovakimian,	57	79	108	88	595	842	14
A.	112	79	122	88	595	842	14
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[22]	151	79	167	88	595	842	14
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la	491	102	499	111	595	842	14
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la	294	136	301	145	595	842	14
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la	69	148	76	157	595	842	14
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la	232	148	239	157	595	842	14
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para	327	266	344	275	595	842	14
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Proposiciones	282	278	338	287	595	842	14
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y	534	278	539	287	595	842	14
Miller	57	289	82	298	595	842	14
y	85	289	90	298	595	842	14
se	93	289	101	298	595	842	14
analizó	105	289	133	298	595	842	14
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Calculado	270	544	311	553	595	842	14
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una	338	544	352	553	595	842	14
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Fuente:	270	567	297	575	595	842	14
MSCI	299	567	321	575	595	842	14
Index	324	567	344	575	595	842	14
Performance	346	567	392	575	595	842	14
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Fuente:	270	601	297	609	595	842	14
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Fuente:	57	629	86	637	595	842	14
Datos	88	629	109	637	595	842	14
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el	76	651	83	660	595	842	14
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la	185	651	193	660	595	842	14
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la	354	651	361	660	595	842	14
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la	281	663	288	672	595	842	14
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la	408	663	416	672	595	842	14
Tabla	418	663	441	672	595	842	14
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Para	57	687	75	696	595	842	14
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la	259	687	266	696	595	842	14
valoración	270	687	312	696	595	842	14
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van	116	698	131	707	595	842	14
desde	133	698	156	707	595	842	14
0%	159	698	172	707	595	842	14
hasta	174	698	195	707	595	842	14
90%	197	698	216	707	595	842	14
29	216	696	222	702	595	842	14
,	222	698	225	707	595	842	14
obteniendo	227	698	272	707	595	842	14
los	274	698	286	707	595	842	14
resultados	288	698	329	707	595	842	14
que	331	698	346	707	595	842	14
se	348	698	357	707	595	842	14
presentan	359	698	397	707	595	842	14
en	400	698	409	707	595	842	14
la	412	698	419	707	595	842	14
Tabla	422	698	444	707	595	842	14
5.	447	698	454	707	595	842	14
25	57	728	63	734	595	842	14
Ver	65	732	77	740	595	842	14
Vargas	79	732	102	740	595	842	14
[45].	104	732	120	740	595	842	14
Para	64	742	78	749	595	842	14
el	80	742	86	749	595	842	14
presente	88	742	114	749	595	842	14
trabajo	116	742	139	749	595	842	14
no	140	742	149	749	595	842	14
se	151	742	157	749	595	842	14
incluyó	159	742	183	749	595	842	14
la	185	742	191	749	595	842	14
prima	193	742	212	749	595	842	14
de	214	742	221	749	595	842	14
riesgo	223	742	243	749	595	842	14
país	245	742	258	749	595	842	14
en	260	742	267	749	595	842	14
la	269	742	275	749	595	842	14
estimación	277	742	311	749	595	842	14
del	313	742	323	749	595	842	14
costo	325	742	342	749	595	842	14
del	344	742	354	749	595	842	14
capital.	356	742	379	749	595	842	14
27	57	750	62	754	595	842	14
Se	64	751	72	759	595	842	14
ajustó	74	751	93	759	595	842	14
el	95	751	101	759	595	842	14
EBIT	103	751	121	759	595	842	14
a	123	751	126	759	595	842	14
fin	129	751	138	759	595	842	14
de	140	751	147	759	595	842	14
que	149	751	161	759	595	842	14
la	163	751	169	759	595	842	14
valoración	171	751	205	759	595	842	14
se	207	751	214	759	595	842	14
aproxime	216	751	246	759	595	842	14
al	248	751	254	759	595	842	14
valor	256	751	272	759	595	842	14
de	274	751	282	759	595	842	14
intrínseco	284	751	316	759	595	842	14
presentado	318	751	353	759	595	842	14
por	355	751	366	759	595	842	14
Vargas	368	751	390	759	595	842	14
[45]	393	751	406	759	595	842	14
cuando	408	751	431	759	595	842	14
los	434	751	443	759	595	842	14
flujos	445	751	463	759	595	842	14
de	465	751	473	759	595	842	14
la	475	751	481	759	595	842	14
empresa	483	751	510	759	595	842	14
si	512	751	517	759	595	842	14
tienen	519	751	539	759	595	842	14
crecimiento.	66	761	105	768	595	842	14
Se	108	761	116	768	595	842	14
debe	118	761	133	768	595	842	14
mencionar	135	761	169	768	595	842	14
que	171	761	183	768	595	842	14
dentro	185	761	205	768	595	842	14
las	208	761	217	768	595	842	14
estimaciones	219	761	260	768	595	842	14
no	262	761	270	768	595	842	14
se	272	761	279	768	595	842	14
incluyó	281	761	305	768	595	842	14
los	307	761	317	768	595	842	14
efectos	319	761	342	768	595	842	14
del	344	761	354	768	595	842	14
impuesto	356	761	385	768	595	842	14
a	387	761	391	768	595	842	14
las	393	761	402	768	595	842	14
Utilidades	404	761	437	768	595	842	14
de	439	761	447	768	595	842	14
las	449	761	458	768	595	842	14
empresas	460	761	490	768	595	842	14
(IUE)	492	761	511	768	595	842	14
sobre	513	761	531	768	595	842	14
el	533	761	539	768	595	842	14
impuesto	66	770	95	777	595	842	14
a	97	770	101	777	595	842	14
las	103	770	111	777	595	842	14
transacciones	113	770	157	777	595	842	14
(IT).	159	770	173	777	595	842	14
26	57	741	62	745	595	842	14
UPB	57	796	74	806	595	842	14
-	76	796	79	806	595	842	14
INVESTIGACIÓN	81	796	146	806	595	842	14
&	148	796	155	806	595	842	14
DESARROLLO,	157	796	213	806	595	842	14
No.	216	796	230	806	595	842	14
14,	232	796	245	806	595	842	14
Vol.	247	796	263	806	595	842	14
1:	265	796	273	806	595	842	14
44	275	796	285	806	595	842	14
–	288	796	293	806	595	842	14
65	295	796	305	806	595	842	14
(2014)	307	796	334	806	595	842	14
57	526	796	536	806	595	842	14
VARGAS	281	38	314	48	595	842	15
TABLA	151	79	182	87	595	842	15
4	184	79	189	87	595	842	15
-	191	79	194	87	595	842	15
PARÁMETROS	196	79	260	87	595	842	15
PARA	262	79	287	87	595	842	15
EL	289	79	301	87	595	842	15
PERIODO	304	79	346	87	595	842	15
INICIAL	348	79	384	87	595	842	15
(EXPRESADO	386	79	445	87	595	842	15
EN	237	89	249	97	595	842	15
MILES	252	89	281	97	595	842	15
DE	283	89	295	97	595	842	15
BOLIVIANOS)	298	89	358	97	595	842	15
Parámetros	178	103	228	112	595	842	15
Gastos	178	115	205	124	595	842	15
Financieros	208	115	255	124	595	842	15
EBIT	178	128	200	137	595	842	15
ajustado	203	128	236	137	595	842	15
Dividendos	178	141	224	150	595	842	15
(D)	227	141	241	150	595	842	15
BVE	178	154	198	163	595	842	15
BVE	178	166	198	175	595	842	15
+	201	166	206	175	595	842	15
BVD	209	166	230	175	595	842	15
Tasa	178	179	197	188	595	842	15
de	200	179	209	188	595	842	15
impuestos	212	179	252	188	595	842	15
Número	178	192	211	201	595	842	15
de	213	192	223	201	595	842	15
acciones	225	192	260	201	595	842	15
(supuesto)	262	192	304	201	595	842	15
Valores	372	103	405	112	595	842	15
7,000	395	115	417	124	595	842	15
237,334	385	128	417	137	595	842	15
88,000	390	141	417	150	595	842	15
1,000,000	377	154	417	163	595	842	15
1,360,000	377	166	417	175	595	842	15
25%	399	179	417	188	595	842	15
1.000	395	192	417	201	595	842	15
Fuente:	174	207	203	215	595	842	15
Datos	205	207	227	215	595	842	15
de	229	207	237	215	595	842	15
Vargas	240	207	265	215	595	842	15
[45].	267	207	285	215	595	842	15
TABLA	72	229	106	238	595	842	15
5	109	229	114	238	595	842	15
–	116	227	121	238	595	842	15
VALORACIÓN	124	229	193	238	595	842	15
DE	196	229	210	238	595	842	15
LA	212	229	226	238	595	842	15
EMPRESA	229	229	277	238	595	842	15
EN	280	229	294	238	595	842	15
DIFERENTES	296	229	360	238	595	842	15
NIVELES	363	229	406	238	595	842	15
DE	409	229	423	238	595	842	15
APALANCAMIENTO	425	229	523	238	595	842	15
(EXPRESADO	196	240	261	249	595	842	15
EN	264	240	278	249	595	842	15
MILES	280	240	312	249	595	842	15
DE	315	240	329	249	595	842	15
BOLIVIANOS)	331	240	399	249	595	842	15
1.	63	256	70	264	595	842	15
Endeudamiento	72	256	133	264	595	842	15
2.	63	268	70	276	595	842	15
Beneficios	72	268	111	276	595	842	15
antes	113	268	132	276	595	842	15
de	134	268	142	276	595	842	15
intereses	145	268	176	276	595	842	15
e	178	268	182	276	595	842	15
impuestos	184	268	221	276	595	842	15
(EBIT)	71	279	97	287	595	842	15
3.	63	290	70	298	595	842	15
Intereses	72	290	104	298	595	842	15
4.	63	303	70	311	595	842	15
Beneficios	72	303	111	311	595	842	15
antes	113	303	132	311	595	842	15
de	134	303	142	311	595	842	15
impuestos	145	303	181	311	595	842	15
(EBT)	183	303	206	311	595	842	15
5.	63	316	70	324	595	842	15
Impuestos	72	316	109	324	595	842	15
a	112	316	116	324	595	842	15
las	118	316	128	324	595	842	15
Utilidades	130	316	167	324	595	842	15
(25%)	169	316	192	324	595	842	15
6.	63	329	70	337	595	842	15
Beneficio	72	329	107	337	595	842	15
después	110	329	138	337	595	842	15
de	140	329	149	337	595	842	15
impuestos	151	329	187	337	595	842	15
(EAT)	190	329	213	337	595	842	15
7.	63	342	70	350	595	842	15
Dividendos	72	342	114	350	595	842	15
=	116	342	121	350	595	842	15
FCFE	123	342	145	350	595	842	15
(Flujo	147	342	169	350	595	842	15
de	171	342	180	350	595	842	15
caja	182	342	196	350	595	842	15
libre	199	342	215	350	595	842	15
del	218	342	229	350	595	842	15
patrimonio)	71	352	113	361	595	842	15
8.	63	364	70	372	595	842	15
Intereses	72	364	104	372	595	842	15
+	106	364	111	372	595	842	15
dividendos	114	364	153	372	595	842	15
(3)	156	364	166	372	595	842	15
+	168	364	173	372	595	842	15
(7)	176	364	186	372	595	842	15
9.	63	377	70	385	595	842	15
Costo	72	377	93	385	595	842	15
de	95	377	104	385	595	842	15
la	106	377	113	385	595	842	15
deuda	115	377	137	385	595	842	15
(rd)	139	377	152	385	595	842	15
10.	63	390	75	398	595	842	15
Costo	77	390	98	398	595	842	15
del	100	390	111	398	595	842	15
Patrimonio	113	390	153	398	595	842	15
(re)	156	390	169	398	595	842	15
10.1	63	403	79	411	595	842	15
MM	81	403	97	411	595	842	15
II	100	403	106	411	595	842	15
con	108	403	121	411	595	842	15
Impuestos	123	403	160	411	595	842	15
10.2	63	416	79	424	595	842	15
Beta	81	416	98	424	595	842	15
Deuda	100	416	124	424	595	842	15
10.3	63	429	79	437	595	842	15
Beta	81	429	98	437	595	842	15
Apalancada	100	429	142	437	595	842	15
10.4	63	442	79	450	595	842	15
Costo	81	442	102	450	595	842	15
del	104	442	116	450	595	842	15
Patrimonio	118	442	158	450	595	842	15
(re)	160	442	173	450	595	842	15
11.	63	455	75	463	595	842	15
Valor	77	455	97	463	595	842	15
de	100	455	108	463	595	842	15
mercado	110	455	141	463	595	842	15
de	143	455	152	463	595	842	15
la	154	455	161	463	595	842	15
deuda	163	455	184	463	595	842	15
D	187	455	193	463	595	842	15
(3)/(9)	195	455	219	463	595	842	15
12.	63	468	75	477	595	842	15
Valor	77	468	97	477	595	842	15
de	100	468	108	477	595	842	15
mercado	110	468	141	477	595	842	15
del	143	468	154	477	595	842	15
patrimonio	157	468	196	477	595	842	15
E	198	468	204	477	595	842	15
(7)/(10)	206	468	234	477	595	842	15
13.	63	481	75	490	595	842	15
Valor	77	481	97	490	595	842	15
de	100	481	108	490	595	842	15
mercado	110	481	141	490	595	842	15
de	143	481	152	490	595	842	15
la	154	481	161	490	595	842	15
empresa	163	481	193	490	595	842	15
(11)+(12)	195	481	230	490	595	842	15
14.	63	495	75	503	595	842	15
Valor	77	495	97	503	595	842	15
contable	100	495	130	503	595	842	15
de	132	495	141	503	595	842	15
la	143	495	149	503	595	842	15
deuda	152	495	173	503	595	842	15
15.	63	508	75	516	595	842	15
Valor	77	508	97	516	595	842	15
contable	100	508	130	516	595	842	15
del	132	508	143	516	595	842	15
patrimonio	146	508	185	516	595	842	15
16.	63	521	75	529	595	842	15
Valor	77	521	97	529	595	842	15
contable	100	521	130	529	595	842	15
de	132	521	141	529	595	842	15
la	143	521	149	529	595	842	15
empresa	152	521	182	529	595	842	15
17.	63	534	75	542	595	842	15
ROA	77	534	96	542	595	842	15
=	98	534	103	542	595	842	15
EBIT	105	534	125	542	595	842	15
(1-T)/(16)	128	534	164	542	595	842	15
18.	63	547	75	555	595	842	15
ROE	77	547	95	555	595	842	15
=	97	547	102	555	595	842	15
EAT/(15)	104	547	139	555	595	842	15
19.	63	560	75	568	595	842	15
Número	77	560	106	568	595	842	15
de	108	560	117	568	595	842	15
acciones	119	560	150	568	595	842	15
en	152	560	161	568	595	842	15
circulación	163	560	203	568	595	842	15
NA	205	560	218	568	595	842	15
20.	63	573	75	581	595	842	15
Cotización	77	573	116	581	595	842	15
de	118	573	127	581	595	842	15
la	129	573	135	581	595	842	15
acción	138	573	161	581	595	842	15
P	163	573	168	581	595	842	15
(12)/(19)	171	573	203	581	595	842	15
sin	205	573	216	581	595	842	15
CDF	218	573	236	581	595	842	15
21.	63	586	75	594	595	842	15
Utilidades	77	586	114	594	595	842	15
por	116	586	128	594	595	842	15
acción	130	586	154	594	595	842	15
EPS	156	586	171	594	595	842	15
(6)/(19)	174	586	202	594	595	842	15
22.	63	599	75	608	595	842	15
Precio	77	599	100	608	595	842	15
/	102	599	105	608	595	842	15
Utilidades	107	599	144	608	595	842	15
por	146	599	158	608	595	842	15
Acción	160	599	186	608	595	842	15
PER	188	599	205	608	595	842	15
23.	63	613	75	621	595	842	15
Endeudamiento	77	613	133	621	595	842	15
contable	136	613	166	621	595	842	15
(14)/(16)	168	613	201	621	595	842	15
24.	63	626	75	634	595	842	15
Endeudamiento	77	626	133	634	595	842	15
de	135	626	144	634	595	842	15
mercado	146	626	177	634	595	842	15
(11)/(13)	179	626	212	634	595	842	15
25.	63	639	75	647	595	842	15
Costo	77	639	98	647	595	842	15
promedio	100	639	134	647	595	842	15
ponderado	137	639	175	647	595	842	15
del	177	639	188	647	595	842	15
capital	190	639	214	647	595	842	15
WACC	71	649	97	657	595	842	15
26.	63	660	75	668	595	842	15
Flujo	77	660	96	668	595	842	15
de	98	660	107	668	595	842	15
Caja	109	660	125	668	595	842	15
Libre	128	660	147	668	595	842	15
de	149	660	158	668	595	842	15
la	160	660	167	668	595	842	15
Firma	169	660	190	668	595	842	15
FCFF	195	660	216	668	595	842	15
=	218	660	223	668	595	842	15
EBIT	71	671	91	679	595	842	15
(1-T)	93	671	112	679	595	842	15
27.	63	682	75	690	595	842	15
Valor	77	682	97	690	595	842	15
de	100	682	108	690	595	842	15
mercado	110	682	141	690	595	842	15
de	143	682	152	690	595	842	15
la	154	682	161	690	595	842	15
empresa	163	682	193	690	595	842	15
(26)/(25)	195	682	228	690	595	842	15
28.	63	695	75	703	595	842	15
Valor	77	695	97	703	595	842	15
presente	100	695	130	703	595	842	15
del	132	695	143	703	595	842	15
escudo	145	695	170	703	595	842	15
fiscal	172	695	192	703	595	842	15
29.	63	708	75	716	595	842	15
MM	77	708	93	716	595	842	15
I	95	708	98	716	595	842	15
con	100	708	113	716	595	842	15
Impuestos	115	708	152	716	595	842	15
0%	258	256	272	264	595	842	15
237,334	255	268	284	276	595	842	15
7%	306	256	319	264	595	842	15
237,334	304	268	334	276	595	842	15
10%	353	256	371	264	595	842	15
237,334	354	268	383	276	595	842	15
20%	403	256	421	264	595	842	15
237,334	404	268	433	276	595	842	15
30%	452	256	470	264	595	842	15
237,334	453	268	483	276	595	842	15
40%	502	256	520	264	595	842	15
237,334	503	268	532	276	595	842	15
0	280	290	284	298	595	842	15
237,334	255	303	284	311	595	842	15
59,333	259	316	284	324	595	842	15
178,000	255	329	284	337	595	842	15
178,000	255	342	284	350	595	842	15
7,000	313	290	334	298	595	842	15
230,334	304	303	334	311	595	842	15
57,583	309	316	334	324	595	842	15
172,750	304	329	334	337	595	842	15
172,750	304	342	334	350	595	842	15
9,520	363	290	383	298	595	842	15
227,814	354	303	383	311	595	842	15
56,953	359	316	383	324	595	842	15
170,860	354	329	383	337	595	842	15
170,860	354	342	383	350	595	842	15
19,040	408	290	433	298	595	842	15
218,294	404	303	433	311	595	842	15
54,573	408	316	433	324	595	842	15
163,720	404	329	433	337	595	842	15
163,720	404	342	433	350	595	842	15
28,560	458	290	483	298	595	842	15
208,774	453	303	483	311	595	842	15
52,193	458	316	483	324	595	842	15
156,580	453	329	483	337	595	842	15
156,580	453	342	483	350	595	842	15
38,080	507	290	532	298	595	842	15
199,254	503	303	532	311	595	842	15
49,813	507	316	532	324	595	842	15
149,440	503	329	532	337	595	842	15
149,440	503	342	532	350	595	842	15
178,000	255	364	284	372	595	842	15
7.00%	261	377	284	385	595	842	15
7.95%	261	390	284	398	595	842	15
7.95%	261	403	284	411	595	842	15
0.00	269	416	284	424	595	842	15
0.99	269	429	284	437	595	842	15
7.95%	261	442	284	450	595	842	15
0	280	455	284	463	595	842	15
2,239,000	248	468	284	477	595	842	15
2,239,000	248	481	284	490	595	842	15
0	280	495	284	503	595	842	15
1,360,000	248	508	284	516	595	842	15
1,360,000	248	521	284	529	595	842	15
13.09%	256	534	284	542	595	842	15
13.09%	256	547	284	555	595	842	15
1,000	264	560	284	568	595	842	15
2239.00	255	573	284	581	595	842	15
178.00	259	586	284	594	595	842	15
12.58	264	599	284	608	595	842	15
0%	272	613	284	621	595	842	15
0%	272	626	284	634	595	842	15
7.95%	261	639	284	647	595	842	15
179,750	304	364	334	372	595	842	15
7.00%	310	377	334	385	595	842	15
7.98%	310	390	334	398	595	842	15
7.98%	310	403	334	411	595	842	15
0.80	318	416	334	424	595	842	15
1.00	318	429	334	437	595	842	15
7.98%	310	442	334	450	595	842	15
100,001	304	455	334	463	595	842	15
2,163,999	298	468	334	477	595	842	15
2,264,000	298	481	334	490	595	842	15
100,001	304	495	334	503	595	842	15
1,259,999	298	508	334	516	595	842	15
1,360,000	298	521	334	529	595	842	15
13.09%	306	534	334	542	595	842	15
13.71%	306	547	334	555	595	842	15
956	320	560	334	568	595	842	15
2264.00	304	573	334	581	595	842	15
180.73	309	586	334	594	595	842	15
12.53	313	599	334	608	595	842	15
7%	322	613	334	621	595	842	15
4%	322	626	334	634	595	842	15
7.86%	310	639	334	647	595	842	15
180,381	354	364	383	372	595	842	15
7.00%	360	377	383	385	595	842	15
8.00%	360	390	383	398	595	842	15
8.00%	360	403	383	411	595	842	15
0.80	368	416	383	424	595	842	15
1.00	368	429	383	437	595	842	15
8.00%	360	442	383	450	595	842	15
136,000	354	455	383	463	595	842	15
2,137,000	347	468	383	477	595	842	15
2,273,000	347	481	383	490	595	842	15
136,000	354	495	383	503	595	842	15
1,224,000	347	508	383	516	595	842	15
1,360,000	347	521	383	529	595	842	15
13.09%	356	534	383	542	595	842	15
13.96%	356	547	383	555	595	842	15
940	370	560	383	568	595	842	15
2273.00	354	573	383	581	595	842	15
181.73	359	586	383	594	595	842	15
12.51	363	599	383	608	595	842	15
10%	367	613	383	621	595	842	15
6%	371	626	383	634	595	842	15
7.83%	360	639	383	647	595	842	15
182,761	404	364	433	372	595	842	15
7.00%	410	377	433	385	595	842	15
8.05%	410	390	433	398	595	842	15
8.05%	410	403	433	411	595	842	15
0.80	417	416	433	424	595	842	15
1.01	417	429	433	437	595	842	15
8.05%	410	442	433	450	595	842	15
272,000	404	455	433	463	595	842	15
2,035,000	397	468	433	477	595	842	15
2,307,000	397	481	433	490	595	842	15
272,000	404	495	433	503	595	842	15
1,088,000	397	508	433	516	595	842	15
1,360,000	397	521	433	529	595	842	15
13.09%	405	534	433	542	595	842	15
15.05%	405	547	433	555	595	842	15
882	420	560	433	568	595	842	15
2307.00	404	573	433	581	595	842	15
185.60	408	586	433	594	595	842	15
12.43	413	599	433	608	595	842	15
20%	417	613	433	621	595	842	15
12%	417	626	433	634	595	842	15
7.72%	410	639	433	647	595	842	15
185,141	453	364	483	372	595	842	15
7.00%	459	377	483	385	595	842	15
8.10%	459	390	483	398	595	842	15
8.10%	459	403	483	411	595	842	15
0.80	467	416	483	424	595	842	15
1.02	467	429	483	437	595	842	15
8.10%	459	442	483	450	595	842	15
408,000	453	455	483	463	595	842	15
1,933,000	447	468	483	477	595	842	15
2,341,000	447	481	483	490	595	842	15
408,000	453	495	483	503	595	842	15
952,000	453	508	483	516	595	842	15
1,360,000	447	521	483	529	595	842	15
13.09%	455	534	483	542	595	842	15
16.45%	455	547	483	555	595	842	15
826	469	560	483	568	595	842	15
2341.00	453	573	483	581	595	842	15
189.63	458	586	483	594	595	842	15
12.35	462	599	483	608	595	842	15
30%	466	613	483	621	595	842	15
17%	466	626	483	634	595	842	15
7.60%	459	639	483	647	595	842	15
187,521	503	364	532	372	595	842	15
7.00%	509	377	532	385	595	842	15
8.16%	509	390	532	398	595	842	15
8.16%	509	403	532	411	595	842	15
0.80	516	416	532	424	595	842	15
1.03	516	429	532	437	595	842	15
8.16%	509	442	532	450	595	842	15
544,000	503	455	532	463	595	842	15
1,831,000	496	468	532	477	595	842	15
2,375,000	496	481	532	490	595	842	15
544,000	503	495	532	503	595	842	15
816,000	503	508	532	516	595	842	15
1,360,000	496	521	532	529	595	842	15
13.09%	504	534	532	542	595	842	15
18.31%	504	547	532	555	595	842	15
771	519	560	532	568	595	842	15
2375.00	503	573	532	581	595	842	15
193.84	507	586	532	594	595	842	15
12.25	512	599	532	608	595	842	15
40%	516	613	532	621	595	842	15
23%	516	626	532	634	595	842	15
7.49%	509	639	532	647	595	842	15
178,000	255	660	284	668	595	842	15
178,000	304	660	334	668	595	842	15
178,000	354	660	383	668	595	842	15
178,000	404	660	433	668	595	842	15
178,000	453	660	483	668	595	842	15
178,000	503	660	532	668	595	842	15
2,239,000	248	682	284	690	595	842	15
0	280	695	284	703	595	842	15
2,239,000	248	708	284	716	595	842	15
2,264,000	298	682	334	690	595	842	15
25,000	309	695	334	703	595	842	15
2,264,000	298	708	334	716	595	842	15
2,273,000	347	682	383	690	595	842	15
34,000	359	695	383	703	595	842	15
2,273,000	347	708	383	716	595	842	15
2,307,000	397	682	433	690	595	842	15
68,000	408	695	433	703	595	842	15
2,307,000	397	708	433	716	595	842	15
2,341,000	447	682	483	690	595	842	15
102,000	453	695	483	703	595	842	15
2,341,000	447	708	483	716	595	842	15
2,375,000	496	682	532	690	595	842	15
136,000	503	695	532	703	595	842	15
2,375,000	496	708	532	716	595	842	15
Fuente:	64	724	93	733	595	842	15
Elaboración	95	724	139	733	595	842	15
propia	141	724	164	733	595	842	15
en	167	724	175	733	595	842	15
base	177	724	193	733	595	842	15
a	195	724	199	733	595	842	15
los	202	724	212	733	595	842	15
datos	214	724	234	733	595	842	15
presentados	236	724	278	733	595	842	15
en	280	724	289	733	595	842	15
las	291	724	301	733	595	842	15
Tablas	303	724	327	733	595	842	15
3	329	724	334	733	595	842	15
y	336	724	341	733	595	842	15
4.	343	724	350	733	595	842	15
28	57	750	62	754	595	842	15
El	64	751	71	759	595	842	15
apalancamiento	73	751	123	759	595	842	15
contable	125	751	152	759	595	842	15
se	154	751	161	759	595	842	15
calcula	163	751	185	759	595	842	15
a	187	751	191	759	595	842	15
partir	193	751	210	759	595	842	15
del	212	751	222	759	595	842	15
valor	224	751	240	759	595	842	15
en	242	751	250	759	595	842	15
libros	252	751	270	759	595	842	15
de	272	751	280	759	595	842	15
los	282	751	291	759	595	842	15
activos.	293	751	318	759	595	842	15
Las	64	761	75	768	595	842	15
variaciones	77	761	114	768	595	842	15
en	116	761	123	768	595	842	15
el	125	761	131	768	595	842	15
nivel	133	761	149	768	595	842	15
de	151	761	159	768	595	842	15
apalancamiento	161	761	211	768	595	842	15
financiero	213	761	245	768	595	842	15
se	247	761	254	768	595	842	15
orientan	256	761	282	768	595	842	15
a	284	761	288	768	595	842	15
incrementar	290	761	328	768	595	842	15
la	330	761	335	768	595	842	15
deuda	337	761	356	768	595	842	15
a	359	761	362	768	595	842	15
largo	364	761	380	768	595	842	15
plazo	382	761	400	768	595	842	15
en	402	761	409	768	595	842	15
sustitución	411	761	446	768	595	842	15
del	448	761	458	768	595	842	15
patrimonio,	460	761	497	768	595	842	15
manteniendo	61	770	103	777	595	842	15
constante	105	770	135	777	595	842	15
el	137	770	142	777	595	842	15
nivel	144	770	160	777	595	842	15
de	162	770	170	777	595	842	15
pasivos	172	770	196	777	595	842	15
circulantes.	198	770	235	777	595	842	15
29	57	759	62	764	595	842	15
58	57	796	67	806	595	842	15
UPB	261	796	278	806	595	842	15
-	280	796	283	806	595	842	15
INVESTIGACIÓN	285	796	350	806	595	842	15
&	352	796	359	806	595	842	15
DESARROLLO,	361	796	418	806	595	842	15
No.	420	796	434	806	595	842	15
14,	437	796	449	806	595	842	15
Vol.	451	796	467	806	595	842	15
1:	469	796	477	806	595	842	15
44	480	796	490	806	595	842	15
–	492	796	497	806	595	842	15
65	499	796	509	806	595	842	15
(2014)	511	796	538	806	595	842	15
ESTRUCTURA	225	38	279	48	595	842	16
DE	281	38	292	48	595	842	16
CAPITAL	294	38	328	48	595	842	16
ÓPTIMA…	330	38	370	48	595	842	16
TABLA	72	79	106	88	595	842	16
5	108	79	113	88	595	842	16
–	116	77	121	88	595	842	16
VALORACIÓN	124	79	193	88	595	842	16
DE	195	79	209	88	595	842	16
LA	212	79	226	88	595	842	16
EMPRESA	228	79	277	88	595	842	16
EN	280	79	293	88	595	842	16
DIFERENTES	296	79	360	88	595	842	16
NIVELES	362	79	406	88	595	842	16
DE	409	79	423	88	595	842	16
APALANCAMIENTO	425	79	523	88	595	842	16
(EXPRESADO	167	91	231	100	595	842	16
EN	234	91	248	100	595	842	16
MILES	250	91	283	100	595	842	16
DE	285	91	299	100	595	842	16
BOLIVIANOS)	302	91	369	100	595	842	16
-	371	92	374	99	595	842	16
(	376	92	378	99	595	842	16
continuación)	378	91	428	100	595	842	16
1.	72	106	79	114	595	842	16
Endeudamiento	81	106	142	114	595	842	16
2.	72	119	79	127	595	842	16
Beneficios	81	119	119	127	595	842	16
antes	122	119	140	127	595	842	16
de	142	119	151	127	595	842	16
intereses	153	119	185	127	595	842	16
e	187	119	191	127	595	842	16
impuestos	193	119	229	127	595	842	16
(EBIT)	232	119	258	127	595	842	16
3.	72	132	79	140	595	842	16
Intereses	81	132	113	140	595	842	16
4.	72	145	79	153	595	842	16
Beneficios	81	145	119	153	595	842	16
antes	122	145	140	153	595	842	16
de	142	145	151	153	595	842	16
impuestos	153	145	190	153	595	842	16
(EBT)	192	145	215	153	595	842	16
5.	72	158	79	166	595	842	16
Impuestos	81	158	118	166	595	842	16
a	120	158	124	166	595	842	16
las	126	158	136	166	595	842	16
Utilidades	139	158	176	166	595	842	16
(25%)	178	158	200	166	595	842	16
6.	72	171	79	179	595	842	16
Beneficio	81	171	116	179	595	842	16
después	118	171	147	179	595	842	16
de	149	171	157	179	595	842	16
impuestos	160	171	196	179	595	842	16
(EAT)	198	171	222	179	595	842	16
7.	72	184	79	192	595	842	16
Dividendos	81	184	123	192	595	842	16
=	125	184	130	192	595	842	16
FCFE	132	184	154	192	595	842	16
(Flujo	156	184	178	192	595	842	16
de	180	184	189	192	595	842	16
caja	191	184	205	192	595	842	16
libre	207	184	224	192	595	842	16
del	226	184	237	192	595	842	16
patrimonio)	239	184	282	192	595	842	16
8.	72	197	79	205	595	842	16
Intereses	81	197	113	205	595	842	16
+	115	197	120	205	595	842	16
dividendos	122	197	162	205	595	842	16
(3)	164	197	175	205	595	842	16
+	177	197	182	205	595	842	16
(7)	184	197	195	205	595	842	16
9.	72	210	79	218	595	842	16
Costo	81	210	102	218	595	842	16
de	104	210	113	218	595	842	16
la	115	210	121	218	595	842	16
deuda	124	210	145	218	595	842	16
(rd)	147	210	161	218	595	842	16
10.	72	223	83	232	595	842	16
Costo	86	223	106	232	595	842	16
del	109	223	120	232	595	842	16
Patrimonio	122	223	162	232	595	842	16
(re)	164	223	177	232	595	842	16
10.1	72	237	88	245	595	842	16
MM	90	237	106	245	595	842	16
II	108	237	114	245	595	842	16
con	116	237	129	245	595	842	16
Impuestos	132	237	169	245	595	842	16
10.2	72	250	88	258	595	842	16
Beta	90	250	106	258	595	842	16
Deuda	109	250	132	258	595	842	16
10.3	72	263	88	271	595	842	16
Beta	90	263	106	271	595	842	16
Apalancada	109	263	151	271	595	842	16
10.4	72	276	88	284	595	842	16
Costo	90	276	111	284	595	842	16
del	113	276	124	284	595	842	16
Patrimonio	126	276	166	284	595	842	16
(re)	169	276	182	284	595	842	16
11.	72	289	83	297	595	842	16
Valor	85	289	106	297	595	842	16
de	108	289	117	297	595	842	16
mercado	119	289	150	297	595	842	16
de	152	289	161	297	595	842	16
la	163	289	169	297	595	842	16
deuda	172	289	193	297	595	842	16
D	195	289	202	297	595	842	16
(3)/(9)	204	289	228	297	595	842	16
12.	72	302	83	310	595	842	16
Valor	85	302	106	310	595	842	16
de	108	302	117	310	595	842	16
mercado	119	302	150	310	595	842	16
del	152	302	163	310	595	842	16
patrimonio	165	302	205	310	595	842	16
E	207	302	213	310	595	842	16
(7)/(10)	215	302	243	310	595	842	16
13.	72	315	83	323	595	842	16
Valor	85	315	106	323	595	842	16
de	108	315	117	323	595	842	16
mercado	119	315	150	323	595	842	16
de	152	315	161	323	595	842	16
la	163	315	169	323	595	842	16
empresa	172	315	201	323	595	842	16
(11)+(12)	204	315	239	323	595	842	16
14.	72	328	83	336	595	842	16
Valor	85	328	106	336	595	842	16
contable	108	328	139	336	595	842	16
de	141	328	149	336	595	842	16
la	152	328	158	336	595	842	16
deuda	160	328	182	336	595	842	16
15.	72	341	83	350	595	842	16
Valor	85	341	106	350	595	842	16
contable	108	341	139	350	595	842	16
del	141	341	152	350	595	842	16
patrimonio	154	341	194	350	595	842	16
16.	72	355	83	363	595	842	16
Valor	85	355	106	363	595	842	16
contable	108	355	139	363	595	842	16
de	141	355	149	363	595	842	16
la	152	355	158	363	595	842	16
empresa	160	355	190	363	595	842	16
17.	72	368	83	376	595	842	16
ROA	86	368	105	376	595	842	16
=	107	368	112	376	595	842	16
EBIT	114	368	134	376	595	842	16
(1-T)/(16)	136	368	173	376	595	842	16
18.	72	381	83	389	595	842	16
ROE	86	381	104	389	595	842	16
=	106	381	111	389	595	842	16
EAT/(15)	113	381	148	389	595	842	16
19.	72	394	83	402	595	842	16
Número	86	394	115	402	595	842	16
de	117	394	126	402	595	842	16
acciones	128	394	159	402	595	842	16
en	161	394	170	402	595	842	16
circulación	172	394	212	402	595	842	16
NA	214	394	227	402	595	842	16
20.	72	407	83	415	595	842	16
Cotización	86	407	124	415	595	842	16
de	127	407	135	415	595	842	16
la	137	407	144	415	595	842	16
acción	146	407	170	415	595	842	16
P	172	407	177	415	595	842	16
(12)/(19)	179	407	212	415	595	842	16
sin	214	407	224	415	595	842	16
CDF	227	407	244	415	595	842	16
21.	72	420	83	428	595	842	16
Utilidades	86	420	122	428	595	842	16
por	125	420	137	428	595	842	16
acción	139	420	162	428	595	842	16
EPS	165	420	180	428	595	842	16
(6)/(19)	182	420	210	428	595	842	16
22.	72	433	83	441	595	842	16
Precio	85	433	108	441	595	842	16
/	111	433	113	441	595	842	16
Utilidades	115	433	152	441	595	842	16
por	155	433	167	441	595	842	16
Acción	169	433	195	441	595	842	16
PER	197	433	214	441	595	842	16
23.	72	446	83	454	595	842	16
Endeudamiento	85	446	142	454	595	842	16
contable	144	446	175	454	595	842	16
(14)/(16)	177	446	209	454	595	842	16
24.	72	459	83	467	595	842	16
Endeudamiento	85	459	142	467	595	842	16
de	144	459	153	467	595	842	16
mercado	155	459	186	467	595	842	16
(11)/(13)	188	459	221	467	595	842	16
25.	72	472	83	481	595	842	16
Costo	86	472	106	481	595	842	16
promedio	109	472	143	481	595	842	16
ponderado	145	472	183	481	595	842	16
del	186	472	197	481	595	842	16
capital	199	472	223	481	595	842	16
WACC	225	472	252	481	595	842	16
26.	72	486	83	494	595	842	16
Flujo	85	486	104	494	595	842	16
de	107	486	115	494	595	842	16
Caja	117	486	134	494	595	842	16
Libre	136	486	156	494	595	842	16
de	158	486	166	494	595	842	16
la	169	486	175	494	595	842	16
Firma	177	486	199	494	595	842	16
FCFF	203	486	224	494	595	842	16
=	227	486	232	494	595	842	16
EBIT	234	486	254	494	595	842	16
(1-T)	256	486	275	494	595	842	16
27.	72	499	83	507	595	842	16
Valor	85	499	106	507	595	842	16
de	108	499	117	507	595	842	16
mercado	119	499	150	507	595	842	16
de	152	499	161	507	595	842	16
la	163	499	169	507	595	842	16
empresa	172	499	201	507	595	842	16
(26)/(25)	204	499	236	507	595	842	16
28.	72	512	83	520	595	842	16
Valor	85	512	106	520	595	842	16
presente	108	512	138	520	595	842	16
del	140	512	151	520	595	842	16
escudo	154	512	179	520	595	842	16
fiscal	181	512	200	520	595	842	16
29.	72	525	83	533	595	842	16
MM	85	525	101	533	595	842	16
I	104	525	107	533	595	842	16
con	109	525	122	533	595	842	16
Impuestos	124	525	161	533	595	842	16
50%	305	106	324	114	595	842	16
237,334	306	119	335	127	595	842	16
47,600	310	132	335	140	595	842	16
189,734	306	145	335	153	595	842	16
47,433	310	158	335	166	595	842	16
142,300	306	171	335	179	595	842	16
142,300	306	184	335	192	595	842	16
189,901	306	197	335	205	595	842	16
7.00%	312	210	335	218	595	842	16
8.23%	312	223	335	232	595	842	16
8.23%	312	237	335	245	595	842	16
0.80	319	250	335	258	595	842	16
1.05	319	263	335	271	595	842	16
8.23%	312	276	335	284	595	842	16
680,000	306	289	335	297	595	842	16
1,729,000	299	302	335	310	595	842	16
2,409,000	299	315	335	323	595	842	16
680,000	306	328	335	336	595	842	16
680,000	306	341	335	350	595	842	16
1,360,000	299	355	335	363	595	842	16
13.09%	307	368	335	376	595	842	16
20.93%	307	381	335	389	595	842	16
718	321	394	335	402	595	842	16
2409.00	306	407	335	415	595	842	16
198.27	310	420	335	428	595	842	16
12.15	315	433	335	441	595	842	16
50%	318	446	335	454	595	842	16
28%	318	459	335	467	595	842	16
7.39%	312	472	335	481	595	842	16
178,000	306	486	335	494	595	842	16
2,409,000	299	499	335	507	595	842	16
170,000	306	512	335	520	595	842	16
2,409,000	299	525	335	533	595	842	16
60%	352	106	370	114	595	842	16
237,334	351	119	380	127	595	842	16
57,120	355	132	380	140	595	842	16
180,214	351	145	380	153	595	842	16
45,053	355	158	380	166	595	842	16
135,160	351	171	380	179	595	842	16
135,160	351	184	380	192	595	842	16
192,281	351	197	380	205	595	842	16
7.00%	357	210	380	218	595	842	16
8.31%	357	223	380	232	595	842	16
8.31%	357	237	380	245	595	842	16
0.80	364	250	380	258	595	842	16
1.06	364	263	380	271	595	842	16
8.31%	357	276	380	284	595	842	16
816,000	351	289	380	297	595	842	16
1,627,000	344	302	380	310	595	842	16
2,443,000	344	315	380	323	595	842	16
816,000	351	328	380	336	595	842	16
544,000	351	341	380	350	595	842	16
1,360,000	344	355	380	363	595	842	16
13.09%	352	368	380	376	595	842	16
24.85%	352	381	380	389	595	842	16
666	366	394	380	402	595	842	16
2443.00	351	407	380	415	595	842	16
202.95	355	420	380	428	595	842	16
12.04	360	433	380	441	595	842	16
60%	364	446	380	454	595	842	16
33%	364	459	380	467	595	842	16
7.29%	357	472	380	481	595	842	16
178,000	351	486	380	494	595	842	16
2,443,000	344	499	380	507	595	842	16
204,000	351	512	380	520	595	842	16
2,443,000	344	525	380	533	595	842	16
70%	397	106	415	114	595	842	16
237,334	395	119	425	127	595	842	16
66,640	400	132	425	140	595	842	16
170,693	395	145	425	153	595	842	16
42,673	400	158	425	166	595	842	16
128,020	395	171	425	179	595	842	16
128,020	395	184	425	192	595	842	16
194,661	395	197	425	205	595	842	16
7.00%	401	210	425	218	595	842	16
8.39%	401	223	425	232	595	842	16
8.39%	401	237	425	245	595	842	16
0.80	409	250	425	258	595	842	16
1.08	409	263	425	271	595	842	16
8.39%	401	276	425	284	595	842	16
952,000	395	289	425	297	595	842	16
1,525,000	389	302	425	310	595	842	16
2,477,000	389	315	425	323	595	842	16
952,000	395	328	425	336	595	842	16
408,000	395	341	425	350	595	842	16
1,360,000	389	355	425	363	595	842	16
13.09%	397	368	425	376	595	842	16
31.38%	397	381	425	389	595	842	16
616	411	394	425	402	595	842	16
2477.00	395	407	425	415	595	842	16
207.94	400	420	425	428	595	842	16
11.91	404	433	425	441	595	842	16
70%	408	446	425	454	595	842	16
38%	408	459	425	467	595	842	16
7.19%	401	472	425	481	595	842	16
178,000	395	486	425	494	595	842	16
2,477,000	389	499	425	507	595	842	16
238,000	395	512	425	520	595	842	16
2,477,000	389	525	425	533	595	842	16
80%	444	106	462	114	595	842	16
237,334	445	119	474	127	595	842	16
76,161	449	132	474	140	595	842	16
161,173	445	145	474	153	595	842	16
40,293	449	158	474	166	595	842	16
120,880	445	171	474	179	595	842	16
120,880	445	184	474	192	595	842	16
197,041	445	197	474	205	595	842	16
7.00%	451	210	474	218	595	842	16
8.49%	451	223	474	232	595	842	16
8.49%	451	237	474	245	595	842	16
0.80	458	250	474	258	595	842	16
1.10	458	263	474	271	595	842	16
8.49%	451	276	474	284	595	842	16
1,088,000	438	289	474	297	595	842	16
1,423,000	438	302	474	310	595	842	16
2,511,000	438	315	474	323	595	842	16
1,088,000	438	328	474	336	595	842	16
272,000	445	341	474	350	595	842	16
1,360,000	438	355	474	363	595	842	16
13.09%	446	368	474	376	595	842	16
44.44%	446	381	474	389	595	842	16
567	461	394	474	402	595	842	16
2511.00	445	407	474	415	595	842	16
213.30	449	420	474	428	595	842	16
11.77	454	433	474	441	595	842	16
80%	458	446	474	454	595	842	16
43%	458	459	474	467	595	842	16
7.09%	451	472	474	481	595	842	16
178,000	445	486	474	494	595	842	16
2,511,000	438	499	474	507	595	842	16
272,000	445	512	474	520	595	842	16
2,511,000	438	525	474	533	595	842	16
90%	493	106	511	114	595	842	16
237,334	494	119	524	127	595	842	16
85,681	499	132	524	140	595	842	16
151,653	494	145	524	153	595	842	16
37,913	499	158	524	166	595	842	16
113,740	494	171	524	179	595	842	16
113,740	494	184	524	192	595	842	16
199,421	494	197	524	205	595	842	16
7.00%	500	210	524	218	595	842	16
8.61%	500	223	524	232	595	842	16
8.61%	500	237	524	245	595	842	16
0.80	508	250	524	258	595	842	16
1.12	508	263	524	271	595	842	16
8.61%	500	276	524	284	595	842	16
1,224,000	488	289	524	297	595	842	16
1,321,000	488	302	524	310	595	842	16
2,545,000	488	315	524	323	595	842	16
1,224,000	488	328	524	336	595	842	16
136,000	494	341	524	350	595	842	16
1,360,000	488	355	524	363	595	842	16
13.09%	496	368	524	376	595	842	16
83.63%	496	381	524	389	595	842	16
519	510	394	524	402	595	842	16
2545.00	494	407	524	415	595	842	16
219.13	499	420	524	428	595	842	16
11.61	503	433	524	441	595	842	16
90%	507	446	524	454	595	842	16
48%	507	459	524	467	595	842	16
6.99%	500	472	524	481	595	842	16
178,000	494	486	524	494	595	842	16
2,545,000	488	499	524	507	595	842	16
306,000	494	512	524	520	595	842	16
2,545,000	488	525	524	533	595	842	16
Fuente:	70	541	97	548	595	842	16
Elaboración	99	541	137	548	595	842	16
propia	139	541	160	548	595	842	16
en	162	541	169	548	595	842	16
base	171	541	186	548	595	842	16
a	187	541	191	548	595	842	16
los	193	541	202	548	595	842	16
datos	204	541	221	548	595	842	16
presentados	223	541	261	548	595	842	16
en	263	541	271	548	595	842	16
las	273	541	282	548	595	842	16
Tablas	284	541	305	548	595	842	16
3	307	541	311	548	595	842	16
y	313	541	317	548	595	842	16
4.	319	541	325	548	595	842	16
Los	57	569	72	578	595	842	16
resultados	74	569	115	578	595	842	16
expuestos	117	569	157	578	595	842	16
en	159	569	169	578	595	842	16
la	171	569	178	578	595	842	16
Tabla	181	569	204	578	595	842	16
5	207	569	212	578	595	842	16
permiten	214	569	250	578	595	842	16
apreciar	252	569	284	578	595	842	16
que	287	569	301	578	595	842	16
el	304	569	311	578	595	842	16
valor	314	569	334	578	595	842	16
de	337	569	346	578	595	842	16
mercado	349	569	383	578	595	842	16
de	386	569	395	578	595	842	16
la	398	569	405	578	595	842	16
empresa	408	569	441	578	595	842	16
se	444	569	452	578	595	842	16
incrementa	455	569	499	578	595	842	16
a	502	569	506	578	595	842	16
medida	509	569	538	578	595	842	16
que	57	581	71	590	595	842	16
se	74	581	82	590	595	842	16
incrementa	85	581	130	590	595	842	16
el	132	581	140	590	595	842	16
nivel	143	581	163	590	595	842	16
de	165	581	175	590	595	842	16
apalancamiento	178	581	240	590	595	842	16
tal	243	581	253	590	595	842	16
y	256	581	261	590	595	842	16
como	264	581	286	590	595	842	16
lo	289	581	297	590	595	842	16
plantea	300	581	329	590	595	842	16
la	332	581	339	590	595	842	16
proposición	342	581	389	590	595	842	16
MM	392	581	410	590	595	842	16
I,	413	581	419	590	595	842	16
sin	422	581	433	590	595	842	16
embargo,	436	581	474	590	595	842	16
como	477	581	499	590	595	842	16
establece	502	581	538	590	595	842	16
esta	57	592	72	601	595	842	16
teoría	75	592	98	601	595	842	16
no	100	592	110	601	595	842	16
existe	113	592	136	601	595	842	16
un	139	592	149	601	595	842	16
nivel	151	592	171	601	595	842	16
de	174	592	183	601	595	842	16
apalancamiento	186	592	249	601	595	842	16
óptimo.	251	592	282	601	595	842	16
En	285	592	296	601	595	842	16
cuanto	298	592	325	601	595	842	16
a	328	592	332	601	595	842	16
las	335	592	346	601	595	842	16
tasas	348	592	368	601	595	842	16
de	370	592	380	601	595	842	16
rendimiento	382	592	431	601	595	842	16
se	433	592	442	601	595	842	16
observa	444	592	475	601	595	842	16
que	478	592	492	601	595	842	16
el	495	592	502	601	595	842	16
costo	505	592	526	601	595	842	16
de	529	592	538	601	595	842	16
patrimonio	57	604	100	613	595	842	16
se	103	604	111	613	595	842	16
incrementa	114	604	158	613	595	842	16
en	161	604	170	613	595	842	16
función	173	604	204	613	595	842	16
al	206	604	213	613	595	842	16
nivel	216	604	236	613	595	842	16
de	239	604	248	613	595	842	16
apalancamiento	251	604	313	613	595	842	16
lo	316	604	324	613	595	842	16
que	326	604	341	613	595	842	16
es	343	604	352	613	595	842	16
concordante	354	604	403	613	595	842	16
con	406	604	420	613	595	842	16
la	423	604	430	613	595	842	16
proposición	433	604	481	613	595	842	16
MM	483	604	501	613	595	842	16
II,	503	604	513	613	595	842	16
cuyos	515	604	539	613	595	842	16
resultados	57	615	97	624	595	842	16
son	101	615	115	624	595	842	16
similares	118	615	154	624	595	842	16
a	158	615	162	624	595	842	16
los	166	615	177	624	595	842	16
obtenidos	181	615	220	624	595	842	16
por	224	615	237	624	595	842	16
medio	241	615	265	624	595	842	16
del	269	615	281	624	595	842	16
modelo	285	615	315	624	595	842	16
CAPM	318	615	346	624	595	842	16
mediante	350	615	387	624	595	842	16
un	390	615	400	624	595	842	16
proceso	404	615	435	624	595	842	16
de	439	615	448	624	595	842	16
apalancamiento	452	615	514	624	595	842	16
de	518	615	527	624	595	842	16
la	531	615	538	624	595	842	16
beta	57	627	73	636	595	842	16
para	77	627	94	636	595	842	16
incorporar	97	627	139	636	595	842	16
el	142	627	149	636	595	842	16
riesgo	153	627	177	636	595	842	16
financiero.	180	627	223	636	595	842	16
Para	227	627	245	636	595	842	16
calcular	248	627	279	636	595	842	16
el	283	627	290	636	595	842	16
costo	293	627	314	636	595	842	16
promedio	318	627	356	636	595	842	16
ponderado	359	627	402	636	595	842	16
del	405	627	417	636	595	842	16
capital	420	627	447	636	595	842	16
(WACC)	450	627	487	636	595	842	16
se	490	627	499	636	595	842	16
utilizó	502	627	527	636	595	842	16
el	531	627	538	636	595	842	16
costo	57	638	78	647	595	842	16
de	81	638	90	647	595	842	16
la	93	638	100	647	595	842	16
deuda	103	638	127	647	595	842	16
30	127	636	134	642	595	842	16
y	136	638	141	647	595	842	16
el	144	638	151	647	595	842	16
costo	155	638	176	647	595	842	16
de	179	638	188	647	595	842	16
patrimonio,	191	638	237	647	595	842	16
los	240	638	252	647	595	842	16
resultados	255	638	296	647	595	842	16
obtenidos	299	638	337	647	595	842	16
reflejan	340	638	371	647	595	842	16
que	374	638	388	647	595	842	16
de	391	638	401	647	595	842	16
manera	404	638	433	647	595	842	16
sistemática	436	638	481	647	595	842	16
a	484	638	488	647	595	842	16
medida	491	638	520	647	595	842	16
que	523	638	538	647	595	842	16
se	57	650	65	659	595	842	16
incrementa	68	650	112	659	595	842	16
el	114	650	122	659	595	842	16
apalancamiento	124	650	187	659	595	842	16
financiero	190	650	230	659	595	842	16
el	233	650	240	659	595	842	16
costo	243	650	264	659	595	842	16
del	266	650	279	659	595	842	16
capital	281	650	308	659	595	842	16
disminuye	310	650	352	659	595	842	16
hasta	354	650	375	659	595	842	16
llegar	377	650	400	659	595	842	16
a	403	650	407	659	595	842	16
un	410	650	420	659	595	842	16
límite	422	650	446	659	595	842	16
cuyo	448	650	468	659	595	842	16
resultado	470	650	507	659	595	842	16
es	510	650	518	659	595	842	16
muy	520	650	538	659	595	842	16
cercano	57	661	88	670	595	842	16
al	90	661	97	670	595	842	16
costo	100	661	121	670	595	842	16
de	124	661	133	670	595	842	16
deuda	136	661	159	670	595	842	16
antes	162	661	182	670	595	842	16
de	185	661	194	670	595	842	16
impuestos.	197	661	240	670	595	842	16
En	57	683	68	692	595	842	16
la	71	683	78	692	595	842	16
Figura	81	683	107	692	595	842	16
9	110	683	114	692	595	842	16
se	117	683	126	692	595	842	16
presenta	129	683	162	692	595	842	16
el	165	683	172	692	595	842	16
comportamiento	175	683	240	692	595	842	16
del	243	683	255	692	595	842	16
costo	258	683	279	692	595	842	16
del	282	683	294	692	595	842	16
patrimonio,	297	683	343	692	595	842	16
costo	346	683	367	692	595	842	16
de	370	683	380	692	595	842	16
la	382	683	390	692	595	842	16
deuda	392	683	416	692	595	842	16
y	419	683	424	692	595	842	16
costo	427	683	448	692	595	842	16
del	451	683	463	692	595	842	16
capital	466	683	493	692	595	842	16
en	495	683	505	692	595	842	16
función	508	683	538	692	595	842	16
del	57	694	69	703	595	842	16
apalancamiento	71	694	134	703	595	842	16
financiero	137	694	177	703	595	842	16
de	180	694	189	703	595	842	16
la	192	694	199	703	595	842	16
empresa.	201	694	237	703	595	842	16
30	57	768	62	773	595	842	16
Que	64	770	77	777	595	842	16
para	79	770	93	777	595	842	16
el	95	770	101	777	595	842	16
caso	103	770	117	777	595	842	16
del	119	770	129	777	595	842	16
presente	131	770	157	777	595	842	16
trabajo	159	770	181	777	595	842	16
se	183	770	190	777	595	842	16
mantuvo	192	770	220	777	595	842	16
constante	222	770	252	777	595	842	16
a	254	770	258	777	595	842	16
un	260	770	268	777	595	842	16
nivel	270	770	286	777	595	842	16
del	288	770	297	777	595	842	16
7%	299	770	310	777	595	842	16
en	312	770	320	777	595	842	16
todos	322	770	339	777	595	842	16
los	341	770	350	777	595	842	16
escenarios	352	770	386	777	595	842	16
de	388	770	395	777	595	842	16
apalancamiento.	397	770	449	777	595	842	16
UPB	57	796	74	806	595	842	16
-	76	796	79	806	595	842	16
INVESTIGACIÓN	81	796	146	806	595	842	16
&	148	796	155	806	595	842	16
DESARROLLO,	157	796	213	806	595	842	16
No.	216	796	230	806	595	842	16
14,	232	796	245	806	595	842	16
Vol.	247	796	263	806	595	842	16
1:	265	796	273	806	595	842	16
44	275	796	285	806	595	842	16
–	288	796	293	806	595	842	16
65	295	796	305	806	595	842	16
(2014)	307	796	334	806	595	842	16
59	526	796	536	806	595	842	16
VARGAS	281	38	314	48	595	842	17
Costo	164	70	191	80	595	842	17
9.0%	152	86	173	95	595	842	17
del	336	106	347	117	595	842	17
P	349	105	354	114	595	842	17
Costo	312	111	333	124	595	842	17
8.5%	152	110	173	119	595	842	17
onio	374	96	390	107	595	842	17
atrim	354	101	374	112	595	842	17
8.0%	152	134	173	143	595	842	17
Costo	348	148	370	157	595	842	17
Promedio	373	148	410	157	595	842	17
Ponderado	344	160	384	168	595	842	17
Capital	387	160	414	168	595	842	17
7.5%	152	158	173	168	595	842	17
7.0%	152	183	173	192	595	842	17
Costo	324	194	346	203	595	842	17
de	348	194	357	203	595	842	17
la	360	194	366	203	595	842	17
Deuda	369	194	394	203	595	842	17
6.5%	152	207	173	216	595	842	17
Deuda	408	220	438	230	595	842	17
6.0%	152	231	173	240	595	842	17
0%	188	246	201	255	595	842	17
7%	211	246	225	255	595	842	17
10%	232	246	251	255	595	842	17
20%	256	246	275	255	595	842	17
30%	280	246	299	255	595	842	17
40%	304	246	322	255	595	842	17
50%	327	246	346	255	595	842	17
60%	351	246	370	255	595	842	17
70%	375	246	394	255	595	842	17
80%	398	246	417	255	595	842	17
90%	422	246	441	255	595	842	17
Figura	141	269	170	278	595	842	17
9	172	269	177	278	595	842	17
-	180	269	183	278	595	842	17
Impacto	186	269	218	278	595	842	17
del	221	269	233	278	595	842	17
nivel	235	269	255	278	595	842	17
de	258	269	267	278	595	842	17
apalancamiento	270	269	332	278	595	842	17
sobre	335	269	357	278	595	842	17
el	359	269	366	278	595	842	17
costo	369	269	390	278	595	842	17
de	392	269	402	278	595	842	17
los	404	269	416	278	595	842	17
recursos.	419	269	455	278	595	842	17
Fuente:	141	282	171	290	595	842	17
Elaboración	173	282	217	290	595	842	17
propia	219	282	242	290	595	842	17
en	244	282	253	290	595	842	17
base	255	282	271	290	595	842	17
a	273	282	277	290	595	842	17
los	279	282	290	290	595	842	17
datos	292	282	311	290	595	842	17
de	313	282	322	290	595	842	17
la	324	282	331	290	595	842	17
Tabla	333	282	353	290	595	842	17
5	356	282	360	290	595	842	17
Para	65	304	83	313	595	842	17
determinar	87	304	130	313	595	842	17
la	134	304	141	313	595	842	17
probabilidad	145	304	196	313	595	842	17
de	200	304	209	313	595	842	17
incumplimiento	213	304	276	313	595	842	17
de	280	304	290	313	595	842	17
acuerdo	294	304	325	313	595	842	17
al	329	304	337	313	595	842	17
modelo	341	304	370	313	595	842	17
KMV	375	304	398	313	595	842	17
se	402	304	410	313	595	842	17
utilizó	414	304	440	313	595	842	17
una	444	304	458	313	595	842	17
estimación	462	304	505	313	595	842	17
de	509	304	519	313	595	842	17
la	523	304	530	313	595	842	17
volatilidad	65	316	107	325	595	842	17
de	110	316	120	325	595	842	17
los	123	316	134	325	595	842	17
activos	137	316	165	325	595	842	17
en	168	316	178	325	595	842	17
base	181	316	199	325	595	842	17
a	201	316	206	325	595	842	17
los	209	316	220	325	595	842	17
planteamientos	223	316	284	325	595	842	17
de	287	316	296	325	595	842	17
Grouard,	299	316	335	325	595	842	17
L.	338	316	346	325	595	842	17
et	349	316	357	325	595	842	17
al.	359	316	370	325	595	842	17
[17],	373	316	392	325	595	842	17
asimismo	395	316	433	325	595	842	17
se	436	316	444	325	595	842	17
utilizó	447	316	472	325	595	842	17
los	475	316	487	325	595	842	17
resultados	490	316	530	325	595	842	17
obtenidos	65	327	104	336	595	842	17
por	109	327	122	336	595	842	17
Altaman	127	327	161	336	595	842	17
y	166	327	171	336	595	842	17
Hotchkiss	176	327	216	336	595	842	17
[12]	221	327	237	336	595	842	17
para	242	327	260	336	595	842	17
determinar	264	327	308	336	595	842	17
los	313	327	324	336	595	842	17
costos	329	327	354	336	595	842	17
de	359	327	368	336	595	842	17
dificultades	373	327	420	336	595	842	17
financieras,	425	327	471	336	595	842	17
los	476	327	487	336	595	842	17
cuales	492	327	517	336	595	842	17
se	522	327	530	336	595	842	17
presentan	65	339	103	348	595	842	17
en	105	339	115	348	595	842	17
la	117	339	125	348	595	842	17
siguiente	127	339	163	348	595	842	17
Tabla	166	339	189	348	595	842	17
6.	191	339	199	348	595	842	17
TABLA	84	362	118	371	595	842	17
6	120	362	125	371	595	842	17
-	128	362	131	371	595	842	17
COSTOS	134	362	174	371	595	842	17
DE	177	362	191	371	595	842	17
DIFICULTADES	193	362	269	371	595	842	17
FINANCIERAS	271	362	341	371	595	842	17
Y	343	362	350	371	595	842	17
VOLATILIDAD	353	362	425	371	595	842	17
DE	427	362	441	371	595	842	17
LOS	443	362	463	371	595	842	17
ACTIVOS	466	362	511	371	595	842	17
Parámetros	87	378	137	387	595	842	17
Costos	87	390	114	399	595	842	17
de	116	390	126	399	595	842	17
dificultades	128	390	175	399	595	842	17
financieras	177	390	221	399	595	842	17
Volatilidad	87	426	132	435	595	842	17
Valores	261	378	293	387	595	842	17
29%	268	390	286	399	595	842	17
Observaciones	326	378	388	387	595	842	17
En	326	390	337	399	595	842	17
base	339	390	357	399	595	842	17
a	359	390	364	399	595	842	17
los	366	390	378	399	595	842	17
datos	380	390	402	399	595	842	17
de	404	390	413	399	595	842	17
Altman	416	390	446	399	595	842	17
que	449	390	463	399	595	842	17
incluyen	465	390	500	399	595	842	17
costos	326	402	350	411	595	842	17
directos	353	402	385	411	595	842	17
por	387	402	400	411	595	842	17
9%	403	402	416	411	595	842	17
y	419	402	424	411	595	842	17
costos	426	402	451	411	595	842	17
indirectos	454	402	493	411	595	842	17
por	326	414	339	422	595	842	17
20%	341	414	360	422	595	842	17
A	326	426	333	435	595	842	17
partir	335	426	357	435	595	842	17
de	359	426	369	435	595	842	17
los	371	426	383	435	595	842	17
resultados	385	426	426	435	595	842	17
expuestos	428	426	468	435	595	842	17
por	470	426	484	435	595	842	17
Grouard	326	437	359	446	595	842	17
equivalente	361	437	407	446	595	842	17
a	410	437	414	446	595	842	17
una	417	437	431	446	595	842	17
volatilidad	434	437	476	446	595	842	17
mensual	326	449	359	458	595	842	17
del	361	449	373	458	595	842	17
12.12%	376	449	407	458	595	842	17
mensual	410	449	443	458	595	842	17
para	445	449	463	458	595	842	17
empresas	465	449	502	458	595	842	17
del	326	460	338	469	595	842	17
sector	340	460	364	469	595	842	17
de	367	460	376	469	595	842	17
la	379	460	386	469	595	842	17
construcción	388	460	439	469	595	842	17
42%	268	426	286	435	595	842	17
Fuente:	92	474	118	481	595	842	17
Elaboración	120	474	159	481	595	842	17
propia	161	474	181	481	595	842	17
en	184	474	191	481	595	842	17
base	193	474	207	481	595	842	17
a	209	474	213	481	595	842	17
datos	215	474	232	481	595	842	17
de	234	474	241	481	595	842	17
Altman	243	474	267	481	595	842	17
[12]	269	474	283	481	595	842	17
y	285	474	289	481	595	842	17
al	291	474	296	481	595	842	17
estudio	298	474	322	481	595	842	17
de	324	474	331	481	595	842	17
Grouard	333	474	360	481	595	842	17
[17].	362	474	377	481	595	842	17
A	65	501	72	510	595	842	17
partir	75	501	97	510	595	842	17
de	100	501	110	510	595	842	17
los	113	501	125	510	595	842	17
parámetros	128	501	172	510	595	842	17
de	176	501	185	510	595	842	17
la	188	501	196	510	595	842	17
Tabla	199	501	222	510	595	842	17
6,	225	501	233	510	595	842	17
en	236	501	245	510	595	842	17
la	249	501	256	510	595	842	17
Tabla	259	501	282	510	595	842	17
7	285	501	290	510	595	842	17
se	294	501	302	510	595	842	17
presentan	305	501	343	510	595	842	17
los	350	501	362	510	595	842	17
resultados	365	501	406	510	595	842	17
que	409	501	423	510	595	842	17
permitieron	427	501	473	510	595	842	17
determinar	477	501	520	510	595	842	17
la	523	501	531	510	595	842	17
estructura	65	512	104	521	595	842	17
de	107	512	116	521	595	842	17
capital	119	512	145	521	595	842	17
óptima	148	512	175	521	595	842	17
para	178	512	195	521	595	842	17
la	198	512	205	521	595	842	17
empresa:	207	512	244	521	595	842	17
TABLA	133	544	167	553	595	842	17
7	170	544	175	553	595	842	17
–	177	542	182	553	595	842	17
ESTIMACIÓN	185	544	250	553	595	842	17
DE	253	544	267	553	595	842	17
LA	269	544	283	553	595	842	17
ESTRUCTURA	286	544	354	553	595	842	17
DE	357	544	371	553	595	842	17
CAPITAL	374	544	418	553	595	842	17
ÓPTIMA	421	544	462	553	595	842	17
(EXPRESADO	196	555	261	564	595	842	17
EN	264	555	278	564	595	842	17
MILES	280	555	312	564	595	842	17
DE	315	555	329	564	595	842	17
BOLIVIANOS)	331	555	399	564	595	842	17
Endeudamiento	63	570	130	579	595	842	17
1.	63	583	70	592	595	842	17
Valor	73	583	96	592	595	842	17
de	98	583	108	592	595	842	17
los	110	583	122	592	595	842	17
costos	124	583	149	592	595	842	17
de	152	583	161	592	595	842	17
quiebra	164	583	194	592	595	842	17
(*)	196	583	208	592	595	842	17
2.	63	596	70	605	595	842	17
Valor	73	596	96	605	595	842	17
Estándar	98	596	133	605	595	842	17
de	136	596	145	605	595	842	17
la	148	596	155	605	595	842	17
Probabilidad	157	596	208	605	595	842	17
de	211	596	220	605	595	842	17
Incumplimiento	77	608	141	617	595	842	17
(**)	144	608	160	617	595	842	17
3.	63	620	70	629	595	842	17
Probabilidad	73	620	124	629	595	842	17
de	126	620	136	629	595	842	17
Incumplimiento	138	620	202	629	595	842	17
(PD)	204	620	224	629	595	842	17
4.	63	633	70	642	595	842	17
Valor	73	633	96	642	595	842	17
esperado	98	633	134	642	595	842	17
de	136	633	146	642	595	842	17
los	148	633	160	642	595	842	17
costos	162	633	187	642	595	842	17
de	190	633	199	642	595	842	17
quiebra	202	633	232	642	595	842	17
(30x32)	77	645	109	654	595	842	17
5.	63	657	70	666	595	842	17
Valor	73	657	96	666	595	842	17
de	98	657	108	666	595	842	17
la	110	657	117	666	595	842	17
empresa	120	657	153	666	595	842	17
ajustado	155	657	189	666	595	842	17
(29	191	657	205	666	595	842	17
–	207	655	212	666	595	842	17
33)	215	657	228	666	595	842	17
6.	63	670	70	679	595	842	17
Costo	73	670	96	679	595	842	17
de	99	670	108	679	595	842	17
Deuda	111	670	137	679	595	842	17
ajustado	139	670	172	679	595	842	17
por	175	670	188	679	595	842	17
incumplimiento	77	682	140	691	595	842	17
7.	63	694	70	703	595	842	17
WACC	73	694	103	703	595	842	17
ajustado	105	694	139	703	595	842	17
por	141	694	154	703	595	842	17
incumplimiento	157	694	220	703	595	842	17
(***)	77	705	99	714	595	842	17
0%	269	570	284	579	595	842	17
649,310	252	583	284	592	595	842	17
0.00	267	596	284	605	595	842	17
7%	319	570	334	579	595	842	17
656,560	302	583	334	592	595	842	17
6.07	317	596	334	605	595	842	17
10%	364	570	384	579	595	842	17
659,170	351	583	384	592	595	842	17
5.33	366	596	384	605	595	842	17
20%	413	570	433	579	595	842	17
669,030	401	583	433	592	595	842	17
3.66	416	596	433	605	595	842	17
30%	463	570	483	579	595	842	17
678,890	450	583	483	592	595	842	17
2.69	465	596	483	605	595	842	17
40%	513	570	533	579	595	842	17
688,750	500	583	533	592	595	842	17
2.00	515	596	533	605	595	842	17
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0.00	267	633	284	642	595	842	17
0.00	317	620	334	629	595	842	17
0.00	317	633	334	642	595	842	17
0.00	366	620	384	629	595	842	17
0.00	366	633	384	642	595	842	17
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83	423	633	433	642	595	842	17
0.00	465	620	483	629	595	842	17
2,437	460	633	483	642	595	842	17
0.02	515	620	533	629	595	842	17
15,803	505	633	533	642	595	842	17
2,239,000	244	657	284	666	595	842	17
2,264,000	294	657	334	666	595	842	17
2,273,000	344	657	384	666	595	842	17
2,306,917	393	657	433	666	595	842	17
2,338,563	443	657	483	666	595	842	17
2,359,197	493	657	533	666	595	842	17
7.00%	259	670	285	679	595	842	17
7.00%	308	670	334	679	595	842	17
7.00%	358	670	384	679	595	842	17
7.00%	408	670	434	679	595	842	17
7.40%	457	670	483	679	595	842	17
9.40%	507	670	533	679	595	842	17
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7.83%	358	694	384	703	595	842	17
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7.65%	457	694	483	703	595	842	17
7.91%	507	694	533	703	595	842	17
Fuente:	60	720	90	728	595	842	17
Elaboración	92	720	136	728	595	842	17
propia	138	720	161	728	595	842	17
en	163	720	172	728	595	842	17
base	174	720	190	728	595	842	17
a	192	720	196	728	595	842	17
los	198	720	209	728	595	842	17
datos	211	720	230	728	595	842	17
de	232	720	241	728	595	842	17
las	243	720	253	728	595	842	17
Tablas	255	720	279	728	595	842	17
5	281	720	286	728	595	842	17
y	288	720	293	728	595	842	17
6.	295	720	302	728	595	842	17
60	65	784	75	794	595	842	17
(2014)	65	796	91	806	595	842	17
UPB	269	784	286	794	595	842	17
-	288	784	291	794	595	842	17
INVESTIGACIÓN	294	784	358	794	595	842	17
&	360	784	367	794	595	842	17
DESARROLLO,	369	784	426	794	595	842	17
No.	428	784	442	794	595	842	17
14,	445	784	457	794	595	842	17
Vol.	460	784	475	794	595	842	17
1:	478	784	485	794	595	842	17
44	488	784	498	794	595	842	17
–	500	784	505	794	595	842	17
65	507	784	517	794	595	842	17
ESTRUCTURA	233	38	287	48	612	792	18
DE	289	38	300	48	612	792	18
CAPITAL	303	38	336	48	612	792	18
ÓPTIMA…	339	38	379	48	612	792	18
TABLA	141	67	176	76	612	792	18
7	178	67	183	76	612	792	18
–	186	65	191	76	612	792	18
ESTIMACIÓN	193	67	259	76	612	792	18
DE	261	67	275	76	612	792	18
LA	278	67	291	76	612	792	18
ESTRUCTURA	294	67	363	76	612	792	18
DE	365	67	379	76	612	792	18
CAPITAL	382	67	427	76	612	792	18
ÓPTIMA	429	67	471	76	612	792	18
(EXPRESADO	192	79	257	88	612	792	18
EN	260	79	273	88	612	792	18
MILES	276	79	308	88	612	792	18
DE	311	79	325	88	612	792	18
BOLIVIANOS)	327	79	394	88	612	792	18
(	396	80	399	87	612	792	18
continuación	399	79	446	88	612	792	18
)	446	80	448	87	612	792	18
Endeudamiento	76	94	144	103	612	792	18
1.	76	107	84	116	612	792	18
Valor	86	107	109	116	612	792	18
de	111	107	121	116	612	792	18
los	123	107	135	116	612	792	18
costos	137	107	162	116	612	792	18
de	165	107	174	116	612	792	18
quiebra	177	107	207	116	612	792	18
(*)	209	107	221	116	612	792	18
2.	76	120	84	129	612	792	18
Valor	86	120	109	129	612	792	18
Estándar	111	120	146	129	612	792	18
de	149	120	158	129	612	792	18
la	161	120	168	129	612	792	18
Probabilidad	170	120	221	129	612	792	18
de	224	120	233	129	612	792	18
Incumplimiento	76	132	140	141	612	792	18
(**)	142	132	159	141	612	792	18
3.	76	144	84	153	612	792	18
Probabilidad	86	144	137	153	612	792	18
de	140	144	149	153	612	792	18
Incumplimiento	151	144	215	153	612	792	18
(PD)	218	144	237	153	612	792	18
4.	76	157	84	166	612	792	18
Valor	86	157	109	166	612	792	18
esperado	111	157	147	166	612	792	18
de	149	157	159	166	612	792	18
los	161	157	173	166	612	792	18
costos	175	157	200	166	612	792	18
de	203	157	212	166	612	792	18
quiebra	215	157	245	166	612	792	18
(30x32)	76	169	108	178	612	792	18
5.	76	181	84	190	612	792	18
Valor	86	181	109	190	612	792	18
de	111	181	121	190	612	792	18
la	123	181	130	190	612	792	18
empresa	133	181	166	190	612	792	18
ajustado	169	181	202	190	612	792	18
(29	204	181	218	190	612	792	18
–	220	179	225	190	612	792	18
33)	228	181	241	190	612	792	18
6.	76	194	84	203	612	792	18
Costo	86	194	109	203	612	792	18
de	112	194	121	203	612	792	18
Deuda	124	194	150	203	612	792	18
ajustado	152	194	186	203	612	792	18
por	188	194	201	203	612	792	18
incumplimiento	76	206	139	215	612	792	18
7.	76	218	84	227	612	792	18
WACC	86	218	116	227	612	792	18
ajustado	118	218	152	227	612	792	18
por	154	218	168	227	612	792	18
incumplimiento	170	218	233	227	612	792	18
(***)	236	218	257	227	612	792	18
50%	284	94	304	103	612	792	18
698,610	285	107	318	116	612	792	18
1.46	300	120	318	129	612	792	18
60%	339	94	359	103	612	792	18
708,470	340	107	372	116	612	792	18
1.02	355	120	372	129	612	792	18
70%	393	94	413	103	612	792	18
718,330	394	107	427	116	612	792	18
0.65	409	120	427	129	612	792	18
80%	448	94	468	103	612	792	18
728,190	449	107	482	116	612	792	18
0.33	464	120	482	129	612	792	18
90%	502	94	522	103	612	792	18
738,050	504	107	536	116	612	792	18
0.05	518	120	536	129	612	792	18
0.07	300	144	318	153	612	792	18
50,439	290	157	318	166	612	792	18
0.15	355	144	372	153	612	792	18
108,839	340	157	372	166	612	792	18
0.26	409	144	427	153	612	792	18
185,177	394	157	427	166	612	792	18
0.37	464	144	482	153	612	792	18
270,228	449	157	482	166	612	792	18
0.48	518	144	536	153	612	792	18
355,600	504	157	536	166	612	792	18
2,358,561	278	181	318	190	612	792	18
15.00%	287	194	318	203	612	792	18
2,334,161	332	181	372	190	612	792	18
25.70%	342	194	373	203	612	792	18
2,291,823	387	181	427	190	612	792	18
42.80%	396	194	427	203	612	792	18
2,240,772	442	181	482	190	612	792	18
67.80%	451	194	482	203	612	792	18
2,189,400	496	181	536	190	612	792	18
102.80%	500	194	536	203	612	792	18
9.09%	292	218	318	227	612	792	18
11.97%	342	218	373	227	612	792	18
17.50%	396	218	427	227	612	792	18
26.84%	451	218	482	227	612	792	18
41.54%	505	218	536	227	612	792	18
Fuente:	74	234	103	242	612	792	18
Elaboración	106	234	149	242	612	792	18
propia	151	234	174	242	612	792	18
en	177	234	185	242	612	792	18
base	187	234	203	242	612	792	18
a	205	234	209	242	612	792	18
los	212	234	222	242	612	792	18
datos	224	234	244	242	612	792	18
de	246	234	254	242	612	792	18
las	256	234	266	242	612	792	18
Tablas	269	234	293	242	612	792	18
5	295	234	299	242	612	792	18
y	302	234	306	242	612	792	18
6.	308	234	315	242	612	792	18
(*)	72	249	82	257	612	792	18
Se	87	249	96	257	612	792	18
calcula	102	249	127	257	612	792	18
como	132	249	152	257	612	792	18
el	157	249	164	257	612	792	18
valor	169	249	187	257	612	792	18
de	192	249	201	257	612	792	18
mercado	206	249	237	257	612	792	18
de	242	249	250	257	612	792	18
la	255	249	262	257	612	792	18
empresa	267	249	297	257	612	792	18
presentado	302	249	341	257	612	792	18
en	346	249	354	257	612	792	18
la	360	249	366	257	612	792	18
Tabla	371	249	392	257	612	792	18
5,	397	249	404	257	612	792	18
considerando	409	249	457	257	612	792	18
cada	462	249	478	257	612	792	18
nivel	483	249	501	257	612	792	18
de	506	249	515	257	612	792	18
apalancamiento,	86	259	145	267	612	792	18
multiplicado	147	259	193	267	612	792	18
por	195	259	207	267	612	792	18
los	209	259	220	267	612	792	18
costos	222	259	244	267	612	792	18
de	247	259	255	267	612	792	18
quiebra	257	259	284	267	612	792	18
presentados	287	259	329	267	612	792	18
en	331	259	340	267	612	792	18
la	342	259	349	267	612	792	18
Tabla	351	259	371	267	612	792	18
6.	373	259	380	267	612	792	18
(**)	72	269	87	277	612	792	18
Este	90	269	105	277	612	792	18
Valor	108	269	128	277	612	792	18
Estándar	131	269	162	277	612	792	18
fue	165	269	177	277	612	792	18
calculado	179	269	214	277	612	792	18
utilizando	217	269	252	277	612	792	18
la	255	269	262	277	612	792	18
ecuación	264	269	296	277	612	792	18
(10)	299	269	314	277	612	792	18
utilizando	317	269	353	277	612	792	18
los	355	269	366	277	612	792	18
parámetros	368	269	408	277	612	792	18
planteados	411	269	450	277	612	792	18
en	452	269	461	277	612	792	18
las	464	269	474	277	612	792	18
Tablas	476	269	500	277	612	792	18
5	503	269	507	277	612	792	18
y	510	269	515	277	612	792	18
6,	86	280	93	288	612	792	18
para	95	280	111	288	612	792	18
un	113	280	122	288	612	792	18
horizonte	124	280	158	288	612	792	18
de	160	280	169	288	612	792	18
análisis	171	280	198	288	612	792	18
de	200	280	209	288	612	792	18
un	211	280	220	288	612	792	18
año	223	280	235	288	612	792	18
en	238	280	246	288	612	792	18
la	248	280	255	288	612	792	18
probabilidad	257	280	303	288	612	792	18
de	305	280	313	288	612	792	18
incumplimiento.	316	280	375	288	612	792	18
(***)	72	290	91	298	612	792	18
El	94	290	102	298	612	792	18
ajuste	104	290	125	298	612	792	18
se	127	290	135	298	612	792	18
realiza	137	290	161	298	612	792	18
en	164	290	172	298	612	792	18
el	175	290	181	298	612	792	18
costo	184	290	203	298	612	792	18
de	205	290	214	298	612	792	18
la	216	290	222	298	612	792	18
Deuda,	225	290	251	298	612	792	18
el	253	290	259	298	612	792	18
cual	262	290	277	298	612	792	18
a	279	290	283	298	612	792	18
partir	286	290	305	298	612	792	18
de	307	290	316	298	612	792	18
la	318	290	325	298	612	792	18
estimación	327	290	366	298	612	792	18
de	369	290	377	298	612	792	18
la	380	290	386	298	612	792	18
Probabilidad	388	290	434	298	612	792	18
de	437	291	444	298	612	792	18
Incumplimiento	446	291	497	298	612	792	18
(PD)	499	291	515	298	612	792	18
y	86	298	90	307	612	792	18
conociendo	92	298	129	307	612	792	18
la	131	298	137	307	612	792	18
tasa	139	298	151	307	612	792	18
libre	153	298	168	307	612	792	18
de	170	298	177	307	612	792	18
riesgo	179	298	199	307	612	792	18
se	201	298	208	307	612	792	18
despeja	210	298	234	307	612	792	18
la	236	298	241	307	612	792	18
variable	243	298	269	307	612	792	18
“y”,	271	298	284	307	612	792	18
para	286	298	300	307	612	792	18
introducirla	302	298	339	307	612	792	18
en	341	298	349	307	612	792	18
la	351	298	357	307	612	792	18
formula	359	298	384	307	612	792	18
de	386	298	394	307	612	792	18
WACC.	396	298	422	307	612	792	18
Los	65	323	80	332	612	792	18
resultados	83	323	123	332	612	792	18
obtenidos	126	323	165	332	612	792	18
en	168	323	177	332	612	792	18
la	180	323	187	332	612	792	18
Tabla	190	323	213	332	612	792	18
7	216	323	221	332	612	792	18
son	224	323	237	332	612	792	18
concordantes	240	323	293	332	612	792	18
con	296	323	310	332	612	792	18
la	313	323	320	332	612	792	18
teoría	323	323	346	332	612	792	18
estática	349	323	379	332	612	792	18
de	382	323	391	332	612	792	18
intercambio,	394	323	444	332	612	792	18
es	447	323	455	332	612	792	18
decir	458	323	478	332	612	792	18
la	481	323	488	332	612	792	18
empresa	491	323	524	332	612	792	18
tiene	527	323	547	332	612	792	18
un	65	335	75	344	612	792	18
máximo	78	335	110	344	612	792	18
valor	114	335	134	344	612	792	18
de	137	335	147	344	612	792	18
mercado	150	335	184	344	612	792	18
cuando	187	335	216	344	612	792	18
el	219	335	226	344	612	792	18
nivel	230	335	249	344	612	792	18
de	253	335	262	344	612	792	18
apalancamiento	265	335	328	344	612	792	18
financiero	331	335	371	344	612	792	18
es	374	335	383	344	612	792	18
del	386	335	398	344	612	792	18
40%	401	335	420	344	612	792	18
con	423	335	437	344	612	792	18
un	440	335	450	344	612	792	18
valor	454	335	474	344	612	792	18
de	477	335	487	344	612	792	18
2,359,197,000	490	335	547	344	612	792	18
bolivianos	65	347	106	355	612	792	18
31	107	344	113	350	612	792	18
,	113	347	116	355	612	792	18
también	120	347	152	355	612	792	18
se	156	347	164	355	612	792	18
puede	168	347	192	355	612	792	18
observar	196	347	231	355	612	792	18
que	235	347	249	355	612	792	18
con	253	347	268	355	612	792	18
este	272	347	287	355	612	792	18
nivel	291	347	311	355	612	792	18
de	316	347	325	355	612	792	18
endeudamiento	329	347	390	355	612	792	18
los	394	347	406	355	612	792	18
costos	410	347	435	355	612	792	18
de	439	347	448	355	612	792	18
dificultades	452	347	499	355	612	792	18
financieras	503	347	547	355	612	792	18
alcanzan	65	358	100	367	612	792	18
a	102	358	107	367	612	792	18
15,803,000	110	358	155	367	612	792	18
bolivianos	158	358	199	367	612	792	18
(aproximadamente	202	358	277	367	612	792	18
6.66%	279	358	305	367	612	792	18
de	308	358	317	367	612	792	18
la	320	358	327	367	612	792	18
utilidad	330	358	361	367	612	792	18
operativa	363	358	401	367	612	792	18
EBIT)	403	358	429	367	612	792	18
y	432	358	437	367	612	792	18
tienen	439	358	464	367	612	792	18
una	467	358	481	367	612	792	18
probabilidad	484	358	534	367	612	792	18
de	537	358	547	367	612	792	18
incumplimiento	65	370	128	379	612	792	18
del	131	370	143	379	612	792	18
0.02.	145	370	165	379	612	792	18
La	65	389	75	398	612	792	18
relación	78	389	110	398	612	792	18
de	112	389	122	398	612	792	18
la	124	389	132	398	612	792	18
estructura	134	389	173	398	612	792	18
de	176	389	185	398	612	792	18
capital	188	389	215	398	612	792	18
óptima	217	389	245	398	612	792	18
y	247	389	252	398	612	792	18
los	255	389	266	398	612	792	18
costos	269	389	294	398	612	792	18
de	296	389	306	398	612	792	18
dificultades	308	389	355	398	612	792	18
financieras	357	389	401	398	612	792	18
se	404	389	412	398	612	792	18
presentan	415	389	453	398	612	792	18
en	456	389	465	398	612	792	18
la	468	389	475	398	612	792	18
Figura	477	389	503	398	612	792	18
10.	506	389	519	398	612	792	18
2.58	164	426	181	435	612	792	18
Valor	196	420	217	428	612	792	18
de	219	420	228	428	612	792	18
la	230	420	237	428	612	792	18
empresa	239	420	270	428	612	792	18
en	199	431	207	439	612	792	18
Millones	210	431	242	439	612	792	18
de	245	431	253	439	612	792	18
Bs.	256	431	268	439	612	792	18
2.52	164	444	181	453	612	792	18
2.46	164	462	181	471	612	792	18
2.40	164	481	181	489	612	792	18
Costo	363	484	385	492	612	792	18
dificultades	387	484	430	492	612	792	18
financieras	376	495	417	503	612	792	18
2.34	164	499	181	508	612	792	18
2.28	164	517	181	526	612	792	18
Nivel	304	530	324	538	612	792	18
óptimo	327	530	353	538	612	792	18
2.22	164	535	181	544	612	792	18
2.16	164	554	181	562	612	792	18
Deuda	408	563	432	571	612	792	18
2.10	164	572	181	581	612	792	18
0%	194	583	207	591	612	792	18
7%	218	583	230	591	612	792	18
10%	238	583	256	591	612	792	18
20%	262	583	279	591	612	792	18
30%	285	583	302	591	612	792	18
40%	308	583	326	591	612	792	18
50%	331	583	349	591	612	792	18
60%	355	583	372	591	612	792	18
70%	378	583	395	591	612	792	18
80%	401	583	419	591	612	792	18
90%	424	583	442	591	612	792	18
Figura	193	600	222	609	612	792	18
10	224	600	234	609	612	792	18
-	237	600	240	609	612	792	18
Estructura	243	600	283	609	612	792	18
de	286	600	295	609	612	792	18
Capital	298	600	327	609	612	792	18
Óptima	329	600	359	609	612	792	18
de	362	600	371	609	612	792	18
la	374	600	381	609	612	792	18
empresa.	383	600	419	609	612	792	18
Fuente:	192	613	222	621	612	792	18
Elaboración	224	613	268	621	612	792	18
propia	270	613	293	621	612	792	18
tomando	295	613	327	621	612	792	18
los	329	613	340	621	612	792	18
datos	342	613	361	621	612	792	18
de	363	613	371	621	612	792	18
la	374	613	380	621	612	792	18
Tabla	382	613	403	621	612	792	18
7	405	613	410	621	612	792	18
(fila	412	613	427	621	612	792	18
5).	429	613	439	621	612	792	18
Se	65	635	75	644	612	792	18
debe	78	635	97	644	612	792	18
destacar	101	635	133	644	612	792	18
que	137	635	151	644	612	792	18
el	155	635	162	644	612	792	18
nivel	165	635	185	644	612	792	18
de	189	635	198	644	612	792	18
apalancamiento	202	635	264	644	612	792	18
financiero	268	635	308	644	612	792	18
y	312	635	317	644	612	792	18
por	320	635	333	644	612	792	18
consiguiente	337	635	387	644	612	792	18
la	391	635	398	644	612	792	18
estructura	401	635	441	644	612	792	18
de	444	635	454	644	612	792	18
capital	457	635	484	644	612	792	18
óptima	487	635	515	644	612	792	18
está	518	635	534	644	612	792	18
en	537	635	547	644	612	792	18
función	65	647	95	656	612	792	18
de	100	647	110	656	612	792	18
dos	115	647	129	656	612	792	18
parámetros	134	647	178	656	612	792	18
críticos	183	647	213	656	612	792	18
(manteniendo	218	647	273	656	612	792	18
el	278	647	285	656	612	792	18
resto	290	647	309	656	612	792	18
de	314	647	324	656	612	792	18
los	329	647	341	656	612	792	18
parámetros	346	647	390	656	612	792	18
constantes):	395	647	443	656	612	792	18
los	448	647	459	656	612	792	18
costos	464	647	489	656	612	792	18
de	494	647	504	656	612	792	18
dificultad	509	647	547	656	612	792	18
financiera	65	658	105	667	612	792	18
y	109	658	114	667	612	792	18
a	118	658	123	667	612	792	18
la	127	658	134	667	612	792	18
volatilidad	138	658	181	667	612	792	18
de	185	658	195	667	612	792	18
los	199	658	211	667	612	792	18
activos	215	658	243	667	612	792	18
(expuestos	248	658	290	667	612	792	18
en	295	658	304	667	612	792	18
la	309	658	316	667	612	792	18
Tabla	320	658	343	667	612	792	18
6).	347	658	358	667	612	792	18
Para	362	658	380	667	612	792	18
comprobar	384	658	427	667	612	792	18
la	432	658	439	667	612	792	18
importancia	443	658	491	667	612	792	18
de	495	658	505	667	612	792	18
éstos	509	658	529	667	612	792	18
dos	533	658	547	667	612	792	18
elementos	65	670	105	679	612	792	18
se	110	670	119	679	612	792	18
realizaron	124	670	164	679	612	792	18
combinaciones	169	670	229	679	612	792	18
de	234	670	243	679	612	792	18
estas	249	670	268	679	612	792	18
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un	361	670	371	679	612	792	18
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de	399	670	408	679	612	792	18
64	414	670	424	679	612	792	18
escenarios,	429	670	473	679	612	792	18
cuyos	478	670	501	679	612	792	18
resultados	506	670	547	679	612	792	18
permiten	65	681	100	690	612	792	18
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la	148	681	155	690	612	792	18
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la	222	681	229	690	612	792	18
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se	368	681	376	690	612	792	18
encuentra	380	681	418	690	612	792	18
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rango	447	681	470	690	612	792	18
que	473	681	487	690	612	792	18
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30%	518	681	537	690	612	792	18
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90%	65	693	83	702	612	792	18
de	86	693	95	702	612	792	18
deuda	98	693	122	702	612	792	18
respecto	124	693	157	702	612	792	18
a	160	693	164	702	612	792	18
los	167	693	178	702	612	792	18
activos	181	693	209	702	612	792	18
totales,	212	693	240	702	612	792	18
tal	243	693	253	702	612	792	18
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como	263	693	285	702	612	792	18
se	287	693	296	702	612	792	18
presenta	298	693	331	702	612	792	18
en	334	693	343	702	612	792	18
la	346	693	353	702	612	792	18
Tabla	356	693	379	702	612	792	18
8.	381	693	389	702	612	792	18
31	65	718	70	723	612	792	18
Monto	72	720	93	727	612	792	18
equivalente	95	720	132	727	612	792	18
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339	140	720	152	727	612	792	18
millones	154	720	181	727	612	792	18
de	183	720	191	727	612	792	18
dólares.	193	720	218	727	612	792	18
UPB	65	746	82	756	612	792	18
-	84	746	87	756	612	792	18
INVESTIGACIÓN	89	746	154	756	612	792	18
&	156	746	163	756	612	792	18
DESARROLLO,	165	746	222	756	612	792	18
No.	224	746	238	756	612	792	18
14,	241	746	253	756	612	792	18
Vol.	255	746	271	756	612	792	18
1:	273	746	281	756	612	792	18
44	283	746	293	756	612	792	18
–	296	746	301	756	612	792	18
65	303	746	313	756	612	792	18
(2014)	316	746	342	756	612	792	18
61	534	746	544	756	612	792	18
VARGAS	289	38	323	48	612	792	19
TABLA	84	67	118	76	612	792	19
8	121	67	126	76	612	792	19
–	129	65	134	76	612	792	19
APALANCAMIENTO	136	67	234	76	612	792	19
ÓPTIMO	236	67	278	76	612	792	19
BAJO	281	67	307	76	612	792	19
DIFERENTES	310	67	373	76	612	792	19
ESCENARIOS	376	67	441	76	612	792	19
DE	444	67	457	76	612	792	19
VOLATILIDAD	460	67	532	76	612	792	19
Y	534	67	541	76	612	792	19
COSTOS	260	79	300	88	612	792	19
DE	303	79	317	88	612	792	19
QUIEBRA	319	79	366	88	612	792	19
Volatilidad	126	101	174	110	612	792	19
20%	140	120	160	129	612	792	19
25%	140	133	160	142	612	792	19
30%	140	146	160	155	612	792	19
35%	140	160	160	169	612	792	19
40%	140	173	160	182	612	792	19
45%	140	186	160	195	612	792	19
50%	140	199	160	208	612	792	19
55%	140	212	160	221	612	792	19
10%	189	107	209	116	612	792	19
80%	198	120	217	129	612	792	19
80%	198	133	217	142	612	792	19
80%	198	146	217	155	612	792	19
90%	198	159	217	168	612	792	19
90%	198	172	217	181	612	792	19
90%	198	185	217	194	612	792	19
90%	198	199	217	208	612	792	19
90%	198	212	217	221	612	792	19
15%	230	107	250	116	612	792	19
70%	239	120	257	129	612	792	19
70%	239	133	257	142	612	792	19
70%	239	146	257	155	612	792	19
60%	239	159	257	168	612	792	19
60%	239	172	257	181	612	792	19
60%	239	185	257	194	612	792	19
50%	239	199	257	208	612	792	19
50%	239	212	257	221	612	792	19
Costos	296	94	324	103	612	792	19
de	327	94	337	103	612	792	19
quiebra	339	94	373	103	612	792	19
20%	271	107	291	116	612	792	19
25%	309	107	329	116	612	792	19
30%	345	107	365	116	612	792	19
35%	381	107	401	116	612	792	19
70%	279	120	298	129	612	792	19
70%	315	120	334	129	612	792	19
70%	351	120	370	129	612	792	19
70%	387	120	406	129	612	792	19
60%	279	133	298	142	612	792	19
60%	315	133	334	142	612	792	19
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60%	387	133	406	142	612	792	19
60%	279	146	298	155	612	792	19
60%	315	146	334	155	612	792	19
60%	351	146	370	155	612	792	19
50%	387	146	406	155	612	792	19
60%	279	159	298	168	612	792	19
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50%	279	172	298	181	612	792	19
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50%	351	172	370	181	612	792	19
40%	387	172	406	181	612	792	19
50%	279	185	298	194	612	792	19
40%	315	185	334	194	612	792	19
40%	351	185	370	194	612	792	19
40%	387	185	406	194	612	792	19
40%	279	199	298	208	612	792	19
40%	315	199	334	208	612	792	19
40%	351	199	370	208	612	792	19
30%	387	199	406	208	612	792	19
40%	279	212	298	221	612	792	19
40%	315	212	334	221	612	792	19
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30%	387	212	406	221	612	792	19
40%	419	107	439	116	612	792	19
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40%	428	185	446	194	612	792	19
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30%	468	212	487	221	612	792	19
Fuente:	123	227	153	235	612	792	19
Elaboración	155	227	199	235	612	792	19
propia	201	227	224	235	612	792	19
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partir	232	227	252	235	612	792	19
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tablas	277	227	298	235	612	792	19
5	300	227	305	235	612	792	19
y	307	227	312	235	612	792	19
7.	314	227	320	235	612	792	19
Finalmente,	65	245	112	254	612	792	19
se	115	245	123	254	612	792	19
encontró	126	245	161	254	612	792	19
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una	367	245	381	254	612	792	19
estructura	384	245	424	254	612	792	19
de	427	245	436	254	612	792	19
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tal	203	257	213	266	612	792	19
como	215	257	237	266	612	792	19
se	240	257	248	266	612	792	19
presenta	251	257	284	266	612	792	19
en	286	257	296	266	612	792	19
la	298	257	306	266	612	792	19
siguiente	308	257	344	266	612	792	19
Figura	347	257	373	266	612	792	19
11.	376	257	388	266	612	792	19
Valor	163	279	185	288	612	792	19
de	188	279	197	288	612	792	19
la	200	279	207	288	612	792	19
empresa	210	279	243	288	612	792	19
en	165	291	175	300	612	792	19
Millones	177	291	213	300	612	792	19
de	215	291	225	300	612	792	19
Bs.	227	291	240	300	612	792	19
2.5	143	301	154	309	612	792	19
2.4	143	332	154	340	612	792	19
2.3	143	363	154	371	612	792	19
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1.9	143	487	154	496	612	792	19
Deuda	446	504	472	513	612	792	19
1.8	143	519	154	527	612	792	19
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7%	197	530	210	538	612	792	19
10%	222	530	239	538	612	792	19
20%	249	530	267	538	612	792	19
30%	277	530	294	538	612	792	19
40%	304	530	321	538	612	792	19
50%	332	530	349	538	612	792	19
60%	359	530	376	538	612	792	19
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80%	414	530	431	538	612	792	19
90%	441	530	458	538	612	792	19
Figura	123	549	152	558	612	792	19
11	156	549	166	558	612	792	19
-	169	549	173	558	612	792	19
Volatilidad	176	549	221	558	612	792	19
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los	237	549	248	558	612	792	19
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y	426	549	431	558	612	792	19
Estructura	435	549	476	558	612	792	19
de	177	560	187	569	612	792	19
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la	265	560	272	569	612	792	19
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Fuente:	123	574	152	582	612	792	19
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propia	200	574	223	582	612	792	19
en	226	574	234	582	612	792	19
base	236	574	252	582	612	792	19
a	254	574	258	582	612	792	19
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64	273	574	283	582	612	792	19
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6.	65	607	72	616	612	792	19
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¿Qué	65	628	86	637	612	792	19
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concluir	128	628	161	637	612	792	19
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En	536	628	547	637	612	792	19
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a	528	685	532	694	612	792	19
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el	206	708	213	717	612	792	19
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(2014)	520	746	546	756	612	792	19
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DE	289	38	300	48	612	792	20
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ÓPTIMA…	339	38	379	48	612	792	20
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0	181	67	186	76	612	792	20
a	190	67	194	76	612	792	20
90%	198	67	216	76	612	792	20
respectivamente;	220	67	288	76	612	792	20
esto	292	67	308	76	612	792	20
se	312	67	320	76	612	792	20
explica	324	67	353	76	612	792	20
por	356	67	370	76	612	792	20
el	374	67	381	76	612	792	20
impacto	385	67	417	76	612	792	20
que	421	67	435	76	612	792	20
tiene	439	67	458	76	612	792	20
el	462	67	470	76	612	792	20
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presente	498	67	531	76	612	792	20
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que	340	510	355	518	612	792	20
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por	534	510	547	518	612	792	20
dos	65	521	79	530	612	792	20
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de	65	533	74	542	612	792	20
la	78	533	85	542	612	792	20
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ii)	128	533	137	542	612	792	20
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64	318	544	328	553	612	792	20
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un	496	544	506	553	612	792	20
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se	147	556	156	565	612	792	20
encuentra	158	556	197	565	612	792	20
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90%,	250	556	271	565	612	792	20
se	274	556	282	565	612	792	20
debe	285	556	304	565	612	792	20
destacar	307	556	339	565	612	792	20
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se	434	556	442	565	612	792	20
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Todo	65	587	86	596	612	792	20
lo	91	587	98	596	612	792	20
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a	181	587	186	596	612	792	20
la	190	587	197	596	612	792	20
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sobre	160	598	181	607	612	792	20
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capital	249	598	276	607	612	792	20
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la	377	598	385	607	612	792	20
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el	229	609	237	618	612	792	20
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de	269	609	278	618	612	792	20
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ver	428	663	441	672	612	792	20
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qué	456	663	471	672	612	792	20
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-	84	746	87	756	612	792	20
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&	156	746	163	756	612	792	20
DESARROLLO,	165	746	222	756	612	792	20
No.	224	746	238	756	612	792	20
14,	241	746	253	756	612	792	20
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1:	273	746	281	756	612	792	20
44	283	746	293	756	612	792	20
–	296	746	301	756	612	792	20
65	303	746	313	756	612	792	20
(2014)	316	746	342	756	612	792	20
63	534	746	544	756	612	792	20
VARGAS	289	38	323	48	612	792	21
8.	65	76	72	85	612	792	21
REFERENCIAS	79	76	150	85	612	792	21
[1]	65	99	77	108	612	792	21
G.	79	99	89	108	612	792	21
A.	92	99	101	108	612	792	21
Akerlof	104	99	135	108	612	792	21
“The	138	97	158	108	612	792	21
Market	160	99	189	108	612	792	21
for	192	99	203	108	612	792	21
Lemons:	206	99	241	108	612	792	21
Quality	243	99	274	108	612	792	21
Uncertainty	276	99	323	108	612	792	21
and	326	99	340	108	612	792	21
the	343	99	355	108	612	792	21
Market	358	99	387	108	612	792	21
Mechanism.”	389	99	443	108	612	792	21
The	446	99	461	108	612	792	21
Quarterly	464	99	503	108	612	792	21
Journal	506	99	537	108	612	792	21
of	539	99	547	108	612	792	21
Economics,	83	111	129	120	612	792	21
vol.	132	111	147	120	612	792	21
84,	150	111	162	120	612	792	21
pp.	165	111	177	120	612	792	21
488-500,	180	111	215	120	612	792	21
1970.	218	111	240	120	612	792	21
[2]	65	122	77	131	612	792	21
E.I.	80	122	94	131	612	792	21
Altman.	97	122	129	131	612	792	21
“A	133	120	144	131	612	792	21
further	147	122	174	131	612	792	21
empirical	177	122	215	131	612	792	21
Investigation	218	122	270	131	612	792	21
of	273	122	282	131	612	792	21
the	285	122	297	131	612	792	21
Bankruptcy	300	122	347	131	612	792	21
Cost	350	122	368	131	612	792	21
Question.”	371	122	415	131	612	792	21
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305-360,	327	605	363	614	612	792	21
1976.	365	605	388	614	612	792	21
[25]	65	617	82	626	612	792	21
M.	85	617	96	626	612	792	21
Jianjun.	99	617	130	626	612	792	21
“Optimal	134	615	171	626	612	792	21
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and	246	615	260	626	612	792	21
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Dynamics.”	299	615	347	626	612	792	21
The	350	617	365	626	612	792	21
Journal	368	617	399	626	612	792	21
of	402	617	410	626	612	792	21
Finance,	413	617	449	626	612	792	21
vol.	452	617	467	626	612	792	21
30,	470	617	483	626	612	792	21
no.	486	617	498	626	612	792	21
6,	501	617	509	626	612	792	21
pp.	512	617	524	626	612	792	21
2621	527	617	547	626	612	792	21
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2005.	108	628	130	637	612	792	21
[26]	65	640	82	649	612	792	21
J.	84	640	91	649	612	792	21
Kose	93	640	114	649	612	792	21
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J.	134	640	140	649	612	792	21
Williams.	143	640	182	649	612	792	21
“Dividends,	185	638	233	649	612	792	21
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A	313	638	320	649	612	792	21
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40,	520	640	532	649	612	792	21
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4,	83	651	90	660	612	792	21
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[27]	65	663	82	672	612	792	21
W.S.	86	663	106	672	612	792	21
Krasker.	110	663	144	672	612	792	21
“Stock	148	661	175	672	612	792	21
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41,	138	674	151	683	612	792	21
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1986.	224	674	247	683	612	792	21
[28]	65	686	82	695	612	792	21
A.	85	686	94	695	612	792	21
Kraus	97	686	121	695	612	792	21
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R.H.	141	684	160	695	612	792	21
Litzenberger.	163	684	217	695	612	792	21
“A	220	684	232	695	612	792	21
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1973.	194	697	216	706	612	792	21
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-	288	746	291	756	612	792	21
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&	360	746	367	756	612	792	21
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No.	428	746	442	756	612	792	21
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1:	478	746	485	756	612	792	21
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–	500	746	505	756	612	792	21
65	507	746	517	756	612	792	21
(2014)	520	746	546	756	612	792	21
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[29]	65	67	82	76	612	792	22
H.	86	67	96	76	612	792	22
E.	100	67	109	76	612	792	22
Leland	113	67	140	76	612	792	22
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D.	164	67	173	76	612	792	22
Pyle.	178	67	198	76	612	792	22
“Information	202	65	255	76	612	792	22
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Financial	420	65	458	76	612	792	22
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The	532	67	547	76	612	792	22
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2,	212	79	220	88	612	792	22
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[30]	65	90	82	99	612	792	22
R.W.	85	88	106	99	612	792	22
Masulis.	109	88	143	99	612	792	22
“The	146	88	166	99	612	792	22
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1983.	161	101	184	110	612	792	22
[31]	65	113	82	122	612	792	22
R.	85	113	94	122	612	792	22
C.	97	113	106	122	612	792	22
Merton.	110	113	141	122	612	792	22
“Theory	145	111	178	122	612	792	22
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Science,	485	113	518	122	612	792	22
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1,	98	124	105	133	612	792	22
pp.	108	124	120	133	612	792	22
141-183,	123	124	159	133	612	792	22
1973.	161	124	184	133	612	792	22
[32]	65	136	82	145	612	792	22
R.C.	85	136	103	145	612	792	22
Merton.	106	136	138	145	612	792	22
“Dynamic	141	134	182	145	612	792	22
General	185	136	217	145	612	792	22
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Model	271	136	297	145	612	792	22
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Firm.”	179	145	205	156	612	792	22
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[33]	65	159	82	168	612	792	22
J.	84	159	90	168	612	792	22
Miao.	93	159	117	168	612	792	22
“Optimal	119	157	156	168	612	792	22
Capital	159	159	187	168	612	792	22
Structure	190	159	227	168	612	792	22
and	229	157	244	168	612	792	22
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Dynamics.”	282	157	329	168	612	792	22
The	332	159	347	168	612	792	22
Journal	349	159	381	168	612	792	22
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15,	449	159	462	168	612	792	22
no.	464	159	477	168	612	792	22
6,	479	159	487	168	612	792	22
2005.	489	159	512	168	612	792	22
[34]	65	170	82	179	612	792	22
R.	84	170	93	179	612	792	22
Michaely	96	170	133	179	612	792	22
and	136	170	150	179	612	792	22
M.	153	170	164	179	612	792	22
R.	167	170	176	179	612	792	22
Roberts.	179	170	212	179	612	792	22
Dividend	215	170	251	179	612	792	22
Smoothing,	254	170	299	179	612	792	22
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Information	378	170	426	179	612	792	22
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Lessons	479	170	511	179	612	792	22
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the	535	170	547	179	612	792	22
Dividend	83	182	119	191	612	792	22
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1-63,	243	182	264	191	612	792	22
2006.	266	182	289	191	612	792	22
[35]	65	193	82	202	612	792	22
F.	86	193	94	202	612	792	22
Modigliani	98	193	142	202	612	792	22
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